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事件:
　　柳鋼股份發(fā)布2022年年報(bào)和2023年一季報(bào)：2022年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入807.25億元，同比減少12.94%（可比口徑，全文同）；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)-23.42億元，同比減少-261.88%。2023Q1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收171.65億元，同比下降25.25%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.69億元，同環(huán)比分別增長(zhǎng)152.49%/7.86%。
　　投資要點(diǎn):
　　毛利持續(xù)修復(fù)向好，2023Q1業(yè)績(jī)正增長(zhǎng)。2022年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入807.25億元，同比減少12.94%（可比口徑，全文同）；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)-23.42億元，同比減少-261.88%，歸母凈利大幅下滑主要系上游原燃料價(jià)格堅(jiān)挺、下游需求不足所致。2023Q1因銷量和售價(jià)同比減少，營(yíng)收同比下降25.25%；因經(jīng)營(yíng)成本下降，公司毛利持續(xù)修復(fù)，2023Q1實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.69億元，同環(huán)比分別增長(zhǎng)152.49%/7.86%。
　　實(shí)施控產(chǎn)減虧降本增效“組合拳”，費(fèi)用管控穩(wěn)定。公司2022年期間費(fèi)用率為4.01%，同比+0.03pct；銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為0.07%/1.22%/ 1.35%/1.36%，同比分別-0.02/0.04/-0.67/0.68pct。其中，財(cái)務(wù)費(fèi)用率上升幅度較大主要系長(zhǎng)期借款和債券利息支出增加及匯兌損失增加所致；銷售費(fèi)用及管理費(fèi)用降低主要為人工成本減少所致；研發(fā)費(fèi)用率下降則是因研發(fā)材料投入減少。此外，公司2022年噸鋼費(fèi)用低于行業(yè)均值19.3%，綜合來看公司施行人力資源優(yōu)化、三項(xiàng)費(fèi)用壓降等降本“組合拳”有所成效。
　　產(chǎn)品種類涵蓋廣、品種鋼率持續(xù)優(yōu)化。公司產(chǎn)品涵蓋冷熱軋卷板、鍍鋅卷板、中厚板及中型材等共8個(gè)大類、180多個(gè)鋼牌號(hào)，且多產(chǎn)品獲得國(guó)際級(jí)和國(guó)家級(jí)認(rèn)證，品牌影響力深厚。公司還通過搭建開放式研發(fā)平臺(tái)，與上汽通用五菱、廣東樂居等區(qū)內(nèi)外重點(diǎn)用戶推進(jìn)聯(lián)合研發(fā)，加大品種鋼創(chuàng)效考核權(quán)重，成功開發(fā)無取向硅鋼等高附加值新產(chǎn)品24個(gè)，品種鋼率持續(xù)提升。
　　兩次增資控股廣西鋼鐵，樞紐港賦能成長(zhǎng)。公司分別于2019年10月、2020年11月參與增資廣西鋼鐵，截至目前（2023年4月28日）共持有廣西鋼鐵共45.58%的股權(quán)，對(duì)廣西鋼鐵進(jìn)行控股。根據(jù)公司2022年年報(bào)，廣西鋼鐵擁有煉鐵、煉鋼、軋鋼實(shí)際產(chǎn)能608、630、919萬噸，其中防城港鋼鐵基地仍有在建產(chǎn)能210萬噸，富余的許可產(chǎn)能及在建產(chǎn)能將賦予公司潛在的增長(zhǎng)空間。此外，防城港基地具有貼近區(qū)域大市場(chǎng)顯著的運(yùn)輸及價(jià)格優(yōu)勢(shì)，控股廣西鋼鐵后，公司通過防城港使生產(chǎn)協(xié)同能力得到進(jìn)一步增強(qiáng)。
　　噸鋼市值最低，修復(fù)彈性顯著優(yōu)于同行。根據(jù)公司2022年年報(bào)，柳鋼股份及控股子公司廣西鋼鐵合計(jì)擁有煉鐵、粗鋼、鋼材實(shí)際產(chǎn)能1625、1880、1819萬噸。截至4月28日，柳鋼股份噸鋼市值僅為636.0元，遠(yuǎn)低于行業(yè)平均1630.5元，因此我們認(rèn)為后期鋼鐵行業(yè)若開啟限產(chǎn)，鋼鐵行業(yè)盈利和估值同時(shí)修復(fù)的情況下，公司具有相對(duì)較大的估值修復(fù)空間。
　　我們預(yù)計(jì)2023年鋼鐵行業(yè)仍將整體承壓，鋼價(jià)整體高位窄幅震蕩為主。下游需求端較為穩(wěn)定，下半年行業(yè)潛在平控因素將緩解供需矛盾，行業(yè)盈利面有望得到修復(fù)。公司是華南鋼鐵龍頭，擁有得天獨(dú)厚的區(qū)位優(yōu)勢(shì)，噸鋼市值較低富有較大彈性，隨著防城港項(xiàng)目的推進(jìn)，產(chǎn)能增長(zhǎng)空間大，盈利彈性較高。因此，我們預(yù)計(jì)2023-2025年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入841.3/900.8/950.1億元，同比增長(zhǎng)4.2%/7.1%/5.5%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)7.9/10.9/13.8億元，同比增長(zhǎng)133.8%/38.2%/26.5%，對(duì)應(yīng)2023-2025年P(guān)E為14.31/10.36/8.19倍，首次覆蓋，給予“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：政策調(diào)節(jié)力度超預(yù)期、宏觀經(jīng)濟(jì)增速不及預(yù)期、公司項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度不及預(yù)期、原材料價(jià)格波動(dòng)、下游需求不及預(yù)期、產(chǎn)品價(jià)格下跌風(fēng)險(xiǎn)、噸鋼市值指標(biāo)的局限性。