>> 招商證券-調(diào)整開始了嗎？-230604
| 上傳日期： |
2023/6/4 |
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| 692KB |
| 格式： |
pdf 共8頁 |
來源： |
招商證券 |
| 評級： |
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作者： |
尹睿哲,劉冬 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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調(diào)整開始了嗎？5月以來，宏觀上高頻信號回落的勢頭不減，但長端已在定價“再衰退”預(yù)期，當(dāng)前對于利多信息反應(yīng)有所鈍化，弱化的基本面數(shù)據(jù)（再度回落的PMI）反而引發(fā)了市場對于出臺額外政策可能性的關(guān)注。另一方面，從微觀上看，市場情緒有過熱跡象，有消化過熱情緒來恢復(fù)上漲空間的內(nèi)在需求。近期，一些微觀情緒指標(biāo)開始出現(xiàn)值得關(guān)注的見頂特征，昭示市場可能進(jìn)入調(diào)整期。
又見超長債換手率頂部。本輪超長債交易熱度自3月初開始攀升，20日合計(jì)換手率在5月24日達(dá)到高點(diǎn)28.8%。本周以來，換手率逐步回落，截至周五（6月2日）回落至26.3%，處于過去三年93%分位。以超長債換手率見頂日期作為觀察錨點(diǎn)，總結(jié)過去六次（22年9月、22年2月、21年8月、20年4月、19年9月和16年9月）換手率見頂后的市場微觀交易特征及表現(xiàn)，并與當(dāng)前的情況進(jìn)行對比。
基金久期現(xiàn)年內(nèi)首次高分位拐點(diǎn)。觀察基金久期在歷次超長債換手率見底位置前后的表現(xiàn)。21年之前，中長期純債基金久期的中位值略晚于超長債換手率見頂。21年之后，基金久期與超長債換手率基本同步見頂。本輪基金久期上行自今年3月開始，久期在上周創(chuàng)年內(nèi)新高達(dá)到2.73年后，本周基金久期回落0.02至2.71年，是今年以來首次高于90%分位后的回落，與近期超長債換手率見頂?shù)墓?jié)奏基本同步。
不過基金對超長債的買入尚未見頂。雖然超長債成交熱度已經(jīng)有所降溫，但基金對于超長債買入的勢頭卻尚未停歇。在5月19日當(dāng)周短暫止盈后，最近兩周基金恢復(fù)了對于超長債的凈買入。截至6月2日，基金累計(jì)買入超長債占比又創(chuàng)19年以來新高，至1.12%，較年初低位翻番?；仡欉^去幾次超長債換手率見頂后，基金買盤的邊際變化：19年9月、20年4月、22年9月這三次買入規(guī)模占比與換手率大致同步見頂；22年2月有所領(lǐng)先；而21年8月則類似本次，超長債換手率先出現(xiàn)拐點(diǎn)，基金對超長債表現(xiàn)出一定惜售，并且買入規(guī)模見頂后回落幅度明顯弱于其余幾次。
市場縮量，整體交易活躍度趨于保守。21年之前，超長債換手率略領(lǐng)先于整體利率債成交活躍度見頂；21年之后，超長債換手率與整體利率債成交活躍度大體上同步見頂。當(dāng)前接近半年末，市場交易行為有趨于保守的季節(jié)性規(guī)律，也出現(xiàn)了成交縮量的表現(xiàn)。以國債+金融債20日日均成交額觀察利率債市場整體交易活躍度，20日成交均值在5月30日創(chuàng)年內(nèi)新高（9364億），隨后逐日回落，截至本周五（6月2日）回落至9065億。整體上看市場交易活躍度也與超長債換手率同步出現(xiàn)了拐點(diǎn)跡象。
總的來說，以上述同步性較高的微觀交易指標(biāo)去觀察當(dāng)前市場情緒，均處于偏高范圍。近一周，除了基金對超長債的買盤尚未出現(xiàn)拐點(diǎn)外，超長債換手率、基金久期和利率債整體成交活躍度都有初步的拐點(diǎn)跡象，與歷史上六次超長債拐點(diǎn)處的微觀交易表現(xiàn)比較一致。特別是與2021年三季度附近的一致性很高，均出現(xiàn)了基金對于超長債的惜售特征。這種微觀上的惜售表現(xiàn)源于當(dāng)前資產(chǎn)荒困境以及微觀雖有調(diào)整消化的需要、但宏觀基本面對于市場仍構(gòu)成支撐。結(jié)合當(dāng)前“宏觀偏冷、微觀偏熱”的特征以及21年三季度的市場表現(xiàn)，后續(xù)長端可能進(jìn)入調(diào)整期、以消化過熱情緒和積攢上漲空間，然后再沿著宏觀“新周期”的方向演繹；而短端由于對寬貨幣的定價并未過度，或還存在一定博弈空間。
風(fēng)險提示：政策變化，內(nèi)需走弱
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