>> 東海證券-FICC&資產(chǎn)配置周觀(guān)察：日央行YCC政策微調(diào)，原油價(jià)格延續(xù)回暖-230731
| 上傳日期： |
2023/7/31 |
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| 格式： |
pdf 共24頁(yè) |
來(lái)源： |
東海證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
謝建斌,李沛,張季愷 |
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投資要點(diǎn)
海外：日央行YCC框架邊際調(diào)整或源于日元貶值及通脹壓力。日央行7月28日宣布，維持短期基準(zhǔn)利率于-0.1%不變，將10年日本國(guó)債收益率目標(biāo)維持±0.5%區(qū)間，但將提升YCC政策”靈活性”，或?qū)嵸|(zhì)放寬10年日本國(guó)債收益率上限至1%，以更好發(fā)揮債市功能。利率指引帶動(dòng)全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)波動(dòng)，10年日債收益率盤(pán)中曾突破0.5%上限。2022年海外多數(shù)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體開(kāi)啟加息周期，而日央行奉行經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)優(yōu)于貨幣穩(wěn)定的目標(biāo)，延續(xù)2016年以來(lái)YCC政策，Carry Trade套息交易邏輯下，美日政策周期差驅(qū)動(dòng)2022年日元大幅走貶近30%。
疫后日本逐步擺脫通縮，CPI連續(xù)15月高于目標(biāo)值2%。新冠疫情后日本大規(guī)模財(cái)政刺激推動(dòng)經(jīng)濟(jì)需求漸進(jìn)式改善，日本逐步擺脫通縮困境。2022年12月日本CPI錄得4%，物價(jià)高位疊加10年期日債收益率突破上限0.25%，日央行宣布放寬YCC目標(biāo)區(qū)間至±0.5%。2023年6月日本核心CPI錄得3.3%，8年來(lái)首次高于美國(guó)，且連續(xù)15月高于日央行2%的目標(biāo)水平。日央行將2023年CPI同比預(yù)期值上調(diào)至2.5%，而YCC區(qū)間靈活調(diào)整則或助力通脹降溫。展望而言，未來(lái)日央行貨幣政策取向或取決于日本實(shí)際通脹及預(yù)期通脹博弈下的相機(jī)抉擇。
何為YCC框架？2016年Q3日本央行引入YCC寬松政策，一旦10年期國(guó)債利率觸發(fā)上限，日央行將無(wú)限量購(gòu)買(mǎi)國(guó)債壓低國(guó)債利率。極低寬松利率干預(yù)行為主要源于日本長(zhǎng)期以來(lái)的通縮環(huán)境，日央行試圖以此提振內(nèi)需，帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)走出通縮。各國(guó)央行政策利率傳導(dǎo)通常由短端傳遞至長(zhǎng)端，而YCC是直接作用于長(zhǎng)端利率。長(zhǎng)此以往，YCC政策對(duì)收益率曲線(xiàn)期限形態(tài)形成一定扭曲，債券利率的市場(chǎng)化引導(dǎo)能力減弱，且將導(dǎo)致政府債務(wù)杠桿的持續(xù)擴(kuò)張。
如何看待日央行YCC靈活調(diào)整影響？日央行本次調(diào)整信號(hào)意義較大，但并不意味日本貨幣政策轉(zhuǎn)向正?；瑢?duì)全球資產(chǎn)價(jià)格擾動(dòng)或偏短期。日本在美債海外投資者中占比最大，達(dá)15%。中期而言，疊加聯(lián)儲(chǔ)加息尾聲下美元強(qiáng)弩之末，YCC的邊際調(diào)整或推動(dòng)日債收益率上行，國(guó)際資本有望回流日本，Carry Trade交易下，日元有望結(jié)束貶值而重拾升勢(shì)，美元兌日元年內(nèi)或回130下方，日本股市等日幣計(jì)價(jià)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)亦有望持續(xù)受益。當(dāng)前日本政府部門(mén)杠桿率不斷攀升至2022年末的263%，而2022財(cái)年日央行持有政府債券比例達(dá)45%。本次調(diào)整或抑制央行購(gòu)債動(dòng)力，并一定程度沖擊日本央行及其他金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債表。
商品：多重因素支撐原油價(jià)格回暖，布油報(bào)收84美元/桶。[1]供需走向拐點(diǎn)，短期油價(jià)有望抬升。美國(guó)原油增產(chǎn)減緩，下游需求迎來(lái)季節(jié)高峰。[2]美國(guó)頁(yè)巖油產(chǎn)量難以提升。一些油氣井由于產(chǎn)量限制、經(jīng)濟(jì)等因素?zé)o法在正常的時(shí)間內(nèi)完成，使原油增產(chǎn)出現(xiàn)滯后性。[3]成本抬升制約資本開(kāi)支迅速提升。近年上游成本支出上升，主要為原材料成本的增加。[4]OPEC+原油供應(yīng)收縮即將迎來(lái)峰值。7月3日，沙特表示將把減產(chǎn)期限延長(zhǎng)至8月份，同時(shí)俄羅斯承諾將原油出口量減少50萬(wàn)桶/日。[5]國(guó)內(nèi)原油需求持續(xù)修復(fù)。6月份，國(guó)內(nèi)加工原油同比升11%，國(guó)內(nèi)進(jìn)口原油同比增45%。OPEC預(yù)計(jì)，隨中國(guó)航空旅行和工業(yè)活動(dòng)復(fù)蘇，2023年第三季度對(duì)OPEC原油需求將增至2987萬(wàn)桶/日，第四季度將增至3059萬(wàn)桶/日。
原油價(jià)格預(yù)期有望上調(diào)，但總體或維持相對(duì)高位區(qū)間震蕩。盡管全球?qū)?jīng)濟(jì)衰退保持擔(dān)憂(yōu)，但亞洲地區(qū)石油消費(fèi)仍強(qiáng)勁，OPEC+減產(chǎn)、美國(guó)增產(chǎn)不及預(yù)期共振，或使市場(chǎng)供需保持緊張?？紤]全球上游歷史資本開(kāi)支不足、技術(shù)進(jìn)步對(duì)于開(kāi)采效率邊際影響下降、油井老化等因素，我們上調(diào)布油價(jià)格預(yù)期至中高位80-100美元/桶區(qū)間震蕩，預(yù)期中樞83美元/桶。國(guó)內(nèi)資源儲(chǔ)備水平良好、煉油產(chǎn)能領(lǐng)先、開(kāi)采成本控制良好的產(chǎn)業(yè)鏈或?qū)⒂瓉?lái)價(jià)值回歸。
風(fēng)險(xiǎn)提示：美國(guó)通脹回落速度不及預(yù)期、海外銀行業(yè)危機(jī)蔓延、國(guó)際地緣摩擦超預(yù)期
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