>> 華創(chuàng)證券-曼恩斯特(301325)深度研究報告：拓鋰電涂布之際，御國產(chǎn)替代之風-230629
| 上傳日期： |
2023/6/29 |
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| 3920KB |
| 格式： |
pdf 共33頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評級： |
推薦（首次） |
作者： |
黃麟,范益民,蘇千葉 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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深耕涂布技術(shù)多年，行業(yè)龍頭乘勢鋰電東風
營收高增：公司深耕涂布領域，主要從事涂布模頭及其配件、涂布設備的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。2022年，公司實現(xiàn)營業(yè)總收入4.88億元，同比增長104.06%，23年Q1，公司實現(xiàn)營收1.51億元，同比增長87.38%，公司近年業(yè)績的快速增長系國內(nèi)鋰電池需求高增，帶動涂布模頭訂單大幅增加。
盈利亮眼：2020-2023年Q1，公司歸母凈利潤分別為0.6/0.95/2.03/0.67億元，同比增長1.98%/57.96%/113.45%/124.10%，盈利增速較為亮眼。公司的主要產(chǎn)品為高精密狹縫式涂布模頭，產(chǎn)品溢價較高，疊加細分賽道競爭廠商較少，由此為公司利潤貢獻主要增量。
發(fā)力極片生產(chǎn)前端環(huán)節(jié)，定制化設計+完善售后助力國產(chǎn)替代
涂布工序段價值量高。鋰電涂布對電池基本性能起決定作用，涂布干燥及溶劑回收環(huán)節(jié)的設備、人工、廠房成本約占電池制造全工序54.71%，設備投資額約占40%，價值量較高。
公司模頭產(chǎn)品發(fā)力狹縫擠壓式涂布關(guān)鍵環(huán)節(jié)。狹縫式擠壓涂布工藝綜合對比最優(yōu)，是未來的發(fā)展方向。模頭設計對狹縫式擠壓涂布的面密度一致性起關(guān)鍵影響，公司的狹縫式擠壓模頭產(chǎn)品位列本土企業(yè)第一，世界排名前三。
產(chǎn)品差距較海外對手不斷縮小，研發(fā)持續(xù)領跑本土公司。公司模頭產(chǎn)品技術(shù)門檻高，且在多年的研發(fā)投入下，在技術(shù)指標差距上較海外競爭對手不斷縮小，面密度一致性上已優(yōu)于對手。從專利角度看，公司在涂布模頭領域?qū)＠麛?shù)量遠高于本土競爭對手，由此帶來的高產(chǎn)品力快速得到市場認可，產(chǎn)銷率始終維持高位。
公司狹縫式模頭“定制化設計+完善售后”助力國產(chǎn)替代。鋰電設備非標屬性強，需進行模頭定制化設計才能更好配合實際生產(chǎn)。國際品牌廠商大多提供標準化模頭產(chǎn)品，無法匹配國內(nèi)實際需要，公司可從模頭前段研發(fā)到終端交付全流程開展定制化服務，具備較強競爭優(yōu)勢。此外，公司擁有強大售后團隊，免費提供服務的同時可對大客戶駐點售后，服務品質(zhì)上領先于國際競爭對手。
大客戶拓展效果顯著，模頭需求短期無憂。公司深度綁定比亞迪，22年銷售占比達60.93%，并同時向安脈時代（寧德時代控股49%）、中創(chuàng)新航、瑞浦蘭鈞和江西贛鋒鋰電等頭部企業(yè)出貨。大客戶訂單穩(wěn)定性好，且一旦通過供應商評估便不會輕易變更，由此對公司業(yè)績增長構(gòu)成支撐。
涂布模頭市場空間巨大，非鋰涂布打開想象空間
全球涂布模頭市場空間有望保持高速增長。我們測算下，預計到2025年，全球鋰電池需求2487 GWh，22-25年CAGR 39.47%。樂觀下，25年全球涂布模頭市場總空間為30.62億元，22-25年CAGR 60.40%；考慮涂布模頭耗材屬性，累加替換模頭增量后，預計25年全球涂布模頭市場總空間為36.67億元，22-25年CAGR 70.71%，公司作為涂布細分賽道的龍頭公司，有望充分享受行業(yè)紅利。
半導體先進封裝及鈣鈦礦涂布打開業(yè)績想象空間。公司布局非鋰涂布業(yè)務，在半導體先進封裝領域，正積極拓展面板級扇出型封裝涂布，在鈣鈦礦領域已實現(xiàn)產(chǎn)品出貨。大模型逐步落地帶來智算市場發(fā)展方興未艾，先進封裝技術(shù)或提前迎來春天；鈣鈦礦電池作為第三代電池片技術(shù)市場空間巨大，公司對口客戶纖納光電在鈣鈦礦領域已實現(xiàn)組件量產(chǎn)，由此公司有望享受從0-1的產(chǎn)業(yè)紅利。
投資建議：公司是涂布細分領域龍頭企業(yè)，深度綁定比亞迪、寧德時代等下游大客戶，有望充分受益于鋰電裝機高增帶來的業(yè)績紅利，與此同時，公司非鋰涂布業(yè)務有望逐步放量，進一步打開業(yè)績增量空間。我們預計公司2023-2025歸母凈利潤為3.48/5.58/8.91億元，當前市值對應PE分別為36/23/14倍。參考可比公司估值，給予公司2023年40x PE，對應目標價116元，首次覆蓋，給予“推薦”評級。
風險提示：公司模頭產(chǎn)品研發(fā)不及預期；產(chǎn)能釋放不及預期；行業(yè)競爭加劇等。
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