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業(yè)績符合預(yù)告，派息率顯著提升
　　金隅集團(tuán)2022年實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司凈利潤12.1億元，同比-58.7%，符合業(yè)績預(yù)告指引(2022年歸母凈利潤12-14億元)。公司4Q22實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司凈利潤-11.2億元，若扣除減值撥備影響，4Q22基本盈虧平衡。房地產(chǎn)市場在2022年的下行是公司兩大主業(yè)利潤回落的主要原因。管理層建議派發(fā)現(xiàn)金股息7.15億元，隱含派息率59%，較2021年(38%)顯著提升?；趯λ嗪偷禺a(chǎn)業(yè)務(wù)更審慎的假設(shè)，我們將2023/2024年預(yù)測EPS分別下調(diào)33.2%/13.5%至0.15/0.23元，預(yù)測2025年EPS0.25元。金隅集團(tuán)A/H的目標(biāo)價分別下調(diào)2.5%/1.9%至3.63元/2.75港元，基于0.6x/0.4x 2023年P(guān)/B(2023年BPS預(yù)測6.05元)，和金隅集團(tuán)A/H在2016年以來的歷史平均P/B基本一致。維持“買入”評級。
　　綠色建材：水泥和商混量減利縮，骨料和環(huán)保業(yè)務(wù)量穩(wěn)健增長
　　水泥和商混業(yè)務(wù)銷量和噸毛利均有所回落。其中水泥和熟料銷量8687萬噸，同比-12.9%，噸毛利同比-18元/噸至68元/噸；商混銷量1192萬方，同比-22%，單方毛利同比-9.8元/方至31.3元/方。骨料和環(huán)保業(yè)務(wù)維持業(yè)務(wù)量的穩(wěn)健增長。其中骨料銷量3486萬噸，同比+25%，噸毛利19元/噸，同比-2元/噸。廢物收集/處理量分別同比+19.3%/8.6%至204萬噸/189萬噸，但由于處置價格回落，環(huán)保業(yè)務(wù)收入同比-15.8%至12.1億元。
　　房地產(chǎn)開發(fā)和運(yùn)營：盈利承壓，靜待需求回暖
　　房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)在2022年受到嚴(yán)峻的需求挑戰(zhàn)，結(jié)轉(zhuǎn)和預(yù)售收入均呈回落態(tài)勢。其中結(jié)轉(zhuǎn)收入231億元，同比-42%，結(jié)轉(zhuǎn)面積124萬平米，同比-32%，受益于更高的商品房占比，結(jié)轉(zhuǎn)毛利率同比改善4.2pp至17.1%。預(yù)售簽約325億元，同比-13%，預(yù)售面積92萬平米，同比-38%。考慮新房銷售市場近期仍顯分化，我們預(yù)計(jì)房地產(chǎn)業(yè)務(wù)的企穩(wěn)仍有待需求進(jìn)一步回暖。
　　新一輪發(fā)展機(jī)遇期或正臨近
　　盡管水泥和地產(chǎn)主業(yè)在2022年均承壓，但新一輪的發(fā)展機(jī)遇或正臨近。公司在水泥行業(yè)具備豐富的通過市場整合實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長、恢復(fù)區(qū)域市場盈利能力的經(jīng)驗(yàn)。近期公司和天山股份在東北市場強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)手，我們預(yù)計(jì)有望將過往的成功經(jīng)驗(yàn)逐步復(fù)制。公司在高能級城市具備豐富的房地產(chǎn)項(xiàng)目開發(fā)經(jīng)驗(yàn)。伴隨高能級城市相對更為快速的企穩(wěn)，我們預(yù)計(jì)公司地產(chǎn)業(yè)務(wù)的發(fā)展也有望重新按下加速鍵。
　　風(fēng)險提示：水泥行業(yè)競合生態(tài)弱于預(yù)期，房地產(chǎn)銷售企穩(wěn)緩于預(yù)期。