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公司公告23Q1業(yè)績，表現基本符合預期：23Q1公司實現營收25.27億元，yoy+11.9%，凈利潤2.93億元，yoy-44.3%，經調整后凈利潤3.06億元，yoy-44.8%。
　　23Q1海外市場收入25.12億元，同比+58.2%，實現恢復性增長；國內收入0.16億元，同比-97.7%，但呈現出逐月改善趨勢：
　　美國市場：換彈式產品恢復性增長，長期看合規(guī)化利好公司份額持續(xù)提升。我們預計23Q1美國市場收入同比20%+，主要系23Q1主要大客戶英美煙草進行促銷，帶動公司訂單增長；此外，奧馳亞集團收購公司客戶NJOY，公司有望以此為契機，爭取更多業(yè)務機會。盈利角度看，公司對大客戶的出貨價環(huán)比沒有變化，預計后續(xù)毛利率會企穩(wěn)回升。展望后期，合成尼古丁監(jiān)管漏洞彌合，地方層面，美國加州明確表示自2023年起禁止開放式的和一次性的口味電子煙，其他州正在陸續(xù)跟進，聯邦層面，2022年10月中旬，FDA宣布已經完成對95%的合成尼古丁產品審核，未授權任何產品通過，預計后續(xù)大規(guī)模的一次性廠商將退出美國市場，利好合規(guī)的換彈式廠商市場份額提升。
　　歐洲市場：一次性電子煙代工持續(xù)高增，開放式自主品牌增速回暖。我們預計23Q1歐洲市場仍延續(xù)高增態(tài)勢；分產品看：1）一次性：預計一次性電子煙代工仍延續(xù)高增態(tài)勢，預計收入體量10億元左右，環(huán)比基本持平。歐洲一次性電子煙的消費習慣和消費群體已經培育，短期內仍是一次性電子煙主要市場，公司通過差異化產品快速助力核心客戶在一次性電子煙領域成為歐洲多國市占率第一的品牌；2023年公司在在主要市場推出陶瓷芯一次性新款產品，定價與棉芯產品相近，更多品牌有意向轉向公司代工，預計后續(xù)公司有望通過規(guī)模效應平衡好利潤率問題。2）開放式：預計23Q1開放式自主品牌VAPORESSO收入同比30%+，環(huán)比提速。后續(xù)產品端圍繞尼古丁傳輸效率提升持續(xù)迭代技術，渠道端繼續(xù)擴張營銷團隊規(guī)模，搭建數據驅動營銷體系，助力終端門店銷售，預計仍延續(xù)高增態(tài)勢。
　　國內市場：23Q1內銷筑底，但逐月改善，公司份額提升成為確定性趨勢。23Q1公司國內收入同比-97.7%，主要系：1）22Q1電子煙新規(guī)尚未實質性落地，消費者會提前囤貨，基數較高；2）消費者對新國標產品接受度不夠，終端銷售不佳；3）受到電子煙稅收政策、終端動銷不力等因素影響，公司對國內客戶適當降價。但是環(huán)比看，受益于消費者教育的逐漸滲透和國家對非法產品的打擊，公司國內銷售收入呈現出逐月改善的趨勢。展望后期，電子煙新規(guī)使得競爭力重回產品力本身，利好技術型龍頭整合市場；此外，新國標產品前期出貨量低，出于控制成本角度，品牌方會選擇集中供應鏈，也利好龍頭份額提升。長期看，新政保障電子煙行業(yè)規(guī)范化運行，為新型煙草的安全性和減害性提供隱性背書，推動新型煙草滲透率提升，后續(xù)國內市場有望穩(wěn)健恢復。
　　2023年費用投放力度同比有所放緩，規(guī)模效應加持下毛利率有望企穩(wěn)回升，利潤率有望修復。預計2023年隨著一次性電子煙產品規(guī)模起量、換彈式產品價格企穩(wěn)，毛利率有望企穩(wěn)回升。2022年費用力度較大，隨著規(guī)模效應釋放，預計2023年管理費用率、研發(fā)費用率同比有望持平，一次性、非煙霧化等產品仍需銷售渠道搭建，銷售費用率預計同比仍在上行。
　　研發(fā)成果加快商業(yè)化落地，持續(xù)提供新的增長點。1）HNB：2022年來公司加大HNB技術路徑的研究，目前已經斬獲部分訂單，預計2023年會放量；2）CBD等非煙霧化：隨著美國大麻合法化進程推進，公司作為合法市場的頭部供應商將明顯受益，后續(xù)公司持續(xù)豐富產品組合，發(fā)力膏狀、花類等大麻霧化器，預計增速將回暖；3）醫(yī)療美容等新領域：公司的吸入式給藥裝置已經取得生產許可證，產品預計2023年會上市銷售；后續(xù)計劃發(fā)力哮喘、慢阻肺市場，有望貢獻較大增量。
　　思摩爾國際是全球電子煙制造龍頭，多年技術迭代和產品化能力、持續(xù)穩(wěn)定的規(guī)?；桓逗推焚|保障能力，構成了長期競爭力，并通過專利保護鞏固先發(fā)優(yōu)勢，加之和全球大客戶的深度綁定關系，龍頭地位穩(wěn)固?？紤]到隨著美國市場合規(guī)化推進，國內市場煙草味消費群體也在逐漸培育，公司傳統換彈式業(yè)務有望企穩(wěn)；公司技術優(yōu)勢顯著，持續(xù)投入研發(fā)費用，HNB、非煙霧化等多條新產品加快商業(yè)化落地，逐漸成為多應用霧化科技平臺；我們維持2023-2025年歸母凈利潤預測27.76/32.87/39.82億元，同比分別+10.6%/+18.4%/+21.1%，當前市值對應的PE分別為18.2/15.4/12.7倍，仍維持“增持”評級！
　　風險提示：PMTA審核進度不及預期、新產品開拓不及預期、國內市場沖擊程度超預期等。