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★歐洲天然氣市場(chǎng)庫(kù)存拐點(diǎn)未至：
　　從歐洲天然氣庫(kù)存的移動(dòng)軌跡來(lái)看，需求的坍塌程度是很可怕的。在供應(yīng)嚴(yán)重受限的情況下，歐洲天然氣的庫(kù)存竟然回到了新冠危機(jī)沖擊時(shí)的水平。也就是當(dāng)下需求之弱已經(jīng)超過(guò)了新冠危機(jī)時(shí)的水平了。歐洲天然氣庫(kù)存向上的拐點(diǎn)大概是在22年俄烏沖突爆發(fā)時(shí)，庫(kù)存偏離度從-30%一路上升到65%附近。目前尚未顯示出庫(kù)存拐點(diǎn)的出現(xiàn)。
　　★美國(guó)天然氣供應(yīng)的負(fù)反饋尚未形成：
　　極低的氣價(jià)一定會(huì)對(duì)供應(yīng)形成負(fù)反饋，但是需要低氣價(jià)持續(xù)的時(shí)間比較長(zhǎng)。這一次首行跌到2USD/MMBtu附近，跟2020年新冠危機(jī)和2016年時(shí)的情形均有所差異。2020年新冠危機(jī)遠(yuǎn)期價(jià)格區(qū)間基本上只有2.3-3 USD/MMBtu，2016年區(qū)間為2.5-3 USD/MMBtu，而現(xiàn)在仍然高達(dá)3.2-5USD/MMBtu。當(dāng)下雖然近端價(jià)格非常低，但是遠(yuǎn)期價(jià)格仍然高企，所以對(duì)于抑制供應(yīng)的作用會(huì)大打折扣。此外，如果前一年出現(xiàn)過(guò)高氣價(jià)，第二年即使價(jià)格大幅下跌，供應(yīng)也未必會(huì)下降，參照2019年。油氣伴生，現(xiàn)在氣價(jià)雖然較低，但是油價(jià)并不低，只要上游仍然維持著對(duì)油的資本開(kāi)支，氣的產(chǎn)量也很難下降。因此我們對(duì)于2023年美國(guó)干氣產(chǎn)量的預(yù)估仍維持年報(bào)中的預(yù)測(cè)，較2022年小幅增加。
　　★投資建議：
　　歐美市場(chǎng)均進(jìn)入到自2022年3月份以來(lái)的再庫(kù)存周期當(dāng)中。在此周期中，波動(dòng)率回歸的確定性相對(duì)比較強(qiáng)。目前，歐美都尚未形成較為明確的庫(kù)存頂點(diǎn)，原因在于需求十分疲弱。在庫(kù)存見(jiàn)頂之前，氣價(jià)很有可能尚未見(jiàn)底。每一次的反彈都給人帶來(lái)以希望，但最終還將成為失望。接下來(lái)市場(chǎng)會(huì)進(jìn)入到新的平衡態(tài)，在底部區(qū)間震蕩可能是貫穿2023年剩下3個(gè)季度的主旋律。我們依然維持對(duì)TTF和HH的“震蕩”評(píng)級(jí)，TTF和HH區(qū)間分別為40-80歐元/MWh和2-3.5美元/MMBtu。
　　★風(fēng)險(xiǎn)提示：
　　需求超預(yù)期復(fù)蘇，意外供給中斷等。