>> 光大證券-2023年5月12日信用債觀察：對“堅決遏制增量”的思考-230512
| 上傳日期： |
2023/5/12 |
大小： |
336KB |
| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
光大證券 |
| 評級： |
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作者： |
張旭 |
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此報告為加密報告 |
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1、“三位一體”的信用擴張機制
為何2015年前的地方政府性債務(wù)和此后的地方政府隱性債務(wù)都屢禁不止？而且當前依賴地方政府信用的融資仍大量存在？我們認為原因是多方面的，可以將其概括為地方政府的隱性擔保、金融機構(gòu)的政府兜底幻想、融資平臺公司的預算軟約束所形成的信用擴張機制。上述三者相互緊密關(guān)聯(lián)，我們可近似地將其理解為一個事物的三個方面，或者說是“三位一體”的：
地方政府的隱性擔保使得金融機構(gòu)形成政府兜底的預期；在政府兜底預期之下金融機構(gòu)不吝于向融資平臺公司供給資金；即使融資平臺公司經(jīng)營不善，其仍可以相對便利地從金融機構(gòu)和地方政府獲得資金支持，這便是融資平臺公司的預算軟約束。
其中，地方政府提供隱性擔保的最初動因是希望以較低成本獲取大量的建設(shè)資金，從而在“GDP錦標賽”中得到加分，后期又逐步被大量的存量債務(wù)滾續(xù)壓力所裹挾以至于難以撤出隱性擔保。當然，其更深層次的原因主要是一些干部政績觀出現(xiàn)偏差以及部分地區(qū)對違法違規(guī)融資行為問責不到位。
該機制雖可以降低融資平臺公司債務(wù)的信用風險，但也羈絆了經(jīng)濟的高質(zhì)量發(fā)展。融資平臺公司的市場化轉(zhuǎn)型是淡化和終結(jié)上述“三位一體”信用擴張機制、遏制新增地方政府隱性債務(wù)的有力抓手。
2、對于融資平臺市場化轉(zhuǎn)型的三點建議
第一，應盡力避免城投債券（特別是公募債券）出現(xiàn)違約，將該品種的違約率控制在金融市場可以承受的范圍內(nèi)。我們建議優(yōu)先協(xié)調(diào)那些所謂的弱資質(zhì)城投（即所處區(qū)域不好、行政級別偏低的主體）。這類主體通常具有較強的板塊化特征，容易形成風險傳染，并有可能形成區(qū)域性、系統(tǒng)性風險。與此相比，可有選擇地酌情降低對已完成市場化轉(zhuǎn)型主體的協(xié)調(diào)力度。
第二，應引導市場參與者建立“基于企業(yè)財務(wù)和項目信息”的信用分析理念，弱化政府相關(guān)風險的重要性，同時給予產(chǎn)業(yè)風險足夠的重視。如果上述信用分析理念得到普及且融資平臺公司的市場化轉(zhuǎn)型取得更有實質(zhì)意義的進展，那么城投債券市場的板塊性特征將相應弱化，其好處是某個城投主體的信用風險不易傳染至其余主體，從而避免形成區(qū)域性、系統(tǒng)性風險。
第三，在進行城投市場化轉(zhuǎn)型時宜穩(wěn)扎穩(wěn)打，切不能急于求成、把長期目標短期化、把持久戰(zhàn)打成突擊戰(zhàn)。一方面，當前我國經(jīng)濟內(nèi)生動力還不強，需求仍然不足，融資平臺公司是形成和帶動全社會投資的關(guān)鍵力量。另一方面，政府兜底預期等問題更是由來已久，我們需要有序地、穩(wěn)步地淡化剛性兌付的預期，漸進式地引導金融風險的名義和實際承擔者“并軌”。
3、風險提示
不理性的預期引發(fā)市場快速波動。
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