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天岳先進(jìn)是我國(guó)SiC襯底龍頭企業(yè)。公司成立于2010年，主營(yíng)產(chǎn)品包括半絕緣型SiC襯底、導(dǎo)電型SiC襯底，目前已具備2/4/6寸SiC襯底量產(chǎn)能力，8英寸SiC襯底研發(fā)進(jìn)展順利，全流程技術(shù)自主可控。公司營(yíng)收由2018年的1.36億元增長(zhǎng)到2021年4.94億元，CACR為38%，其中主營(yíng)占比最大的半絕緣型SiC襯底業(yè)務(wù)，2020年市場(chǎng)份額全球第三。導(dǎo)電型襯底項(xiàng)目預(yù)計(jì)2026年100%投產(chǎn)，隨著新能源車和光伏市場(chǎng)的發(fā)展有望成為最大業(yè)務(wù)增量。
　　新能源汽車等下游產(chǎn)業(yè)鏈應(yīng)用爆發(fā)，SiC襯底供不應(yīng)求。（1）SiC襯底特點(diǎn)：SiC具有禁帶寬度大，擊穿電場(chǎng)高、熱導(dǎo)率高、電子飽和率高等優(yōu)勢(shì)，其器件能夠在高壓、高頻率、高溫場(chǎng)景下運(yùn)行且降低功耗。但SiC自身特性決定了其生長(zhǎng)速度慢、良率低，因此SiC襯底成本居高不下，成本降低會(huì)帶來(lái)更高的市場(chǎng)滲透率。（2）下游需求：SiC襯底應(yīng)用于新能源汽車、5G基站、工業(yè)等領(lǐng)域。由于SiC器件能滿足新能源車更長(zhǎng)行駛里程、更短充電時(shí)間和更輕量化等需求，車廠迎來(lái)SiC器件上車潮，市場(chǎng)前景明確。預(yù)計(jì)2026年國(guó)內(nèi)新能源汽車SiC功率半導(dǎo)體市場(chǎng)規(guī)模達(dá)193.6億元，將帶動(dòng)導(dǎo)電型襯底需求的大規(guī)模爆發(fā)。而半絕緣型SiC襯底受益于通信、國(guó)防軍事領(lǐng)域高需求，市場(chǎng)規(guī)模穩(wěn)健增長(zhǎng)。（3）供給：美日歐廠商主導(dǎo)SiC襯底市場(chǎng)，半絕緣型SiC襯底市場(chǎng)呈現(xiàn)wolfspeed、貳陸、天岳先進(jìn)三足鼎立局面，而導(dǎo)電型SiC襯底則由wolfspeed一家獨(dú)大。在產(chǎn)能方面，國(guó)內(nèi)廠商積極布局，但受限于技術(shù)、良率等原因，量產(chǎn)能力有限，SiC有效產(chǎn)能遠(yuǎn)遠(yuǎn)不足。
　　公司厚積薄發(fā)：技術(shù)積累帶來(lái)良率提升，6寸導(dǎo)電型襯底加速擴(kuò)產(chǎn)滿足下游需求。（1）良率提升、設(shè)備國(guó)產(chǎn)化帶來(lái)毛利率增長(zhǎng)。半絕緣型襯底單位成本不斷下降，帶來(lái)毛利率快速上升，目前毛利率已達(dá)到國(guó)際龍頭水平。成本下降一方面來(lái)源于公司持續(xù)投入高研發(fā)費(fèi)用，技術(shù)工藝不斷提升，良率實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)。21年H1晶棒和襯底良率分別為49.9%和75.5%。另一方面，公司SiC襯底生長(zhǎng)的核心設(shè)備長(zhǎng)晶爐已實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)替代，設(shè)備折舊率下降。（2）半絕緣型襯底已成為全球主要供應(yīng)商，客戶結(jié)構(gòu)穩(wěn)定。公司半絕緣性襯底市場(chǎng)份額全球前三，產(chǎn)品性能達(dá)到國(guó)際先進(jìn)的水準(zhǔn)，在國(guó)內(nèi)較早實(shí)現(xiàn)了SiC襯底的批量供應(yīng)，與大客戶已有長(zhǎng)達(dá)十年的穩(wěn)固合作關(guān)系，客戶資源優(yōu)勢(shì)且關(guān)系穩(wěn)定。（3）導(dǎo)電型襯底產(chǎn)能大幅提升，擁抱新能源市場(chǎng)。公司順應(yīng)下游產(chǎn)業(yè)鏈需求，產(chǎn)能不斷提升，在建的臨港項(xiàng)目主要用于生產(chǎn)6英寸導(dǎo)電型SiC襯底材料，預(yù)計(jì)2026年達(dá)產(chǎn)后產(chǎn)能將超過(guò)30萬(wàn)片/年。目前公司6英寸導(dǎo)電型SiC襯底已獲多家客戶驗(yàn)證通過(guò)，22年開(kāi)始批量供應(yīng)，在手訂單充足。受益于下游新能源汽車及光伏行業(yè)景氣度旺盛，導(dǎo)電型產(chǎn)品有望成為未來(lái)業(yè)務(wù)最大增量。
　　投資建議：我們預(yù)計(jì)天岳先進(jìn)2022-2024年將實(shí)現(xiàn)營(yíng)收業(yè)收入為4.17/12.05/18.16億元。天岳先進(jìn)作為我國(guó)SiC襯底的龍頭企業(yè)，受到新能源汽車市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)，導(dǎo)電型襯底需求有望持續(xù)增長(zhǎng)。同時(shí)上海臨港產(chǎn)區(qū)逐步竣工投產(chǎn)，企業(yè)供給能力大幅度提升。預(yù)計(jì)未來(lái)營(yíng)收將有大幅度提升，首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：公司產(chǎn)能擴(kuò)張不及預(yù)期，下游需求不及預(yù)期，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)，研報(bào)使用信息更新不及時(shí)產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。