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事件：公司發(fā)布2022年報(bào)，全年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入61.5億元，同比+3.4%，歸母凈利潤7.4億元，同比-3.2%；其中2022H2實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入34.6億元，同比+4.4%，歸母凈利潤4.8億元，同比+14.9%。
　　終端價格調(diào)整推動第三方業(yè)務(wù)提速。關(guān)聯(lián)方業(yè)務(wù)方面，2022年火鍋調(diào)味料/中式復(fù)調(diào)/方便速食收入分別同比-21.1%/-78.2%/-30.0%，受餐飲需求疲弱影響關(guān)聯(lián)方業(yè)務(wù)有所承壓；第三方業(yè)務(wù)方面，2022年火鍋調(diào)味料/中式復(fù)調(diào)/方便速食收入分別同比+23.6%/+15.7%/+12.6%，主要系部分火鍋底料產(chǎn)品終端價格下調(diào)推動銷量提升、中式復(fù)調(diào)產(chǎn)品升級及新品上市，分拆量價來看，火鍋調(diào)味料/中式復(fù)調(diào)/方便速食銷量同比+22.7%/+12.1%/+12.1%，噸價同比+0.7%/+3.2%/+0.4%，底料終端價格下調(diào)對出廠端噸價影響較??；分渠道看，2022年經(jīng)銷商/電商渠道收入分別同比+17.9%/+3.4%；新品方面，全年新增11款火鍋調(diào)味料，16款中式復(fù)調(diào)，18款方便速食產(chǎn)品。
　　成本上行拖累盈利表現(xiàn)，后續(xù)改善有望。2022年毛利率30.2%，同比-2.2pct，其中關(guān)聯(lián)方火鍋調(diào)味料毛利率12.9%，同比-8.3pct。第三方火鍋調(diào)味料/中式復(fù)調(diào)/方便速食毛利率48.2%/32.5%/21.2%，同比-2.5/-3.4/-4.1pct，毛利率下滑主要系油脂、牛肉等原料成本上行，銷售/管理費(fèi)用率分別10.5%/3.7%，同比-1.2/-0.5pct，廣告及營銷開支下降、管理人員薪酬調(diào)整帶動費(fèi)用率減少，最終實(shí)現(xiàn)凈利率13.3%，同比-1.1pct；展望2023年，預(yù)計(jì)利潤率有望企穩(wěn)回升，主要系：1）部分大宗原輔料價格已企穩(wěn)回落；2）前期關(guān)聯(lián)方提價傳導(dǎo)；3）部分產(chǎn)品自產(chǎn)占比提升，馬鞍山二期料理包及肉包產(chǎn)品線已于2023年2月投產(chǎn)。
　　投資建議：復(fù)調(diào)C端尚處成長期，全年B端受益餐飲復(fù)蘇亦有可觀彈性，公司關(guān)聯(lián)方有望量價齊升，第三方隨著前期終端價格調(diào)整，未來渠道下沉有望打開增量空間；我們根據(jù)年報(bào)調(diào)整此前盈利預(yù)測，并引入2025年盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)2023-2025年?duì)I收72.8/83.7/94.5億元（2023-2024年原值69.5/80.1億元），同比+18.4%/+15.0%/+12.9%，歸母凈利潤8.9/10.7/12.2億元（ 2023-2024年原值8.2/9.8億元），同比+20.4%/+19.6%/+14.4%，對應(yīng)PE 25/21/18倍，維持“買入”評級。
　　風(fēng)險提示：行業(yè)競爭加劇、原料成本超預(yù)期上行、消費(fèi)復(fù)蘇不及預(yù)期。