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一句話邏輯：公司一年維度看，創(chuàng)新藥催化多（億立舒國內(nèi)醫(yī)保談判+海外獲批+銷售放量+其他創(chuàng)新藥進(jìn)展），中藥和化藥有望快速增長，原料藥向下風(fēng)險(xiǎn)小，今年業(yè)績有望高速增長，明后年有望快速增長，整體估值性價(jià)比較高。
　　億立舒獲批上市，銷售峰值有望超50億元，公司創(chuàng)新藥管線梯隊(duì)逐步形成。全球G-CSF市場規(guī)模穩(wěn)定在60億美元左右，國內(nèi)市場約100億元，還在持續(xù)擴(kuò)容階段。我國已有五款長效G-CSF獲批上市，億立舒是全球首款第三代G-CSF，臨床療效優(yōu)于原研短效升白藥非格司亭和長效升白藥培非格司亭，且可以在更短時(shí)間內(nèi)給藥提高患者依從性，且有望借力正大天晴快速放量。美國FDA已完成許可前檢查，歐洲EMA也即將開展原液現(xiàn)場核查，億立舒出海在即，國內(nèi)外銷售峰值合計(jì)有望超50億元。此外，F(xiàn)-652有望在2~3年內(nèi)在國內(nèi)報(bào)產(chǎn)，公司創(chuàng)新藥管線梯隊(duì)逐步形成。
　　中藥品種豐富，乘時(shí)代東風(fēng)，有望成為較強(qiáng)的業(yè)績驅(qū)動力。近年來，在高層領(lǐng)導(dǎo)關(guān)懷下，中藥創(chuàng)新政策陸續(xù)出臺，從頂層設(shè)計(jì)上解決中藥創(chuàng)新遇到的阻礙。中醫(yī)藥政策中，創(chuàng)新和新藥實(shí)質(zhì)性利好落地，同時(shí)基藥目錄調(diào)整有望年內(nèi)落地。公司是擁有獨(dú)家產(chǎn)品，尤其是獨(dú)家醫(yī)?；蚧幃a(chǎn)品數(shù)量較多的國內(nèi)醫(yī)藥企業(yè)之一。其中復(fù)方黃黛片是中國為數(shù)不多的在《新英格蘭醫(yī)學(xué)》雜志上發(fā)表研究成果的中藥產(chǎn)品，也是目前屈指可數(shù)列入世界衛(wèi)生組織基本藥物標(biāo)準(zhǔn)清單的中藥產(chǎn)品；獨(dú)家基藥和獨(dú)家醫(yī)保除濕止癢軟膏列入《中成藥治療優(yōu)勢病種臨床應(yīng)用指南》；復(fù)方銀花解毒顆粒治療流感療效與奧司他韋相當(dāng)，在新加坡獲批走向出海之路；除濕止癢軟膏是純中藥外用制劑，有祛濕解毒止癢的功效，還具有廣譜的抗菌作用；中藥1.1類新藥斷金戒毒膠囊獲公安部頒發(fā)的科技進(jìn)步一等獎，目前正在進(jìn)行Ib期患者探索性臨床實(shí)驗(yàn)。
　　自研化藥差異化布局，品種快速獲批，驅(qū)動板塊快速增長。硫酸長春新堿注射液由代理轉(zhuǎn)為自有，凈利率有望顯著提升；乳果糖口服溶液有望進(jìn)一步占據(jù)國內(nèi)近20億市場；2022年至今12個(gè)化藥制劑獲批上市，有望在今年開始驅(qū)動化藥板塊快速增長。同時(shí)，公司還有豐富的后續(xù)管線。
　　國際化布局，已成為中國領(lǐng)先的海外商業(yè)化平臺。公司在境外擁有研發(fā)基地、生產(chǎn)基地和銷售網(wǎng)絡(luò)，是國內(nèi)為數(shù)不多同時(shí)擁有藥品研產(chǎn)銷境外一體化產(chǎn)業(yè)布局的中國醫(yī)藥企業(yè)之一。同時(shí)，其海外業(yè)務(wù)管理平臺承載了把中國優(yōu)質(zhì)藥品輸出全球市場，并引進(jìn)優(yōu)質(zhì)海外藥品進(jìn)入中國的國際化戰(zhàn)略。主導(dǎo)產(chǎn)品重組人胰島素、重組人生長激素（SciTropin）和注射用醋酸曲普瑞林合計(jì)實(shí)現(xiàn)銷售收入2.5億元，占比公司海外產(chǎn)品收入44.20%。隨著2022年將向東南亞等重點(diǎn)優(yōu)勢地區(qū)引進(jìn)5到10個(gè)新的化藥或生物仿制藥產(chǎn)品，以及計(jì)劃完成50余項(xiàng)新產(chǎn)品（含不同規(guī)格）在不同國家和地區(qū)的注冊申報(bào)，未來將有望繼續(xù)成為中國企業(yè)海外商業(yè)化領(lǐng)先轉(zhuǎn)化平臺之一。
　　原料藥價(jià)格處于底部，向下風(fēng)險(xiǎn)較小。公司原料藥主要為維生素B5（泛酸鈣）產(chǎn)品，目前價(jià)格已處于底部，向下風(fēng)險(xiǎn)較小。
　　盈利預(yù)測與估值。我們認(rèn)為，2023-2025年公司營業(yè)收入有望達(dá)到46.76億元、59.02億元、76.46億元，同比增長21.86%、26.22%、29.55%；歸母凈利潤有望達(dá)到4.02億元、6.33億元、9.19億元，同比增長110.33%、57.29%、45.17%，對應(yīng)PE為45X、28X、20X?？?024年，基于醫(yī)藥自有產(chǎn)品（中藥+化藥+生物藥+其他）快速增長，我們認(rèn)為合理PE估值為30倍，對應(yīng)97億市值；醫(yī)藥服務(wù)、醫(yī)藥其他產(chǎn)品、醫(yī)藥原料藥及中間體、高分子材料我們認(rèn)為合理PE估值為15倍，對應(yīng)14億市值；億立舒對應(yīng)177億市值，公司合理市值為288億元。首次覆蓋，給予“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)品銷售低預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；原料藥價(jià)格波動風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)負(fù)向政策超預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；公司負(fù)向發(fā)展影響業(yè)績風(fēng)險(xiǎn)。