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公司發(fā)布發(fā)布2022年報(bào)/一季報(bào)，2022年實(shí)現(xiàn)收入和歸母凈利潤(rùn)36.6億和2.78億，同比-3.57%和-27.9%；其中22Q4收入和歸母凈利潤(rùn)分別-13.2%和-29.5%。
　　23Q1公司實(shí)現(xiàn)收入8.2億元（+1.45%），歸母凈利潤(rùn)0.84億元（-1.22%），公司擬每10股派7元。
　　電商渠道實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)。1）分渠道看，2022年公司電商/加盟/直營(yíng)渠道分別實(shí)現(xiàn)收入21.4/11.8/2.8億元，同比分別+8.8%/-20.2%/+0.18%。線上渠道方面，公司在天貓、京東和唯品會(huì)三大平臺(tái)繼續(xù)保持行業(yè)領(lǐng)先地位，抖音渠道通過兩年多培育也已經(jīng)初具規(guī)模，領(lǐng)先于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手；線下渠道方面，公司在品牌、產(chǎn)品、營(yíng)銷、會(huì)員服務(wù)等方面不斷提出新舉措，賦能終端門店。2）分產(chǎn)品看，套件/被子/枕芯實(shí)現(xiàn)收入13.7/16.8/2.8億元，同比-6.1%/-2.9%/+0.2%。
　　電商產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)拉動(dòng)綜合毛利率提升，費(fèi)用率增加拖累盈利能力表現(xiàn)。1）毛利率：2022年公司毛利率為38.7%，同比提升0.75pct，其中電商/加盟/直營(yíng)毛利率分別為38.5%/36.8%/51.7%，同比分別+2.35/-0.29/-5.99pct，電商渠道毛利率顯著提升，我們認(rèn)為主要受益于電商產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化、提價(jià)等因素所致。2）費(fèi)用率：2022年公司銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用率分別為23.3%/4.7%/1.96%，同比分別
　　+3.49/+0.72/+0.24pct。3）凈利率為7.59%，同比-2.57pct。
　　2022年在外部不利背景下，公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)承壓，但公司繼續(xù)圍繞“好被芯選水星”的品牌戰(zhàn)略，從品牌、渠道、產(chǎn)品、信息化、人才建設(shè)等方面進(jìn)行優(yōu)化改革，不斷增強(qiáng)核心競(jìng)爭(zhēng)力，助力公司長(zhǎng)期發(fā)展，水星家紡2022年位居全國(guó)結(jié)婚床品銷量第一。短期看，隨著線下回暖，公司業(yè)績(jī)有望逐步修復(fù)，23Q1公司收入端已恢復(fù)正增長(zhǎng)，盈利能力也有所恢復(fù)；長(zhǎng)期看，公司深耕低線城市，憑借深刻的消費(fèi)者洞察+電商渠道的長(zhǎng)期積累，有望持續(xù)實(shí)現(xiàn)超越行業(yè)的表現(xiàn)。
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　　我們調(diào)整2023-2024年并引入2025年盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)23-25年每股收益為1.36/1.57/1.79元（原2023-2024年為1.55和1.80元），參照可比公司，給予2023年12倍PE估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)16.26元，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情反復(fù)對(duì)線下零售的影響、電商增速低于預(yù)期等。