>> 中信證券-海象新材(003011)2022年年報(bào)及2023年一季報(bào)點(diǎn)評(píng)：盈利能力修復(fù)明顯，看好產(chǎn)能釋放與大客戶拓展下的銷量彈性-230426
| 上傳日期： |
2023/4/26 |
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| 636KB |
| 格式： |
pdf 共5頁(yè) |
來(lái)源： |
中信證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
孫明新,肖昊,趙新宇 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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公司發(fā)布2022年年報(bào)及2023年一季報(bào)，2022年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入18.94億元，同增5.39%，歸屬凈利潤(rùn)2.13億元，同增119.49%，扣非歸屬凈利潤(rùn)2.15億元，同增123.3%，2023年一季度實(shí)現(xiàn)收入4.33億元，同增7.22%，歸屬凈利潤(rùn)0.67億元，同增290.66%，扣非歸屬凈利潤(rùn)0.67億元，同增289.27%。23年來(lái)看，前期影響公司的不利因素已經(jīng)消退，利潤(rùn)率已修復(fù)至21年之前水平且有望保持穩(wěn)定；同時(shí)公司依托越南基地優(yōu)勢(shì)，產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)張的同時(shí)持續(xù)開(kāi)拓大客戶訂單，后續(xù)銷量具有彈性，維持“買入”評(píng)級(jí)。
▍事項(xiàng)：公司發(fā)布2022年年報(bào)及2023年一季報(bào)，2022年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入18.94億元，同增5.39%，歸屬凈利潤(rùn)2.13億元，同增119.49%，扣非歸屬凈利潤(rùn)2.15億元，同增123.3%，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~3.49億元。折單四季度收入4.62億元，同降6.95%；歸屬凈利潤(rùn)0.79億元，同增297%；扣非歸屬凈利潤(rùn)0.78億元，同增316.31%，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額1.97億元。2023年一季度實(shí)現(xiàn)收入4.33億元，同增7.22%，歸屬凈利潤(rùn)0.67億元，同增290.66%，扣非歸屬凈利潤(rùn)0.67億元，同增289.27%，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額1.32億元。
▍布局優(yōu)勢(shì)帶動(dòng)收入逆勢(shì)增長(zhǎng)，市占率保持提升。2022年受海外經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩與歐美市場(chǎng)通脹影響，預(yù)計(jì)歐美終端對(duì)PVC地板需求有所下降（從中國(guó)海關(guān)公布的出口數(shù)據(jù)來(lái)看，2022年我國(guó)PVC地板出口量與出口金額均出現(xiàn)下滑）。但公司全年實(shí)現(xiàn)收入18.94億元，同增5.39%（國(guó)內(nèi)出口金額同降4%）實(shí)現(xiàn)PVC地板銷量3020萬(wàn)平，同降2.3%（國(guó)內(nèi)出口量同降11.4%），2023年一季度實(shí)現(xiàn)收入4.33億元，同增7.22%（國(guó)內(nèi)出口金額同降25%），收入逆勢(shì)實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，銷量降幅小于行業(yè)降幅，市占率保持提升。分產(chǎn)品來(lái)看，LVT/WPC/SPC銷量同比分別-36%/7%/5%，收入同比分別-36%/17%/11%。我們判斷公司收入增長(zhǎng)一方面來(lái)自匯率貢獻(xiàn)（2022年末人民幣對(duì)美元匯率中間價(jià)為6.96，較上年末貶值8.5%），帶動(dòng)公司產(chǎn)品人民幣均價(jià)同比提升明顯（LVT/WPC/SPC產(chǎn)品均價(jià)分別同比增長(zhǎng)0%/9%/6%）；另一方面來(lái)自公司產(chǎn)能海外布局的優(yōu)勢(shì)，收入增長(zhǎng)由越南基地貢獻(xiàn)（2022年越南基地產(chǎn)量增長(zhǎng)20%，收入增長(zhǎng)80%），公司收入增長(zhǎng)主要由越南基地貢獻(xiàn)。且越南基地規(guī)避關(guān)稅風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)可以加大與海外大客戶的合作（22年公司開(kāi)始向全球PVC地板龍頭Shaw供貨，Shaw成為公司第一大客戶，占總收入比重為16%），訂單穩(wěn)定性更強(qiáng)。后續(xù)隨著越南三廠按公司計(jì)劃繼續(xù)擴(kuò)產(chǎn)，供給端有增量的同時(shí)也有望進(jìn)一步開(kāi)拓大客戶訂單，帶動(dòng)收入保持增長(zhǎng)。
▍毛利率邊際持續(xù)改善，費(fèi)用率下降明顯。2022年一季度至2023年一季度，公司毛利率分別為15.3%/20.5%/22.02%/29.9%/30.1%，環(huán)比改善明顯。一方面由人民幣貶值帶動(dòng)收入增長(zhǎng)，另一方面主要原材料PVC樹(shù)脂粉、耐磨層2022年下半年以來(lái)價(jià)格明顯下降（PVC樹(shù)脂粉下半年均價(jià)環(huán)比下降24%，耐磨層均價(jià)環(huán)比下降17%）。2023年迄今來(lái)看，PVC產(chǎn)能擴(kuò)張較多，庫(kù)存高位運(yùn)行，成本支撐不足，預(yù)計(jì)今后價(jià)格偏弱運(yùn)行，全年彈性有限。費(fèi)用率來(lái)看，22年公司銷售/管理/財(cái)務(wù)/研發(fā)費(fèi)用率分別為7.02/4.56/-0.58/2.5%，同比0.35/-0.06/-1.57/-0.18pcts，財(cái)務(wù)費(fèi)用率下降明顯主要由于匯兌收益增加所致（相比2021年增加約4000萬(wàn)）。
▍現(xiàn)金流大幅改善。2022年公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~為3.49億元，同增420%，2023年一季度經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~為1.32億元，同增711%，延續(xù)大幅改善的趨勢(shì)。現(xiàn)金流的大幅改善一方面來(lái)自貨款回籠增加，另一方面優(yōu)于原材料價(jià)格降低，對(duì)應(yīng)材料采購(gòu)費(fèi)用減少所致。
▍風(fēng)險(xiǎn)因素：海外需求不及預(yù)期；中美貿(mào)易摩擦加?。粎R率大幅波動(dòng)；原材料成本上升的風(fēng)險(xiǎn)。
▍投資建議：公司是國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的PVC地板生產(chǎn)商及出口商，主要產(chǎn)品市場(chǎng)空間廣闊，具備發(fā)展?jié)摿?；同時(shí)公司具備研發(fā)、客戶及布局優(yōu)勢(shì)。前期影響公司的不利因素已經(jīng)消退，利潤(rùn)率已修復(fù)至2021年之前水平且有望保持穩(wěn)定；同時(shí)公司依托越南基地優(yōu)勢(shì)，產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)張的同時(shí)持續(xù)開(kāi)拓大客戶訂單，后續(xù)銷量具有彈性。我們調(diào)整公司2023-2024年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)至3.17/4.26億元（原預(yù)測(cè)為2.83/4.08億元），新增2025年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)5.13億元，對(duì)應(yīng)EPS預(yù)測(cè)為3.09/4.15/5.00元，參考可比公司估值（根據(jù)Wind一致預(yù)期，天振股份估值對(duì)應(yīng)10x2023PE），給予公司2023年10倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)31元，維持“買入”評(píng)級(jí)
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