>> 安信證券-有色金屬行業(yè)國(guó)企改革專題報(bào)告：提質(zhì)增效，工業(yè)支柱產(chǎn)業(yè)有望迎來價(jià)值重估-230818
| 上傳日期： |
2023/8/18 |
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pdf 共58頁 |
來源： |
安信證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
覃晶晶 |
| 行業(yè)名稱： |
有色金屬 |
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國(guó)企改革深化10年，有色金屬戰(zhàn)略地位愈發(fā)凸顯
我國(guó)國(guó)有企業(yè)改革經(jīng)歷四十余年歷程，國(guó)改進(jìn)入深化階段已十年。2023年7月，新一輪國(guó)改深化提升行動(dòng)正式啟動(dòng)。當(dāng)下有色金屬戰(zhàn)略地位愈發(fā)凸顯，而有色金屬行業(yè)內(nèi)國(guó)企營(yíng)收占比高，占比近43%，國(guó)企改革將利好有色金屬行業(yè)發(fā)展。
過去十年，我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展進(jìn)入新常態(tài)，投資需求增長(zhǎng)的空間正在從傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)向新興產(chǎn)業(yè)。外部環(huán)境方面，美國(guó)利率水平大幅抬升，中美GDP總量差距的縮小，也使得兩國(guó)博弈進(jìn)入新階段。
有色金屬作為工業(yè)生產(chǎn)的重要原料，其供應(yīng)安全性已成為各國(guó)關(guān)注的焦點(diǎn)。有色金屬?gòu)?qiáng)勁的需求與其不可再生性和稀缺性共存，愈發(fā)凸顯了有色金屬行業(yè)的戰(zhàn)略地位。有色金屬的價(jià)值，也已在金屬價(jià)格中樞的上移中體現(xiàn)出市場(chǎng)對(duì)有色金屬的供應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)、需求增長(zhǎng)的一定認(rèn)知。
√政策端，歐美澳和我國(guó)相繼頒布關(guān)鍵礦產(chǎn)、關(guān)鍵材料清單，美國(guó)IRA通脹削減法案和歐盟CRMA關(guān)鍵原材料法案，分別通過對(duì)稅收補(bǔ)貼提出原材料產(chǎn)地要求、對(duì)材料自給率給出遠(yuǎn)期目標(biāo)，捍衛(wèi)資源供應(yīng)安全。
√供給端，有色金屬本身的資源分布就不均勻，而部分資源富集的國(guó)家采取多種資源保護(hù)主義政策，進(jìn)一步增加了有色礦產(chǎn)資源的供應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)。
√需求端，有色金屬的下游需求正在從建筑等傳統(tǒng)需求，向著高附加值、高增速轉(zhuǎn)型，轉(zhuǎn)向更為廣泛且重要的戰(zhàn)略新興行業(yè)。產(chǎn)業(yè)升級(jí)背景下，關(guān)鍵設(shè)備材料國(guó)產(chǎn)替代重要性大大提升。
√價(jià)格上，有色金屬價(jià)格在周期性波動(dòng)中中樞抬升。2013年以來，金屬價(jià)格經(jīng)歷了2輪周期性上漲，CRB金屬現(xiàn)貨指數(shù)呈現(xiàn)出中樞上移的特征。當(dāng)下中美庫存周期探底，未來需求回暖若迎來共振補(bǔ)庫，有望進(jìn)一步提振有色金屬價(jià)格。
對(duì)有色金屬央國(guó)企來說，在當(dāng)前宏觀背景下，央國(guó)企除了需要提升自身經(jīng)營(yíng)能力外，更需要在金屬戰(zhàn)略資源供給的保護(hù)和開發(fā)上承擔(dān)重要角色。例如中國(guó)稀土集團(tuán)在整合后，國(guó)內(nèi)稀土行業(yè)集中度進(jìn)一步提升，供給格局也愈加有序。
經(jīng)營(yíng)指標(biāo)體系優(yōu)化，“一利五率”助力有色央國(guó)企業(yè)績(jī)提質(zhì)
首先，從業(yè)績(jī)上看，我們復(fù)盤了“一利五率”經(jīng)營(yíng)指標(biāo)體系下的有色上市央國(guó)企表現(xiàn)，尤其是有色上市央企，發(fā)現(xiàn)：
