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中高端旅游壁壘穩(wěn)固，收入盈利均超預(yù)期
　　2Q23攜程總收入為112.6億元，同比增長(zhǎng)180.4%，增速高于彭博一致預(yù)期的168.3%。Non-GAAP凈利潤(rùn)34.3億元，對(duì)應(yīng)于Non-GAAP凈利率30.5%，優(yōu)于彭博一致預(yù)期的23.2%，我們認(rèn)為得益于境內(nèi)境外旅游需求的超預(yù)期復(fù)蘇。我們上調(diào)2023-2025年攜程N(yùn)on-GAAP凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)至90/110/142億元（前值：84/107/141億元）。我們根據(jù)PE估值法，基于Non-GAAP凈利潤(rùn)，參照可比公司23年平均估值21.4倍，考慮到攜程中高端流量穩(wěn)固和酒店供應(yīng)鏈的具有高壁壘，因此給予一定的估值溢價(jià)，以23年25倍PE對(duì)攜程進(jìn)行估值，目標(biāo)價(jià)為48.7美元（前值：46美元）。維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　國(guó)內(nèi)旅游需求進(jìn)一步釋放，酒店、票務(wù)實(shí)現(xiàn)超預(yù)期增長(zhǎng)
　　2Q23攜程的交通票務(wù)業(yè)務(wù)收入同比上升173.1%至48.1億元，增速高于彭博一致預(yù)期的165.7%；住宿預(yù)訂收入為42.9億元，同比上升215.8%，增速高于彭博一致預(yù)期的209.9%，交通票務(wù)與住宿預(yù)訂的超預(yù)期表現(xiàn)主要得益于旅游市場(chǎng)的強(qiáng)勁復(fù)蘇。據(jù)公司財(cái)報(bào)披露，報(bào)告期內(nèi)，公司國(guó)內(nèi)酒店預(yù)訂量同比增長(zhǎng)超過(guò)170%，較2019年同期增長(zhǎng)超過(guò)60%。我們預(yù)計(jì)3Q23國(guó)內(nèi)游有望在暑期旅游旺季的需求帶動(dòng)下繼續(xù)保持高速增長(zhǎng)。
　　跨境游復(fù)蘇快于航空供給恢復(fù)水平，助力利潤(rùn)率提升
　　據(jù)公司財(cái)報(bào)披露，盡管2Q23國(guó)際航空業(yè)務(wù)客運(yùn)量?jī)H恢復(fù)到2019年同期的37%，但公司2Q23出境酒店和機(jī)票預(yù)訂量已恢復(fù)到2019年同期水平的60%以上。據(jù)公司業(yè)績(jī)會(huì)披露，香港、澳門(mén)、東南亞、韓國(guó)、非洲等地旅游需求的回歸是復(fù)蘇的主要推動(dòng)力。公司國(guó)際OTA平臺(tái)的機(jī)票預(yù)訂量同比增長(zhǎng)超過(guò)120%，較2019年疫情前同比增長(zhǎng)約100%。攜程跨境供應(yīng)鏈的建設(shè)和中高端客群使其在跨境游復(fù)蘇方面具有領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，恢復(fù)情況好于同行，我們認(rèn)為跨境游作為高利潤(rùn)率業(yè)務(wù)，有望帶動(dòng)集團(tuán)整體利潤(rùn)上升。
　　2Q23 Non-GAAP凈利潤(rùn)率創(chuàng)歷史新高
　　據(jù)公司財(cái)報(bào)披露，2Q23公司銷(xiāo)售及營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用率為20.9%，同比+0.3PCT，環(huán)比+1.8PCT，我們認(rèn)為主因旅游需求復(fù)蘇后清明、五一等旅游旺季促銷(xiāo)帶動(dòng)相關(guān)銷(xiāo)售和營(yíng)銷(xiāo)活動(dòng)費(fèi)用的上升。2Q23公司Non-GAAP歸母凈利潤(rùn)率達(dá)30.5%，為歷史最高值，行業(yè)需求復(fù)蘇疊加公司持續(xù)降本增效舉措卓有成效。據(jù)公司業(yè)績(jī)會(huì)披露，在七月份，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)航空客流量比2019年同期高出10%-15%，國(guó)際航空客流量也在3Q23初恢復(fù)到50%以上，公司國(guó)內(nèi)酒店預(yù)訂與2019年同期相比增長(zhǎng)了超過(guò)70%，繼續(xù)表現(xiàn)出高速增長(zhǎng)勢(shì)頭。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)疲軟；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加??；航司供給恢復(fù)速度慢于預(yù)期。