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母公司保駕護(hù)航，外拓非線性增長(zhǎng)。公司控股股東越秀地產(chǎn)是22年TOP30房企中唯一實(shí)現(xiàn)銷售金額正增長(zhǎng)的公司，且維持了最強(qiáng)的土地投資力度，充沛優(yōu)質(zhì)的土儲(chǔ)將保障未來幾年至少500萬平米的核心城市優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目交付，是越秀服務(wù)穩(wěn)健增長(zhǎng)的壓艙石。20年公司發(fā)力外拓以來，經(jīng)過20-21年的沉淀，22年外拓開始非線性增長(zhǎng)，外拓在管面積約680萬平米，同比增長(zhǎng)約6倍。預(yù)計(jì)公司22-24年內(nèi)生增長(zhǎng)面積增速20%-25%。毛利率方面，隨外拓占比提高或?qū)⒊袎骸?br>　　社區(qū)增值爆發(fā)增長(zhǎng)，挖掘消費(fèi)潛力。22H1非業(yè)主增值服務(wù)受地產(chǎn)行業(yè)影響下滑，22H2受益于越秀地產(chǎn)的銷售實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，但公司在強(qiáng)信用中小物企中對(duì)非業(yè)主增值依賴最少。21年公司開始發(fā)力社區(qū)增值服務(wù)，取得了爆發(fā)式增長(zhǎng)，21年收入增長(zhǎng)2.3倍，22年在疫情不利影響下依然同比增長(zhǎng)39%，21年以來公司社區(qū)增值毛利坪效已穩(wěn)定超過住宅物管，且居于行業(yè)前列，利潤(rùn)貢獻(xiàn)實(shí)力較強(qiáng)。公司大量項(xiàng)目聚集廣州，積累了一批優(yōu)質(zhì)業(yè)主，疊加越秀地產(chǎn)的銷售增長(zhǎng)創(chuàng)造的機(jī)會(huì)，公司探索性挖掘合適的居民消費(fèi)場(chǎng)景，取得了優(yōu)異的成績(jī)，后續(xù)還有持續(xù)將試點(diǎn)鋪開以提高滲透率的空間。毛利率隨自營比例的提高，或?qū)⑾陆怠?br>　　商管穩(wěn)定利潤(rùn)來源。公司商業(yè)項(xiàng)目布局城市能級(jí)高，地段核心，運(yùn)營良好，寫字樓具備外拓實(shí)力，利潤(rùn)率較高。20和22H1受疫情和減免租不利影響，但恢復(fù)較好，預(yù)計(jì)未來將隨公司商管規(guī)模擴(kuò)大而穩(wěn)步增長(zhǎng)。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議。母公司保駕護(hù)航，外拓高速增長(zhǎng)，社區(qū)增值滲透率持續(xù)提高，股權(quán)激勵(lì)目標(biāo)21-25扣非歸母凈利潤(rùn)C(jī)AGR15%以上、ROE穩(wěn)步提高，公司發(fā)展積極性較高。我們預(yù)計(jì)23/24年歸母凈利潤(rùn)4.9/5.8億元，考慮業(yè)績(jī)?cè)鏊俸涂杀裙竟乐?，給予23年15x PE估值，對(duì)應(yīng)合理價(jià)值5.45港元/股，給予“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示。房地產(chǎn)下行；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加??；外拓及增值服務(wù)不及預(yù)期等