>> 申萬宏源(香港)-新東方-S(09901.HK)素質(zhì)教培接棒學科培訓，新東方新征程-230727
| 上傳日期： |
2023/7/27 |
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| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
申萬宏源（香港） |
| 評級： |
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作者： |
黃哲，趙思昊 |
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新東方公告23財年4Q及全年業(yè)績。23財年（2022.6-2023.5）公司實現(xiàn)營收30億美元（同比下降3.5%），non-GAAP歸母凈利潤2.59億美元（同比扭虧為盈）。公司4QFY23（2023.2-2023.5）實現(xiàn)收入8.61億美元，non-GAAP歸母凈利潤0.62億美元。公司4季度及年度收入及利潤均復合我們預期。我們認為收入和利潤的高增一方面由非學科培訓業(yè)務和電商直播東方甄選（01797.HK-增持）等新業(yè)務的高速增長推動；另一方面，受留學業(yè)務等傳統(tǒng)業(yè)務于疫后增長提速所致。
素養(yǎng)教育新星崛起。新東方的非學科培訓業(yè)務及智能化學習系統(tǒng)業(yè)務將成為公司收入及利潤的主要驅(qū)動。23財年，公司非學科培訓及智能化學習系統(tǒng)業(yè)務收入5.31億美元，占總收入比達到18%。從1Q-4QFY23招生情況看，新東方素養(yǎng)教育累計招生已達到162萬人（1Q：29.7萬人；2Q：47.7萬人；3Q：21.8萬人；4Q：62.9萬人）。招生人數(shù)快速增長，一方面源于公司素質(zhì)課程的研發(fā)能力和師資優(yōu)勢（教學質(zhì)量高，同課程內(nèi)容迭代快迅速契合市場需求）；另一方面公司于學科培訓時期積累的巨量客群（每年培訓約1,220萬人次）也使得公司的招生工作順利推進。目前K12非學科用戶規(guī)模占老客群的比重僅13.3%，存量用戶轉(zhuǎn)化空間依舊廣闊。此外新東方在23財年4Q教學中心數(shù)量達到748個，環(huán)比增長36個，產(chǎn)能擴張較前3季度個位數(shù)的環(huán)比增幅明顯提速。預計新財年產(chǎn)能同比增漲將達到20%的水平。我們相信在新東方出色口碑，突出的師資和教研優(yōu)勢的引領(lǐng)下，新業(yè)務收入有望在24財年持續(xù)快速增長。同時隨著招生高增，規(guī)模效應有望顯現(xiàn)，從而帶動業(yè)務利潤率擴張。
留學業(yè)務復蘇可期。新東方的出國留學考培以及留學咨詢業(yè)務在23財年持續(xù)復蘇，收入達到7.35億美元，總收入占比達到25%。由于中國針對新冠疫情防控的“新十條”發(fā)布，出入境管控已基本放開。4Q23財年公司留學備考及咨詢業(yè)務收入同比增長52%和6%。留學考培及咨詢恢復的趨勢確定。2021年中國出國留學人數(shù)約51萬人，較疫情前的2019年70.4萬人仍有38%修復空間。我們認為隨著出境通道恢復正常，留學需求將迅速回暖，并維持增長勢頭，我們預計24/25年留學相關(guān)業(yè)務收入將達到9.52、11.76億美元。
東方甄選異軍突起。東方甄選23財年（2022.6-2023.5）預計收入為6.86億美元（人民幣47.5億元，同比增長428%，美元兌人民幣匯率采用6.917，即2022.6-2023.5均價），歸母凈利潤1.37億美元（人民幣9.5億元，同比扭虧），對新東方利潤貢獻約7,647萬美元（新東方持股55.68%的部分并表）。我們認為東方甄選的崛起將對新東方23財年業(yè)績產(chǎn)生顯著提振。未來東方甄選直播電商業(yè)務的自營品占比持續(xù)提升，將持續(xù)推動業(yè)務收入增長，預計24/25財年達到人民幣52.9/63.5億元，3年CAGR達到537%。
維持買入評級。我們預計公司非學科輔導業(yè)務以及智慧學習設(shè)備業(yè)務將持續(xù)高增，24財年收入占比將提升6個百分點至24%，成為公司業(yè)績增長第一大驅(qū)動力。同時受留學考培業(yè)務恢復的帶動，我們將新東方24財年、25財年的Non-GAAP歸母凈利潤從3.55億美元和4.45億美元分別上調(diào)至4.12億美元和5.53億美元，增加26財年Non-GAAP歸母凈利潤預測7.17億美元。我們上調(diào)目標價至75.17美元，對應31x 24財年P(guān)E，維持買入評級。
風險提示：非學科培訓監(jiān)管政策加碼；海外地緣政治因素，導致境外留學簽證受阻，業(yè)務恢復放緩
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