>> 招商證券-萬科A(000002)22年業(yè)績企穩(wěn)正增長，關(guān)注REITs等推動下的多元化業(yè)務(wù)發(fā)展-230402
| 上傳日期： |
2023/4/3 |
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| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
招商證券 |
| 評級： |
強(qiáng)烈推薦 |
作者： |
趙可 |
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摘要：22年全年業(yè)績企穩(wěn)正增長，符合市場預(yù)期。開發(fā)業(yè)務(wù)方面，未來一到兩年結(jié)算端或滯后反應(yīng)前期市場下行壓力，銷售端行業(yè)排名有望穩(wěn)居第二，投資端伴隨市場復(fù)蘇或逐步恢復(fù)；經(jīng)營性業(yè)務(wù)方面，已實現(xiàn)利潤正貢獻(xiàn)，REITs推動下或逐步實現(xiàn)“投融建管退”閉環(huán)，加速業(yè)務(wù)發(fā)展；服務(wù)性業(yè)務(wù)方面，蝶城戰(zhàn)略初見成效，未來可期?？紤]到行業(yè)政策優(yōu)化、未來競爭格局改善以及多元化業(yè)務(wù)逐步邁入收獲期，我們持續(xù)看好公司中長期價值，維持“強(qiáng)烈推薦”評級，給予目標(biāo)價21.12元/股（對應(yīng)23年P(guān)E 11x）
22年全年業(yè)績企穩(wěn)正增長，非開發(fā)業(yè)務(wù)收入增速近兩成。公司22年實現(xiàn)營業(yè)收入/營業(yè)利潤/歸母凈利潤分別為5038億元/520億元/226億元，同比分別為+11.3%/-1.0%/+0.4%。營業(yè)利潤增速低于營業(yè)收入增速：具體看，整體毛利率較21年下滑2.3pct至19.6%（補(bǔ)回折舊攤銷后毛利率為20.6%），銷售、管理及財務(wù)費用率較21年均有下降，資產(chǎn)減值損失規(guī)模較21年明顯減少（較21年減少31億至5億），投資收益受合聯(lián)營項目收益下滑影響有所減少（其中處置長期股權(quán)投資的收益較21年增加32億至46億），其中毛利率下滑及投資收益下降是營業(yè)利潤增速低于營收增速的主要原因，而費用率下降及資產(chǎn)減值損失規(guī)模減少形成一定對沖；歸母凈利增速與營業(yè)利潤增速相當(dāng)，少數(shù)股東損益占比變化不大，另外，公司少數(shù)股東權(quán)益占比基本穩(wěn)定。
收入結(jié)構(gòu)上，開發(fā)業(yè)務(wù)實現(xiàn)結(jié)算收入4444億元（同比+10%，占總收入比例88%），稅前毛利率較21年下降2.6pct至20.4%；非開發(fā)業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入594億元（同比+18%，占總收入比例12%），稅前毛利率較21年提高0.8pct至13.2%。
往后看，截止22年末公司已售未結(jié)金額為5300億元（同比-25.4%），對結(jié)算收入覆蓋倍數(shù)較21年下降0.33至1.19；23年計劃竣工面積3227萬平方米，較22年實際竣工面積下降9.6%，而22年末已售未結(jié)均價較21年末提高3.7%，判斷23年結(jié)算面積或小幅收縮，而結(jié)算均價有望略有回升，整體結(jié)算收入增速或為小個位數(shù)負(fù)增長。
銷售規(guī)模受市場影響有所下滑，拿地城市能級明顯提升。公司22年實現(xiàn)全口徑銷售金額4170億元（同比-33.6%），銷售面積2630萬平方米（同比-30.9%），銷售單價15854元/平（同比-3.8%），據(jù)克而瑞排行榜，公司22年全口徑銷售額排名較21年下滑一名至第三，23年1-3月累計全口徑銷售額排名已回升至第二；22年權(quán)益拿地金額496億元（同比-65%），權(quán)益拿地面積404萬平方米（同比-79%），權(quán)益樓面價12297元/平（同比+77%），拿地城市能級明顯提升，估算全口徑投資力度為20%（較21年下滑10pct）。
