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碧云尊邸交付結(jié)轉(zhuǎn)，房地產(chǎn)銷售收入持續(xù)高增：公司2022年全年房地產(chǎn)銷售業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入33.19億元，同比+18.73%；毛利率為77.74%，同比微增1.91pct；主要原因?yàn)楦呙谋淘谱疔№?xiàng)目交付后銷售金額逐步結(jié)轉(zhuǎn)為營(yíng)收。截止2022年末，碧云尊邸項(xiàng)目待結(jié)轉(zhuǎn)面積為3.73萬(wàn)平米，待結(jié)轉(zhuǎn)金額43.32億元（含稅），預(yù)計(jì)該部分將在2023年結(jié)轉(zhuǎn)完成，可形成對(duì)2023年房地產(chǎn)銷售業(yè)務(wù)收入及毛利率的有效支撐。
　　租賃業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健，出租率持續(xù)攀升：公司持有可供出租的經(jīng)營(yíng)性房產(chǎn)以產(chǎn)業(yè)園為主，截止2022年末持有各類經(jīng)營(yíng)性物業(yè)合計(jì)約302萬(wàn)平米，2022年全年實(shí)現(xiàn)房地產(chǎn)租賃業(yè)務(wù)營(yíng)收15.88億元，同比下降5.46%；毛利率53.34%，同比降低6.32pct；主要原因?yàn)楣韭鋵?shí)租金減免政策，為小微企業(yè)和個(gè)體工商戶減免租金。但2022年平均出租率達(dá)到86.6%，較上年提升2.6pct，為近年來(lái)的最高水平。目前公司擁有4-02地塊項(xiàng)目、29-04地塊項(xiàng)目、12B-03地塊項(xiàng)目及29/30-02地塊改擴(kuò)建項(xiàng)目4個(gè)工業(yè)在建項(xiàng)目，未來(lái)園區(qū)儲(chǔ)備較為充足，同時(shí)隨著疫情結(jié)束及出租率的提升，租賃業(yè)務(wù)收入利潤(rùn)有望修復(fù)。
　　財(cái)務(wù)穩(wěn)健，融資成本持續(xù)優(yōu)化：公司財(cái)務(wù)狀況一直較為穩(wěn)健，截止2023Q1末，公司公告口徑剔除預(yù)收款項(xiàng)后的資產(chǎn)負(fù)債率為50.43%，現(xiàn)金短債比為1.74，凈負(fù)債率為27.05%。得益于其穩(wěn)健的經(jīng)營(yíng)風(fēng)格，公司的融資成本持續(xù)優(yōu)化，2022年全年平均融資成本較2021年進(jìn)一步下降0.43pct至3.24%。
　　深耕浦東，主動(dòng)布局中心城區(qū)，積極補(bǔ)充土地儲(chǔ)備：依賴在浦東區(qū)域多年的經(jīng)營(yíng)積累，公司持續(xù)關(guān)注浦東住宅地塊，2022年競(jìng)得周浦地塊（計(jì)容建面約10萬(wàn)平米，總投資額46億元）；2023年1月公司聯(lián)合體被確定為中心城區(qū)虹口區(qū)138街坊和135街坊住宅地塊更新項(xiàng)目最終實(shí)施主體。未來(lái)可售資源較為充裕，但我們預(yù)計(jì)新獲取項(xiàng)目毛利率低于碧云尊邸項(xiàng)目，未來(lái)房地產(chǎn)銷售業(yè)務(wù)毛利率可能承壓。
　　投資建議：公司深耕上海浦東金橋區(qū)域，以產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新社區(qū)和碧云國(guó)際社區(qū)兩大產(chǎn)品為核心，聚焦“城區(qū)開(kāi)發(fā)與銷售+運(yùn)營(yíng)服務(wù)+產(chǎn)業(yè)投資”三大板塊。其中，隨碧云尊邸項(xiàng)目持續(xù)交付結(jié)轉(zhuǎn)，2023年房地產(chǎn)銷售業(yè)績(jī)將持續(xù)得以釋放；隨疫情影響消除及出租率攀升，租賃業(yè)務(wù)收入利潤(rùn)有望修復(fù)。我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入63.83/70.26/79.87億元，歸母凈利潤(rùn)17.82/15.08/18.95億元。對(duì)應(yīng)PE分別為8.3/9.8/7.8倍，首次覆蓋，給予“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)業(yè)園招租不及預(yù)期，土地投資拓展不及預(yù)期，出租率下降，房地產(chǎn)政策超預(yù)期收緊，融資成本上行等。