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公司是大型特種紙企業(yè)，22年前三季度公司實(shí)現(xiàn)收入45.51億元，同比增長(zhǎng)69.54%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.24億元，同比下滑28.69%，實(shí)現(xiàn)扣非后歸母凈利潤(rùn)1.95億元，同比下滑32.49%，基本每股收益0.56元/股。
　　Q3收入維持高增，盈利有所回落：3Q22公司實(shí)現(xiàn)收入15.77億元，同比增長(zhǎng)50.33%，環(huán)比下滑3.98%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.10億元（單Q1/Q2分別為1.03/1.11億元），三季度收入快速增長(zhǎng)，利潤(rùn)下滑幅度較大，我們認(rèn)為主要由于公司產(chǎn)能釋放使得銷(xiāo)量提升，以及原材料價(jià)格上漲影響毛利率所致。我們預(yù)計(jì)隨著需求復(fù)蘇以及產(chǎn)能繼續(xù)釋放，公司收入有望持續(xù)增長(zhǎng)。
　　原材料上漲影響毛利率，負(fù)債規(guī)模有所提升：22年前三季度公司毛利率12.81%，同比下滑6.76pct，其中單Q3毛利率8.42%，同比下滑2.65pct，環(huán)比下滑5.68pct，主要由于原材料成本上漲所致。期間費(fèi)用率方面，前三季度銷(xiāo)售費(fèi)用率同比提升0.03pct至0.21%，管理費(fèi)用率同比提升0.12pct至1.62%，研發(fā)費(fèi)用率同比提升1.26pct至2.74%；財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比提升1.01pct至2.16%，我們認(rèn)為主要由于公司負(fù)債有所提升，短期與長(zhǎng)期借款同比增加11.11億元至21.30億元。綜合影響下公司歸母凈利率同比下滑6.78pct至4.92%。我們預(yù)計(jì)23年原材料價(jià)格或有所回落，公司盈利水平有望修復(fù)。
　　產(chǎn)能布局逐步推進(jìn)，盈利能力有望增強(qiáng)：公司江西基地30萬(wàn)噸化機(jī)漿產(chǎn)能有望于23年三季度末投產(chǎn)，30萬(wàn)噸產(chǎn)線(xiàn)技改也正在落實(shí)中，此外浙江基地2.2萬(wàn)噸轉(zhuǎn)印紙和江西基地1.5萬(wàn)噸描圖紙預(yù)計(jì)也將于23年投產(chǎn)，我們認(rèn)為，產(chǎn)線(xiàn)技改及新產(chǎn)能投放將持續(xù)改善公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，隨著化機(jī)漿產(chǎn)能投放，公司原材料自給率提升，成本優(yōu)勢(shì)也將有所增強(qiáng)，盈利能力有望向好。
　　變更募集資金投資項(xiàng)目，湖北基地建設(shè)穩(wěn)步推進(jìn)：根據(jù)公司《關(guān)于變更可轉(zhuǎn)換公司債券募集資金投資項(xiàng)目的公告》及《關(guān)于項(xiàng)目投資進(jìn)展情況的公告》，公司擬變更可轉(zhuǎn)債募集資金投資項(xiàng)目為湖北449萬(wàn)噸漿紙一體化項(xiàng)目，用于建設(shè)2條30萬(wàn)噸工業(yè)包裝紙產(chǎn)線(xiàn)，計(jì)劃24年三季度末產(chǎn)品推向市場(chǎng)。
　　盈利預(yù)測(cè)與評(píng)級(jí)：我們預(yù)計(jì)公司22-23年凈利潤(rùn)分別2.57、6.03億元，同比增速-34.1%、134.6%，4月6日收盤(pán)價(jià)對(duì)應(yīng)22-23年P(guān)E為24.6、10.5倍，參考可比公司給予公司23年14~16倍PE估值，對(duì)應(yīng)合理價(jià)值區(qū)間21.14~24.16元，給予“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：下游需求不振，公司產(chǎn)能投放不及預(yù)期，原材料價(jià)格大幅波動(dòng)。