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公司2022年全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收592.9億元，同比-36.5%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)18.0億元，同比-58.4%。其中，22H2實(shí)現(xiàn)營(yíng)收302.6億元，同比+7.4%，環(huán)比+4.3%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)5.1億元，同比-26.5%，環(huán)比-59.9%。我們看好重卡行業(yè)在穩(wěn)增長(zhǎng)政策、基建刺激、物流恢復(fù)等利好因素加持下逐步走出底部，公司作為行業(yè)龍頭有望顯著受益，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　▍業(yè)績(jī)隨行業(yè)下行大幅下降，但最差時(shí)間已經(jīng)過去。公司2022年全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收592.9億元，同比-36.5%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)18.0億元，同比-58.4%。其中，22H2實(shí)現(xiàn)營(yíng)收302.6億元，同比+7.4%，環(huán)比+4.3%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)5.1億元，同比-26.5%，環(huán)比-59.9%。2022年重卡行業(yè)銷量67萬輛，同比-52%，銷量大幅下降的主要原因?yàn)樾袠I(yè)受排放標(biāo)準(zhǔn)引起的需求透支、庫(kù)存高企等因素影響。公司作為行業(yè)龍頭也受到影響、收入利潤(rùn)同比大幅下降。但2023年重卡景氣度回升明顯，行業(yè)已逐步從周期底部走出，隨著行業(yè)的穩(wěn)步復(fù)蘇，公司的業(yè)績(jī)有望顯著得到修復(fù)。
　　▍重卡單車收入及營(yíng)業(yè)利潤(rùn)同比提升，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷改善。2022年公司重卡單車收入31.9萬元，同比+12.9%；單車經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)1.65萬元，同比+8.8%。雖然需求受到?jīng)_擊，但公司產(chǎn)品依然保持較強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷改善，2022重卡單車收入及經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)同比提升。分車型來看，公司牽引車產(chǎn)品憑借低油耗、高可靠性等優(yōu)勢(shì)，在長(zhǎng)途物流、500馬力以上等細(xì)分市場(chǎng)銷量領(lǐng)先；載貨車產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，市占率提升6%；攪拌車產(chǎn)品強(qiáng)化終端開發(fā)，市占率維持行業(yè)第一。22H2，重卡單車收入31.7萬元，同比+11.4%，環(huán)比-1.3%；單車經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)1.7萬元，同比+3043.4%，環(huán)比+11.6%，主要原因?yàn)橄掳肽陣?guó)內(nèi)重卡銷量平穩(wěn)且出口銷量增加，規(guī)模效應(yīng)增強(qiáng)。隨著公司產(chǎn)品規(guī)模的提升、優(yōu)勢(shì)產(chǎn)品市占率不斷擴(kuò)大、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷改善，單車收入及利潤(rùn)有望進(jìn)一步提升。
　　▍重卡出口亮眼、經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率表現(xiàn)穩(wěn)定，輕卡及發(fā)動(dòng)機(jī)業(yè)務(wù)有拖累。分板塊看：（1）重卡分部：2022年公司銷售重卡15.8萬輛，同比-44.0%；重卡分部營(yíng)業(yè)收入503億元，同比-36.8%；經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率5.2%，同比-0.2pct，下降的主要原因?yàn)橹乜ㄤN量下降、規(guī)模效應(yīng)減弱。其中出口表現(xiàn)亮眼，2022年重卡出口8.9萬輛，同比+63.8%，高速增長(zhǎng)的原因主要為強(qiáng)化渠道和營(yíng)銷管理、精準(zhǔn)定位使用場(chǎng)景，在非洲、東南亞、中東、南美等市場(chǎng)均取得了較好的銷量表現(xiàn)。（2）輕卡及其他分部：2022年公司銷售8.0萬輛輕卡，同比-38.0%。輕卡及其他分部實(shí)現(xiàn)營(yíng)收84億元，同比-35.8%；經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率-6.5%，同比-2.2pcts，主要原因?yàn)檩p卡銷量下降較大及規(guī)模效應(yīng)減弱。（3）發(fā)動(dòng)機(jī)分部：2022年公司銷售發(fā)動(dòng)機(jī)13.2萬臺(tái)，同比-39.3%；發(fā)動(dòng)機(jī)分部實(shí)現(xiàn)營(yíng)收114億元，同比-41.4%；經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率0.5%，同比-8.4pcts，主要原因?yàn)殇N量大幅下降、規(guī)模效應(yīng)下降、固定成本難以攤薄。重卡業(yè)務(wù)憑借出海的亮眼表現(xiàn)及精細(xì)化管理等因素維持了穩(wěn)定的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率，重卡及發(fā)動(dòng)機(jī)業(yè)務(wù)拖累較大，隨著行業(yè)的復(fù)蘇這兩部分業(yè)務(wù)也有望企穩(wěn)回升、給公司帶來更高業(yè)績(jī)?cè)隽俊?br>　　▍四大驅(qū)動(dòng)因素共振，助力行業(yè)復(fù)蘇。我們認(rèn)為重卡需求有望得到明顯恢復(fù)，主要有以下四點(diǎn)驅(qū)動(dòng)力：①重卡更新迭代周期約7-8年左右。2016Q4到2021Q2是上一輪重卡銷量的牛市。我們預(yù)計(jì)2023年及以后，置換需求有望隨上輪行業(yè)牛市中售出車輛的增加而增加，從而帶動(dòng)重卡行業(yè)逐步復(fù)蘇。②15部門發(fā)文《柴油貨車污染治理攻堅(jiān)行動(dòng)方案》，加碼柴油貨車污染治理。且國(guó)家頒布建材、有色等行業(yè)碳達(dá)峰實(shí)施方案，加快淘汰老舊國(guó)四車輛。③根據(jù)中汽協(xié)數(shù)據(jù)，2022年出口銷量達(dá)18萬輛，同比+60%，出口銷量有望持續(xù)增長(zhǎng)。④行業(yè)終端需求有望受益于經(jīng)濟(jì)恢復(fù)、物流回暖、基建加碼、地產(chǎn)紓困等多重利好。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：宏觀經(jīng)濟(jì)增速下行壓力持續(xù)；物流運(yùn)價(jià)低迷；基建不及預(yù)期；天然氣價(jià)格大幅波動(dòng)；公司新能源重卡業(yè)務(wù)推進(jìn)不及預(yù)期。
　　▍盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：根據(jù)我們的調(diào)研及終端經(jīng)銷商反饋，重卡行業(yè)2023Q2有望維持月銷8萬-9萬輛的高位，我們維持2023年重卡行業(yè)銷量90萬輛的判斷，同比增長(zhǎng)30%以上，看好重卡行業(yè)在穩(wěn)增長(zhǎng)政策、基建刺激、物流恢復(fù)等利好因素加持下逐步走出底部?？紤]到2022年重卡銷量承壓嚴(yán)重、行業(yè)需逐步修復(fù)，我們下調(diào)公司2023/24年凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)至36億/51億元（原預(yù)測(cè)為46億/56億元），新增2025年預(yù)測(cè)為66億元?？紤]到重卡行業(yè)仍處于景氣底部，我們采用PB估值方法，以2023年凈資產(chǎn)為基準(zhǔn)，結(jié)合公司歷史估值中樞1.2倍PB估值，考慮一定安全邊際給予1倍PB，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)16.5港元，維持“買入