>> 中信證券-國茂股份(603915)2022年年報及2023年一季報點評：提質(zhì)增效，通用復蘇初現(xiàn)端倪-230504
| 上傳日期： |
2023/5/4 |
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| 723KB |
| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
劉海博,李越,紀敏 |
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公司作為國內(nèi)通用減速機龍頭，2022年因制造業(yè)景氣下行、有效開工不足及原材料成本較高等因素而業(yè)績下行，2023Q1已出現(xiàn)顯著改善。公司各品類減速機不同程度承壓，在此情況下，公司持續(xù)提質(zhì)增效，并積極布局新能源、機器人等景氣賽道，重要參股子公司中重科技也于近期IPO上市。今年以來，通用制造業(yè)景氣度有所回升，新一輪上行周期行將開始。我們通過對公司主要產(chǎn)品銷量及價格的測算后，預(yù)測公司2023/24/25年EPS分別為0.80/0.95/1.12元，考慮到通用制造業(yè)景氣上行并參考可比公司估值，給予公司2023年30倍PE估值，對應(yīng)目標價24元，維持“買入”評級。
▍公司2022年業(yè)績因需求疲軟而下滑，景氣復蘇下2023Q1業(yè)績同比改善。公司發(fā)布2022年年報及2023年一季報，2022年實現(xiàn)營業(yè)收入26.97億元，同比-8.41%，歸母凈利潤4.14億元，同比-10.54%，主要系通用制造業(yè)景氣下行、有效開工時長不足疊加原材料成本較高所致，2022年通用自動化下游總體需求較為疲軟，海外需求疲弱下機電出口增速處于低位，且中小型長尾客戶需求明顯減少。公司23Q1單季實現(xiàn)營收6.26億元，同比+2.62%，實現(xiàn)歸母凈利潤0.80億元，同比+24.25%。2023Q1公司下游積壓項目需求逐步釋放，制造業(yè)景氣度有所復蘇。展望未來，隨著自動化周期和公司業(yè)績筑底反彈，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，公司有望迎來新一輪上行周期。
▍各板塊減速機不同程度承壓，公司借此提質(zhì)增效，新一輪通用周期下有望持續(xù)受益。2022年受各項不利因素影響，制造業(yè)PMI全年平均為49.14%，低于榮枯線，公司主營業(yè)務(wù)通用減速機與制造業(yè)景氣度息息相關(guān)，因此持續(xù)承壓。分板塊看：公司齒輪減速機業(yè)務(wù)營收20.08億元，同比-5.76%，毛利率26.83%，同比-1.31pcts，主因模塊化加速機中基期投資高企的橡塑（口罩機）、鋰電（新能源車）等行業(yè)增速及利潤下降所致；擺線針輪減速機營收4.32億元，同比-16.42%，主因低端長尾客戶需求顯著下行，毛利率21.82%，同比+1.89pcts，縮量情況下優(yōu)先保障價高產(chǎn)品出貨；GNORD減速機營收1.42億元，同比-13.86%，主因高端產(chǎn)品對應(yīng)的鋰電設(shè)備等下游行業(yè)增速下行，且存在一定的客戶遷移所致，毛利率23.90%，同比+1.94pcts，公司持續(xù)實施高端產(chǎn)品精益化戰(zhàn)略，未來該品類毛利率有望持續(xù)提升。2023年以來制造業(yè)基本面回暖，1-3月制造業(yè)PMI分別為50.1%，52.6%，51.9%，均在榮枯分水線以上，公司作為國產(chǎn)通用減速機龍頭企業(yè)，將持續(xù)向高端和低端市場拓展，并實施提質(zhì)增效戰(zhàn)略，在原材料成本壓力下降的情況下，有望持續(xù)提升盈利能力。
▍積極布局新能源、機器人等高景氣賽道。公司積極拓展專用減速機下游行業(yè)應(yīng)用，重點布局鋰電、光伏、風電等新能源及機器人等高景氣賽道。鋰電方面，公司生產(chǎn)的模塊化減速機、捷諾減速機等產(chǎn)品廣泛運用于鋰電的漿料攪拌、干燥、輥壓、過濾、輸送等環(huán)節(jié)；光伏方面，光伏支架回轉(zhuǎn)減速機業(yè)務(wù)是公司聚焦布局的新業(yè)務(wù)，未來市場空間高達百億元以上，公司在2022年已成功研發(fā)出相關(guān)回轉(zhuǎn)減速機產(chǎn)品，根據(jù)公司年報，已通過中信博測試風電方面，變槳偏航減速機與主減速機總市場規(guī)模超200億元，公司變槳偏航減速機新品已在試制中，客戶方面瞄準國內(nèi)主要風機廠商；機器人方面，旗下諧波精密減速器工藝已達到業(yè)界先進水平，目前完成擴產(chǎn)搬遷工作，2023年年內(nèi)有望實現(xiàn)驗廠出貨。
▍參股公司中重科技上市進一步表明公司與下游優(yōu)勢行業(yè)加深聯(lián)系。公司參股公司中重科技于2023年4月10日在上交所掛牌上市，其主要從事智能化冶金設(shè)備，2022年實現(xiàn)歸母凈利潤2.93億元。目前公司持股中重科技5.6%，公司實控人及關(guān)聯(lián)方持股15%以上，公司總經(jīng)理擔任中重科技董事，進一步表明了公司與下游優(yōu)勢行業(yè)加深聯(lián)系的意愿，中重科技上市后的經(jīng)營發(fā)展預(yù)計也將持續(xù)為公司帶來投資收益。公司可對中重科技實施重大影響，中重科技的上市并不會使得公司長期股權(quán)投資調(diào)整為流動性資產(chǎn)，公司所持股權(quán)產(chǎn)生的公允價值變動損益也不會直接通過投資損益來影響本年度歸母凈利潤。
▍風險因素：通用制造業(yè)復蘇不及預(yù)期；高端產(chǎn)品推廣不及預(yù)期；中低端市場長尾需求低于預(yù)期；精密減速機放量不及預(yù)期；風電、光伏相關(guān)專用減速機推廣不及預(yù)期。
▍盈利預(yù)測、估值與評級：通用制造業(yè)景氣度復蘇進度及一季度以來公司各產(chǎn)品線放量不及預(yù)期，但考慮到公司持續(xù)提質(zhì)增效，整體毛利率和單品價格呈上升趨勢，我們通過測算公司主要產(chǎn)品銷量及價格后（見附表），預(yù)測公司2023/24/25年歸母凈利潤分別為5.27/6.31/7.43億元，對應(yīng)EPS 0.80/0.95/1.12元，當前股價對應(yīng)PE 24.4/20.5/17.4倍。參考可比公司恒立液壓當前Wind一致預(yù)測2023年28.9倍PE的估值水平，給予公司2023年30倍PE，對應(yīng)目標價24元，維持“買入”評級。
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