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凈利率小幅改善，銷(xiāo)售增速領(lǐng)先行業(yè)，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)招商蛇口發(fā)布2023年中報(bào)，上半年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)21.5億元；歸母凈利率4.2%，相較于2022H1微增0.9pct；實(shí)現(xiàn)簽約金額1664.4億元，同比增長(zhǎng)40.1%，銷(xiāo)售增速領(lǐng)先行業(yè)。土儲(chǔ)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，看好未來(lái)市占率持續(xù)提升，我們維持盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2023-2025年歸母凈利潤(rùn)為86.3、115.8和134.8億元，EPS為1.03、1.39、1.62元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE為14.2、10.6、9.1倍，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　營(yíng)收規(guī)模有所下降，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流同比激增
　　2023年上半年，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收514.4億元，同比下降10.6%；歸母凈利潤(rùn)21.5億元，同比增長(zhǎng)14.1%；經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量?jī)纛~265.2億元，同比激增636.6%。整體結(jié)算毛利率16.3%，同比下降2.3pct；其中開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)毛利率17.8%，同比下降2.9pct。
　　公司營(yíng)收下降主要由于上半年結(jié)轉(zhuǎn)項(xiàng)目減少，歸母凈利潤(rùn)逆勢(shì)增長(zhǎng)源于：（1）結(jié)轉(zhuǎn)項(xiàng)目權(quán)益比例增加；（2）費(fèi)用控制較好，銷(xiāo)售、管理、財(cái)務(wù)費(fèi)用均有所下降。
　　銷(xiāo)售挺進(jìn)行業(yè)前五，投資強(qiáng)度有所下降
　　2023年1-6月，實(shí)現(xiàn)簽約銷(xiāo)售金額1664.4億元，同比增加40.1%。上半年公司全口徑簽約金額為行業(yè)第5，同比提升1位。公司1-6月累計(jì)獲取25宗地塊，總計(jì)容面積約238萬(wàn)m2，對(duì)應(yīng)土地總價(jià)416億元，權(quán)益地價(jià)345億元，權(quán)益拿地金額占比達(dá)83.0%，拿地中“核心6+10城”的投資金額占比達(dá)98%。2023上半年拿地占銷(xiāo)售金額比例為25%，低于前兩年水平（2022年，44%；2021年，65%）。
　　舊改方面，2023上半年獲取佛山寶華舊改項(xiàng)目，8月獲取上海寶山路舊改項(xiàng)目。
　　積極拓展融資渠道，財(cái)務(wù)盤(pán)面保持穩(wěn)健
　　公司融資渠道暢通，上半年新增138億元公司債，新增公開(kāi)市場(chǎng)融資74.9億元，票面利率均為同期內(nèi)房企債券利率最低水平。上半年綜合資金成本3.65%，較年初降低24BP。同時(shí)公司積極通過(guò)公募REITs，盤(pán)活存量蓄積動(dòng)能。蛇口產(chǎn)園REIT申請(qǐng)擴(kuò)募后，于2023年3月獲批，6月正式上市。截至2023H1，公司剔除預(yù)收賬款的資產(chǎn)負(fù)債率62.9%、凈負(fù)債率47.0%、現(xiàn)金短債比為1.1，保持“綠檔”。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：市場(chǎng)恢復(fù)不及預(yù)期、房?jī)r(jià)調(diào)控超預(yù)期、多元化業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)不及預(yù)期。