>> 中信證券-海外市場策略專題：商業(yè)地產(chǎn)，下一輪美國銀行體系危機的導(dǎo)火索-230520
| 上傳日期： |
2023/5/21 |
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| 格式： |
pdf 共16頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
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作者： |
王一涵 |
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此報告為加密報告 |
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今年3月以來，美國黑石集團以及Brookfield基金均發(fā)生商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款違約事件，投資者對美國商業(yè)地產(chǎn)行業(yè)的信用問題的關(guān)注度持續(xù)加大。當(dāng)前美國中小型商業(yè)銀行持有近2億美元CRE貸款，占全銀行體系比例超67%，相對而言風(fēng)險敞口較大。由于CMBS特殊的分級分檔模式，疊加無追索權(quán)的特性，其風(fēng)險系數(shù)更高。從美國CMBS到期體量而言，今年商業(yè)地產(chǎn)危機集中爆發(fā)時點或是四季度初，但6月大額到期的CMBS仍是觀察點位；若美國CMBS風(fēng)險爆發(fā)晚于預(yù)期，則2024年預(yù)計將會迎來新一輪違約風(fēng)險。美國商業(yè)地產(chǎn)風(fēng)險集中于非銀金融機構(gòu)及中小型商業(yè)銀行，此類機構(gòu)持有CMBS體量最大，因此大額到期的CMBS將帶來體量較大的再融資需求，美國銀行體系的尾部風(fēng)險仍在持續(xù)發(fā)酵中。此外，美國貨基收益率較銀行存款利率擴大的情況下，銀行體系存款持續(xù)流出。在美聯(lián)儲進入新一輪降息周期前，我們判斷“存款搬家”的趨勢仍會延續(xù)，因此美國銀行體系整體放貸能力將被壓制。同時，美國銀行業(yè)也收緊了對商業(yè)地產(chǎn)的貸款額度，我們預(yù)測下半年美國銀行業(yè)信貸將持續(xù)緊縮。整體而言，美國銀行業(yè)風(fēng)險或在2023Q4至2024年存量CMBS集中到期時點爆發(fā)，屆時美國部分區(qū)域性銀行亦將再度面臨倒閉風(fēng)險。
▍美國商業(yè)地產(chǎn)或引發(fā)新一輪銀行體系危機。年初以來的美國商業(yè)地產(chǎn)貸款違約引起了投資者對該板塊的密切關(guān)注，當(dāng)前美國中小型商業(yè)銀行持有CRE貸款近2萬億美元，占比超過三分之二；相對而言，中小型商業(yè)銀行風(fēng)險敞口較大。在CRE的貸款分布中，CMBS由于其證券化的屬性，疊加無追索權(quán)的特性，風(fēng)險系數(shù)更高，且CMBS的再融資需求也超過其他類型貸款。因此，下半年起商業(yè)地產(chǎn)違約風(fēng)險對美國金融體系的沖擊不容忽視。
▍全美辦公室空置率抬升，需求端預(yù)計將進一步惡化。2020年初新冠疫情蔓延至美國后，全美商業(yè)寫字樓空置率不斷抬升至2023年1季度末的18.6%，此外去年以來美國科技類企業(yè)裁員累計超過30萬人。據(jù)世邦魏理仕公司的調(diào)研結(jié)果，約49%的投資者認(rèn)為美國商業(yè)地產(chǎn)的需求將在未來三年下降，因此商業(yè)地產(chǎn)需求的走弱疊加未來投資者對該板塊的預(yù)期收緊，我們判斷美國商業(yè)地產(chǎn)空置率尚未觸及峰值。隨著需求端的下降，CMBS的發(fā)行也開始遇冷，2022年全年CMBS發(fā)行量同比下降32.8%，持有人的再融資壓力逐漸上升。
▍今年四季度為年內(nèi)CMBS到期高峰，再融資需求激增，美國中小型商業(yè)銀行或?qū)⒊袎骸?br> 美國CMBS到期的時點集中在今年四季度，體量約520億美元，占全年的43%。美國存量CMBS在經(jīng)濟發(fā)達地區(qū)體量更為龐大，尤其是東西部海岸，一旦商業(yè)地產(chǎn)危機密集爆發(fā)，恐慌性情緒或引發(fā)連鎖反應(yīng)，對區(qū)域性經(jīng)濟和金融體系穩(wěn)定性造成沖擊。從CMBS到期體量而言，2023年商業(yè)地產(chǎn)危機集中爆發(fā)時點或是四季度，6月即期大額CMBS仍是觀察點位，若美國CMBS風(fēng)險爆發(fā)晚于預(yù)期，則預(yù)計2024年下半年將會迎來新一輪違約風(fēng)險。
美國CMBS風(fēng)險集中于非銀金融機構(gòu)及中小型商業(yè)銀行中。美國25家大型商業(yè)銀行平均綜合資產(chǎn)達6100億美元，一級資本充足率也逐季上升，且此類大型商業(yè)銀行持有CMBS的體量相對較小，因此危機應(yīng)對能力較強。而美國中小型銀行對CMBS的風(fēng)險敞口更大，疊加密集到期的CMBS再融資壓力，其面臨的信用風(fēng)險顯著高于其他機構(gòu)。
▍美國銀行業(yè)的存款流失、信貸收緊，或加重美國衰退程度。
今年4月下旬以來美國債務(wù)上限問題擾動國債市場，美聯(lián)儲最近一次加息后隔夜逆回購利率也升至5.05%，貨基收益率較銀行存款利率擴大的情況下，美國銀行體系存款持續(xù)流出。在美聯(lián)儲進入新一輪降息周期前，我們判斷“存款搬家”的趨勢仍會延續(xù)，因此美國銀行體系整體放貸能力將被壓制。此外，我們也不排除個別銀行再次遭到對沖基金大幅做空，引發(fā)儲戶恐慌性擠兌的案例發(fā)生。
美國銀行業(yè)自今年3月以來開始收緊信貸標(biāo)準(zhǔn)，工商業(yè)貸款一個月時間內(nèi)縮減近500億美元，對商業(yè)房地產(chǎn)的貸款額度也有所下滑，反映了其對商業(yè)地產(chǎn)的風(fēng)險容忍度開始下降。當(dāng)前美國存貸款比值水平自2022年年初的1.7倍驟降至1.4倍，回顧歷史，美國屢次衰退周期來臨前存貸款比均會出現(xiàn)回落的趨勢。此外，去年年底以來美國商業(yè)銀行的貸款同比增速也快速拐頭向下，存款流失疊加信貸收緊預(yù)計也會導(dǎo)致此趨勢延續(xù)。上世紀(jì)80年代以來，歷次貸款同比增速快速回落、轉(zhuǎn)為負(fù)增長的過程中都伴隨著系統(tǒng)性的金融危機，包括80年代中至90年代初的“儲貸危機”，2001-02年的“科網(wǎng)股泡沫”破裂以及2008年的全球金融危機等。
▍風(fēng)險因素：1.美聯(lián)儲超預(yù)期緊縮貨幣；2.歐美銀行體系風(fēng)險爆發(fā)超預(yù)期；3.美國國債違約時間點比預(yù)期更早來臨
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