土儲方面，截止22年末，估算未售建面（規(guī)劃中+在建-已售未結(jié)）7051萬平方米（同比-14%），對應(yīng)22年末靜態(tài)去化周期約2.7年。
有息負(fù)債有序擴(kuò)張，債務(wù)結(jié)構(gòu)及成本持續(xù)優(yōu)化。有息負(fù)債金額3141億元（同比+18.1%），貨幣資金1372億元（同比-8.1%），公司披露凈負(fù)債率43.7%（同比+14.0pct），剔預(yù)資產(chǎn)負(fù)債率67.6%（同比-0.8pct），非受限現(xiàn)金短債比1.4（同比-0.1），負(fù)債規(guī)模有序擴(kuò)張，負(fù)債結(jié)構(gòu)相對健康；結(jié)構(gòu)上，一年內(nèi)到期/一年以上到期有息負(fù)債占比分別為21%/79%，同比分別-2pct/+2pct，銀行借款/應(yīng)付債券/其他借款占比分別為61%/27%/12%，同比分別+4pct/+6pct/-10pct，境內(nèi)負(fù)債/境外負(fù)債占比分別為78%/22%，同比分別+2pct/-2pct，負(fù)債結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化；22年末融資成本較21年末下降5bp至4.06%，融資成本進(jìn)一步降低。
REITs推動下經(jīng)營性不動產(chǎn)逐步實現(xiàn)“投融建管退”閉環(huán)，或?qū)⒓铀贅I(yè)務(wù)發(fā)展。（1）物管：22年實現(xiàn)收入（含內(nèi)部服務(wù)）303億元（同比+26%），其中社區(qū)空間服務(wù)收入168億元（同比+24%），商企及城市空間服務(wù)收入112億元（同比+28%），AIoT及BPaaS解決方案服務(wù)收入24億元（同比+28%）；（2）長租：22年實現(xiàn)收入（含非并表）32億元（同比+12%），累計開業(yè)間數(shù)16.7萬間（同比+4%），在管間數(shù)21.5萬間（同比+3%），22年末出租率95.6%（較21年提高0.3pct）；（3）商業(yè)：22年實現(xiàn)收入（含非并表）87億元（同比+14%），累計開業(yè)建面1228萬平方米（同比+15%），在管建面1593萬平方米（同比+3%），22年末整體出租率93.2%（較21年下降2.1pct）；（4）物流：22年實現(xiàn)收入（含非并表）36億元（同比+18%），其中高標(biāo)庫收入22億元（同比+5%），冷庫收入14億元（同比+47%），累計開業(yè)可租賃面積964萬平方米（同比+16%）。
投資建議：22年全年業(yè)績企穩(wěn)正增長，符合市場預(yù)期。開發(fā)業(yè)務(wù)方面，未來一到兩年結(jié)算端或滯后反應(yīng)前期市場下行壓力，銷售端行業(yè)排名有望穩(wěn)居第二，投資端伴隨市場復(fù)蘇或逐步恢復(fù)；經(jīng)營性業(yè)務(wù)方面，已實現(xiàn)利潤正貢獻(xiàn)，REITs推動下或逐步實現(xiàn)“投融建管退”閉環(huán)，加速業(yè)務(wù)發(fā)展；服務(wù)性業(yè)務(wù)方面，蝶城戰(zhàn)略初見成效，未來可期。考慮到行業(yè)政策優(yōu)化、未來競爭格局改善以及多元化業(yè)務(wù)逐步邁入收獲期，我們持續(xù)看好公司中長期價值，維持“強(qiáng)烈推薦”評級，給予目標(biāo)價21.12元/股（對應(yīng)23年P(guān)E 11x）。
風(fēng)險提示：結(jié)算規(guī)模低于預(yù)
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