√央企去杠桿效應(yīng)明顯。2019年以來，有色上市央企去杠桿效果顯著，資產(chǎn)負(fù)債率呈現(xiàn)出穩(wěn)定下降的趨勢(shì)，大部分央企資產(chǎn)負(fù)債率已降至65%以下。2019-2022年，央企資產(chǎn)負(fù)債率均值自60.44%降至50.67%。
√央企ROE維持正增長(zhǎng)。2019年-2022年，有色上市央企ROE均值自2.2%升至11.2%。有色上市央國(guó)企利潤(rùn)均值維持正增長(zhǎng)，且平均利潤(rùn)增速均超過GDP同比增速，有色上市央企2019-2022年平均利潤(rùn)年均復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)72%。金屬價(jià)格中樞整體上移抬升毛利率水平；另一方面，財(cái)務(wù)費(fèi)用、管理費(fèi)用、銷售費(fèi)用率下降提振利潤(rùn)水平，這得益于降杠桿后負(fù)債規(guī)模減少、公司治理優(yōu)化后人員效率的抬升、及宏觀環(huán)境下融資成本下降等多個(gè)方面。
√營(yíng)業(yè)現(xiàn)金比率顯著提升。2019-2022年，有色上市央企平均營(yíng)業(yè)現(xiàn)金比率自6.84%上升至8.64%，其中存貨周轉(zhuǎn)率和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率基本維持改善趨勢(shì)，央國(guó)企的銷售能力、存貨管理水平、回款能力均有提高。
√研發(fā)投入強(qiáng)度顯著增加。2019-2022年有色上市央企平均研發(fā)投入強(qiáng)度自1.24%升至2.23%，上升0.99pct，2022年央企的研發(fā)投入強(qiáng)度均值已顯著超過民營(yíng)企業(yè)和地方國(guó)企。有色金屬行業(yè)的央國(guó)企研發(fā)支出方向，主要在2方面：（1）專精特新示范企業(yè)，聚焦技術(shù)攻關(guān)和產(chǎn)業(yè)引領(lǐng)（2）上游礦企增強(qiáng)資源儲(chǔ)備，智慧礦山智能化提升開采效率。
√全員勞動(dòng)生產(chǎn)率維持正增長(zhǎng)。據(jù)我們計(jì)算，2019-2022年，有色上市央企的平均全員勞動(dòng)生產(chǎn)率已自15.29萬元/人升至58.43萬元/人，年均復(fù)合增長(zhǎng)率55.6%。央國(guó)企通過以混促改、股權(quán)激勵(lì)、推進(jìn)“三能”機(jī)制等方式，激發(fā)企業(yè)動(dòng)能。
2023年，“一利五率”的新標(biāo)準(zhǔn)考核體系執(zhí)行后，在有色央國(guó)企量、價(jià)、利都有望繼續(xù)提升的情況下，未來行業(yè)內(nèi)央國(guó)企的業(yè)務(wù)質(zhì)量預(yù)計(jì)將迎來進(jìn)一步改善。
我們也進(jìn)而對(duì)比了我國(guó)有色行業(yè)領(lǐng)先央國(guó)企與海外一流企業(yè)的經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)，我們選取了黃金、銅、鋁三個(gè)子行業(yè)，做了資源量、產(chǎn)量、盈利和估值多維度的對(duì)比?？偟膩碚f，對(duì)標(biāo)海外一流企業(yè)，在黃金和銅子行業(yè)，國(guó)企在產(chǎn)儲(chǔ)量等方面仍具成長(zhǎng)空間，鋁企未來估值具有進(jìn)一步提升的潛力。
并購(gòu)重組、資本開支打造產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢(shì)，央國(guó)企價(jià)值有望重估
其次，有色行業(yè)國(guó)企通過增加資本開支投資項(xiàng)目、并購(gòu)重組等方式，行業(yè)集中度進(jìn)一步提升，且盈利能力明顯增強(qiáng)。
資本開支方面：
√在公司重要在建工程項(xiàng)目預(yù)算情況方面，據(jù)各公司2022年年報(bào)，從總量上看，支持公司主營(yíng)業(yè)務(wù)和原有產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)的在建工程項(xiàng)目，仍然占公司主要的資本開支總額；從邊際上看，有色央國(guó)企以向產(chǎn)業(yè)鏈下游深加工延伸和以投向新能源相關(guān)的金屬品種為主，如江西銅業(yè)布局鋰電銅箔、紫金礦業(yè)布局磷酸鐵鋰產(chǎn)線、建設(shè)拉果錯(cuò)鹽湖鋰礦等。
√在央國(guó)企再融資項(xiàng)目方面，從2018年1月-2
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