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美國銀行業(yè)息差復(fù)盤：低利率環(huán)境中息差保持韌性
　　降息過程中，資產(chǎn)收益率下降空間較負(fù)債成本率更大，銀行業(yè)凈息差收窄是普遍規(guī)律。2008年四季度，美國聯(lián)邦基金目標(biāo)利率區(qū)間下調(diào)至0.25%。息差一般滯后于市場，銀行業(yè)凈息差于2010年一季度后逐步收窄至3.02%。2016-2019年，隨著利率水平上升，銀行業(yè)凈息差回升至3.5%附近。2020年聯(lián)邦基金目標(biāo)利率再度下調(diào)至0.25%，銀行業(yè)凈息差最低至2.5%附近。2022年，利率水平快速上升，銀行業(yè)息差水平重新回到3%以上。值得注意的是，即使在底部階段，美國銀行業(yè)凈息差依然保持2.5%以上的較高水平。
　　美國商業(yè)銀行貸款中，消費(fèi)類貸款、中小企業(yè)工商貸款占比較高。商業(yè)銀行在這些領(lǐng)域具有較高定價(jià)權(quán)，利率環(huán)境中仍能保持較高利差。1993年至今絕大部分時(shí)間里，美國銀行業(yè)最優(yōu)惠貸款利率相對聯(lián)邦基金目標(biāo)利率利差穩(wěn)定，即使在2009-2015年與2021年底部位置，美國銀行業(yè)最優(yōu)惠貸款利率仍能達(dá)到3.25%，利差仍維持往日3個(gè)百分點(diǎn)。
　　美國銀行業(yè)存款占總負(fù)債比重高，且以低息存款為主，奠定負(fù)債端低成本基礎(chǔ)。此外，存款定價(jià)高度市場化，利率剛性弱。在市場利率下降階段，存款成本率下降會(huì)明顯緩沖資產(chǎn)端收益率下降對息差的沖擊。2010-2015年，美國商業(yè)銀行生息資產(chǎn)成本率從0.88%下降至最低0.33%，2016-2019年升至最高1.02%。2020-2021年下降至最低0.16%，2022年加息以來逐步上升至1.61%（2023年一季度）。
　　分類型來看，美國中小銀行凈息差較大型銀行具有溢價(jià)。在降息階段，中小銀行息差溢價(jià)擴(kuò)大至1個(gè)百分點(diǎn)以上，在加息階段收窄至0.5個(gè)百分點(diǎn)附近。主要原因在于：中小銀行資產(chǎn)端貸款占比更高，且客戶更分散更下沉，降息過程中貸款收益率下降幅度較溫和，而大型銀行債券投資占比較高，收益率會(huì)隨市場明顯下降；在加息階段，大型銀行資產(chǎn)收益率隨市場利率上升彈性高于中小銀行，中小銀行息差溢價(jià)趨于縮小。
　　投資建議：關(guān)注積極因素積累對修復(fù)行情的催化
　　宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇是我們看好銀行板塊的底層邏輯，并建議依據(jù)PMI與市場利率等指標(biāo)來把握板塊行情。4月PMI明顯轉(zhuǎn)弱，但銀行板塊在低估值國有行及股份制銀行的帶動(dòng)下仍然表現(xiàn)強(qiáng)勢，體現(xiàn)銀行板塊中國特色估值體系屬性。5月中旬至今，前期表現(xiàn)良好的低估值國有行及股份制銀行明顯回落，體現(xiàn)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)較弱及資產(chǎn)質(zhì)量擔(dān)憂情緒上升。我們認(rèn)為金融安全底線之上，不同銀行面臨的信用風(fēng)險(xiǎn)是分化的，國有大行及優(yōu)質(zhì)中小銀行線基本面依然穩(wěn)健。當(dāng)前板塊估值處于歷史低位，關(guān)注積極宏觀政策積累對修復(fù)行情的催化。建議關(guān)注常熟銀行，寧波銀行，蘇州銀行、江蘇銀行等優(yōu)質(zhì)區(qū)域性銀行。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：地產(chǎn)領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)明顯上升；宏觀經(jīng)濟(jì)快速下行；東部地區(qū)信貸需求明顯轉(zhuǎn)弱。