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前言：近期我們前往成都參加春糖會及部分酒企經(jīng)銷商大會。然春糖展位林立、人流如織的同時，市場對當前復蘇成色及新周期景氣度的判斷出現(xiàn)分歧，疊加3月部分宏觀指標較弱及點狀輿情影響，白酒板塊下跌約10%。站在新一輪周期的起點，我們辨析當下復蘇成色，并以更長遠的視角遙望產(chǎn)業(yè)，歡迎閱讀！
　　春糖爭議&思辨：平淡&蓄勢？
　　擔憂一：部分宏觀指標及點狀輿情引發(fā)市場對國內消費的過度擔憂。3月CPI/PPI不及預期，疊加“單桌1500元以上宴會套餐將被重點監(jiān)管”等點狀輿情影響，市場對國內消費復蘇及行業(yè)政策擔憂加劇。我們認為無需過度擔憂。一是CPI/PPI實際結構不差。二是3月社融、出口數(shù)據(jù)表現(xiàn)優(yōu)秀，利好高端酒價格。三是國內高端消費實際優(yōu)秀，一季度愛馬仕及LVMH中國市場表現(xiàn)超預期，亞洲（除日本）收入分別同增22%、14%，愛馬仕年初再度漲價約7%（高于往年2%-3%的漲幅）。
　　擔憂二：短期動銷數(shù)據(jù)及渠道反饋加劇市場對白酒的擔憂。一是部分數(shù)據(jù)反饋春節(jié)前后千元及高線次高端價格帶動銷下滑。我們認為春節(jié)行業(yè)確有實質復蘇，五糧液真實動銷優(yōu)秀，推出時間不長的新品牌或有下滑。此外數(shù)據(jù)嚴謹度及來源需斟酌。二是渠道反饋短期3月動銷平淡加劇市場擔憂。我們認為3月本為淡季，動銷占比僅低個位數(shù)影響有限。全年看擴內需政策明確，宴席或持續(xù)回補，復蘇主線明確。
　　擔憂三：部分論壇對行業(yè)新周期景氣度的判斷相對謹慎。部分論壇認為行業(yè)新周期將步入銷量收縮、收入利潤低速甚至負增長的內卷時代。我們認為，行業(yè)總產(chǎn)量18年起已開始收縮，但龍頭依靠集中度提升與結構升級紅利獲得不錯增長。新周期下，白酒存量特征或更加明顯，但消費升級、品牌驅動、集中度提升的主線不變，品牌制勝、管理制勝的核心不變，名酒銷量端集中度仍有較大提升空間，格局明確后價盤仍可進一步上行。
　　觀點重申：全年向上明確，預計兩輪行情。我們維持前期判斷，堅定看好全年復蘇主線，預計兩輪行情。去年10月底至春節(jié)后為第一輪，核心為補償式消費，庫存去化速度及程度均超預期，無礙后續(xù)復蘇節(jié)奏。當前判斷第二輪行情仍將啟動，核心是信心回升式消費，年中價盤或可上行。
　　春糖觀感&反饋：氛圍濃厚，分化明顯。作為疫情放開后的首屆糖酒會，本次春糖氛圍濃厚，展位明顯增加，渠道參展熱情高，但對招商相對謹慎。結合布展及交流情況觀察，本次春糖名酒布局更加積極，整體布展的品類/價格/香型/度數(shù)/形態(tài)等更加多元，產(chǎn)業(yè)價位需求/區(qū)域形勢/廠商信心等分化更加明顯。
　　重點酒企反饋：淡季蓄勢，布局積極。茅臺飛天批價略有回落，非標量增25%-30%。五糧液普五放量價盤小有波動，挖掘非標/1618/低度等增量。老窖低度提價后上線新掃碼裝，特曲窖齡持續(xù)釋放彈性。汾酒4月開始控貨、嚴查竄貨等。蘇酒洋河、今世緣內部變革、招商推新等動作積極。徽酒古井動銷優(yōu)秀、優(yōu)化費投，迎駕優(yōu)化產(chǎn)品結構向上布局。次高端舍得招商推新布局積極，水井坊后續(xù)改革動作值得關注，酒鬼庫存尚待消化。
　　投資策略：全年向上明確，近期回落提供布局良機。全年復蘇方向明確，上半年高周轉保障業(yè)績、走量為主，下半年期待景氣度與信心提升帶來雙擊，價盤或可回升。Q2起行業(yè)旺季、低基數(shù)等利好增多。近期板塊在多因素共同作用下短期回調，目前基本price-in，板塊呈現(xiàn)布局良機。
　　當前首選景氣度高、確定性強一線茅五瀘汾，首推高端茅臺（內部治理全面改善），老窖（布局積極推力足），五糧液（動銷持續(xù)優(yōu)秀），汾酒（壓制疑云漸散，估值性價比強）。
　　持續(xù)推薦古井、今世緣（周轉優(yōu)秀，確定性強）、洋河（低估值改善）。
　　 Q2次高端將迎來商務宴請恢復、招商布局等利好，低基數(shù)下或可釋放較高彈性，推薦舍得（規(guī)劃積極，渠道健康）、水井（低估值低預期改善）。
　　風險提示：消費復蘇不及預期、價盤上行不及預期、競爭加劇等。