>> 光大證券-2023年5月15日利率債觀察：辨析MLF降息和數(shù)量的邏輯-230515
| 上傳日期： |
2023/5/15 |
大小： |
288KB |
| 格式： |
pdf 共2頁 |
來源： |
光大證券 |
| 評級： |
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作者： |
張旭 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
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1、辨析MLF降息的邏輯
今日（5月15日）MLF的操作利率并沒有出現(xiàn)變化。不可否認地是，過去一周以來市場中曾彌漫著些許MLF降息預期，例如路透調(diào)研結果顯示有13.3%的投資者預計今日的MLF利率會下降5-10bp。部分投資者認為會降息的邏輯主要是以下兩點：第一，當前1YAAA級CD利率和10Y國債收益率分別降至了2.43%和2.71%，均已處于2.75%的1YMLF利率之下。第二，一些銀行將于今日降低通知存款、協(xié)定存款的利率。
但我們認為，以上兩點皆不構成降低MLF利率的理由。第一，MLF利率是央行政策利率，其會對市場利率形成引導，而不是相反。所以，認為市場利率降了就要倒逼政策利率下降是搞反了因果關系。實證地看，1YCD和10Y國債的收益率是基本圍繞MLF利率為中樞波動的，市場利率常有小幅低于政策利率的時候，但“低于”并不必然對應于MLF利率的降息。第二，在當前的情況下，存款市場與貨幣、債券市場存在一定程度的分割。此時為了推動存款利率市場化、緩解負債成本壓力，金融機構下調(diào)了部分存款的利率，這并不是MLF降息的充分條件。（注：從中長期來看降低存款利率是大勢所趨，未來還會有不同銀行、在不同時點、以多種形式、市場化常態(tài)化地調(diào)整存款利率，我們無需過度關注和解讀。）
2、辨析MLF操作數(shù)量的邏輯
本月有1000億元MLF到期，今日央行進行了1250億元的操作，形成了250億元中期貨幣的供給。在《科學準確地解讀MLF操作——2021年5月17日貨幣政策觀察》等多篇報告中我們反復強調(diào)“不應過度關注央行操作數(shù)量，避免對政策取向產(chǎn)生片面的甚至是方向相反的解讀?！盡LF操作的數(shù)量在一定程度上取決于當前CD利率的水平。如果銀行體系（中期）流動性過于寬裕，且央行無意大幅放松銀行發(fā)放信貸過程中的流動性約束，那么在供給MLF資金時便會顯得較為克制。當前銀行體系流動性寬裕，上周五（5月12日）DR007和1YAAA級CD利率分別為1.81%和2.43%。而且，4月的信貸增長是適度的（注：更詳盡的分析煩請參見我們的報告《為何4月信貸增長常弱于3月？——2023年5月11日利率債觀察》）。因此，當前央行無需大量供給MLF資金引導CD利率明顯下行。事實上，今日1250億元的操作量已可以充分滿足金融機構的需求了。
值得注意的是，5月初以來資金面的寬松是引發(fā)10Y國債收益率下行的一個重要原因。但我們需要強調(diào)的是，導致月初以來資金利率下行的因素是多方面的，其中也有一定季節(jié)性因素。2015-2022年間，5月上半月DR007的均值為2.23%，是一年中利率最低的半個月，而5月下半月的均值便上行至了2.28%，反映出資金面的邊際收緊。對于中長期利率品我們維持《10Y國債的估值已偏貴——2023年5月14日利率債觀察》中的觀點，即當前2.71%的10Y國債收益率是偏低的，未來一兩個月內(nèi)其中樞進一步下移的空間有限，而收益率的反彈是大概率事件。
3、風險提示
不理性的預期引發(fā)市場快速波動。
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