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◆ 25年陸海風(fēng)裝機(jī)需求共振，看好海風(fēng)成長(zhǎng)空間：1）陸風(fēng)：24年1-11月國(guó)內(nèi)陸風(fēng)招標(biāo)100GW，同比增長(zhǎng)70%，陸風(fēng)招標(biāo)景氣度高；陸風(fēng)中標(biāo)價(jià)企穩(wěn)；陸風(fēng)大型化降本驅(qū)動(dòng)IRR高增，24、25年裝機(jī)預(yù)期80、100GW，25年景氣度高。2）海風(fēng)：24年1-11月海風(fēng)招標(biāo)9GW，總體景氣度低于預(yù)期。標(biāo)志性項(xiàng)目來看，江蘇審批問題已基本解決完畢；預(yù)計(jì)12月底三峽大豐800MW、國(guó)信大豐850MW項(xiàng)目有望啟動(dòng)開工，射陽1GW項(xiàng)目于25Q1啟動(dòng)開工。廣東航道問題解決在即，判斷青洲五七、帆石一二項(xiàng)目有望于24年底或25年初開工，25年底并網(wǎng)，為25年貢獻(xiàn)足額裝機(jī)量。預(yù)計(jì)海風(fēng)24年裝機(jī)7~8GW、25年裝機(jī)13~15GW，分別同增25%、100%；遠(yuǎn)期深遠(yuǎn)海銜接，具備長(zhǎng)期成長(zhǎng)性。
　　◆歐洲海風(fēng)裝機(jī)有望起量，新興市場(chǎng)陸風(fēng)成長(zhǎng)性強(qiáng)。根據(jù)GWEC預(yù)測(cè)，25年底歐洲海風(fēng)裝機(jī)將有所起量，26~27年新增裝機(jī)達(dá)到8GW+，2028年10GW，2029年17GW、2030年23GW。預(yù)計(jì)非洲、中東、印度、其他亞太地區(qū)陸風(fēng)裝機(jī)增速較快，2023年新增裝機(jī)體量分別為0.6、0.3、2.8、3.7GW，預(yù)計(jì)28年新增裝機(jī)體量3.4、1.8、5、9.4GW，年均復(fù)合增速41.5%、43.1%、12.3%、20.5%。預(yù)計(jì)新興市場(chǎng)陸風(fēng)新增裝機(jī)從2023年的13.8GW增長(zhǎng)至2028年的26.5GW，年均復(fù)合增速14.1%。
　　◆海纜：電壓等級(jí)逐步提升，龍頭格局繼續(xù)強(qiáng)化。超高壓交流、柔直海纜滲透率逐步提升；預(yù)計(jì)2024、2025年海纜市場(chǎng)規(guī)模73、159億元，同比增長(zhǎng)10%、118%；2030年海纜市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到336億元，2025~2030年年均復(fù)合增速16%，與海風(fēng)裝機(jī)復(fù)合增速基本一致；海纜開標(biāo)結(jié)果來看，220kV毛利率基本穩(wěn)定在35~40%之間，500kV交流、±500kV柔直海纜近期開標(biāo)結(jié)果毛利率50%+。海外海纜供需缺口約100~200億元/年，中國(guó)企業(yè)具備出口機(jī)會(huì)；東纜、中天率先獲得海外主纜訂單。
　　◆塔筒：國(guó)內(nèi)需求高增，出海打開空間。受行業(yè)開工景氣度不佳，行業(yè)加工費(fèi)下行，疊加固定資產(chǎn)較重，24年塔筒管樁企業(yè)單噸凈利持續(xù)下行；判斷25年行業(yè)開工景氣度提升后，相關(guān)企業(yè)業(yè)績(jī)有望實(shí)現(xiàn)量利齊升。海外方面，受益于原材料及人工優(yōu)勢(shì)，出海單噸凈利達(dá)2000~2500元/噸，遠(yuǎn)超國(guó)內(nèi)盈利。
　　◆風(fēng)機(jī)：風(fēng)機(jī)價(jià)格企穩(wěn)，盈利能力底部反彈。風(fēng)機(jī)企業(yè)陸續(xù)反內(nèi)卷，招投標(biāo)價(jià)格企穩(wěn)，24年起各主機(jī)廠風(fēng)機(jī)業(yè)務(wù)毛利率已逐季改善；主機(jī)廠主要通過技術(shù)&供應(yīng)鏈實(shí)現(xiàn)降本，預(yù)計(jì)25年毛利率將實(shí)現(xiàn)底部反彈。
　　◆鑄件：大鑄件緊缺，具備漲價(jià)基礎(chǔ)。鑄件行業(yè)整體供需寬松，壁壘在于精加工。23年鑄件行業(yè)大幅擴(kuò)產(chǎn)，單價(jià)快速下行，使得一線企業(yè)微利、二線企業(yè)出現(xiàn)虧損。預(yù)計(jì)8~10MW陸風(fēng)大機(jī)型滲透率從24年的15%提升至25年的35%，24H2起大兆瓦機(jī)型快速上量，精加工產(chǎn)能已出現(xiàn)緊缺情況，大鑄件環(huán)節(jié)已出現(xiàn)小幅漲價(jià)，預(yù)計(jì)25年初談價(jià)中大鑄件仍處于緊缺狀態(tài)，具備漲價(jià)基礎(chǔ)，鑄件行業(yè)有望獲得量利齊升的業(yè)績(jī)彈性。
　　◆投資建議：25年海風(fēng)裝機(jī)增速高，具備長(zhǎng)期成長(zhǎng)性。推薦東方電纜、起帆電纜，關(guān)注中天科技、亨通光電；推薦大金重工、天順風(fēng)能、海力風(fēng)電、泰勝風(fēng)能。25年陸風(fēng)裝機(jī)景氣度共振提升，風(fēng)機(jī)板塊受益價(jià)穩(wěn)、成本優(yōu)化實(shí)現(xiàn)盈利反轉(zhuǎn)，鑄件等板塊具備漲價(jià)基礎(chǔ)享受較高的盈利彈性。推薦三一重能、明陽智能、金風(fēng)科技，關(guān)注運(yùn)達(dá)股份；推薦日月股份，關(guān)注金雷股份；關(guān)注時(shí)代新材、中材科技；關(guān)注崇德科技、新強(qiáng)聯(lián)（機(jī)械覆蓋）、長(zhǎng)盛軸承。
　　◆風(fēng)險(xiǎn)提示：競(jìng)爭(zhēng)加劇、政策超預(yù)期變化、新增裝機(jī)量不及預(yù)期、原材料價(jià)格快速提升。