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投資要點(diǎn)
　　我們的觀點(diǎn)：由于匯兌、前海項(xiàng)目出表一次性因素消除、投資收益下降等原因，公司上半年業(yè)績(jī)波動(dòng)較大。23H1收費(fèi)公路業(yè)務(wù)逐步恢復(fù)，環(huán)保業(yè)務(wù)有所承壓，物流和港口業(yè)務(wù)基本實(shí)現(xiàn)平穩(wěn)，深航負(fù)面影響已集中賬面計(jì)提。物流園轉(zhuǎn)型業(yè)務(wù)波動(dòng)劇烈對(duì)業(yè)績(jī)影響較大，接下來(lái)主要關(guān)注前海二期的結(jié)轉(zhuǎn)，以及華南物流園升級(jí)改造進(jìn)度。我們預(yù)計(jì)公司2023/2024/2025年?duì)I業(yè)收入為203/165/179億元，同比+10%/-19%/+8%，歸母凈利潤(rùn)為21/22/24億元，歸母凈利率為10.4%/13.4%/13.4%，維持“增持”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)6.30港元，對(duì)應(yīng)2023/2024年P(guān)E為6.5/6.1X，目標(biāo)價(jià)下2023E股息收益率為7.7%。
　　收入利潤(rùn)雙承壓：23H1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入69億港元，同比下降7.6%；毛利潤(rùn)23億港元，同比減少3.6%，歸母凈利潤(rùn)0.92億港元，同比下降84.2%。毛利率為32.9%，同比增加1.4個(gè)百分點(diǎn)；歸母凈利率為1.3%，同比下降6.4個(gè)百分點(diǎn)，期內(nèi)凈利率下降主要受到去年同期前海商業(yè)公司增資擴(kuò)股一次性收益消失、人民幣貶值、財(cái)務(wù)成本、國(guó)貨航收益下降等因素的影響。
　　收費(fèi)公路業(yè)務(wù)迅速恢復(fù)，環(huán)保業(yè)務(wù)不及預(yù)期：23H1深高速方面，收費(fèi)公路及大環(huán)保業(yè)務(wù)整體營(yíng)收46億港元，同比下降6%。其中，收費(fèi)公路收入恢復(fù)至29億港元，與去年同期基本持平，排除匯率影響則同比上升8%，凈利潤(rùn)為12億元，同比上升11%；大環(huán)保業(yè)務(wù)收入為8億港元，同比下降16%，凈利潤(rùn)為2181萬(wàn)港元，同比下降89%。公司及大環(huán)保業(yè)務(wù)方面，期內(nèi)公司整體應(yīng)占深高速凈利潤(rùn)為5億港元，同比提升3%。
　　物流業(yè)務(wù)利潤(rùn)率回升：23H1物流園+物流服務(wù)收入為9.3億港元，同比下降5%。歸母凈利潤(rùn)為3.9億港元，同比增長(zhǎng)127%。目前深圳平湖南、黎光、鹽田、坪山、佛山南海和順德等智慧物流港正在全面推進(jìn)中，預(yù)計(jì)黎光及鹽田可在年內(nèi)投產(chǎn)運(yùn)營(yíng)，新增建筑面積約39萬(wàn)平米。
　　港口業(yè)務(wù)占比較小，利潤(rùn)基本保持平穩(wěn)：23H1港口及相關(guān)業(yè)務(wù)收入為13.3億港元，同比下降16%。歸母凈利潤(rùn)為0.5億港元，同比下降6%。
　　基數(shù)原因帶來(lái)物流園轉(zhuǎn)型業(yè)務(wù)利潤(rùn)顯著下降：23H1物流園轉(zhuǎn)型業(yè)務(wù)收入為0.34億港元，同比增長(zhǎng)72%，歸母凈利潤(rùn)為-0.31億港元，下半年隨著前海二期項(xiàng)目結(jié)轉(zhuǎn)，預(yù)計(jì)利潤(rùn)將環(huán)比修復(fù)。
　　債務(wù)狀況平穩(wěn)：受人民幣匯率貶值影響，公司產(chǎn)生凈匯兌虧損6億港元，截至2023H1末公司的凈負(fù)債率為76%，同比上升7個(gè)百分點(diǎn)。總有息負(fù)債為502億港元，同比下降7%，其中人民幣、港元、美元債務(wù)分別占56%、39%、5%。截至23H1，短期負(fù)債約271億港元，占比為54%，期末賬面現(xiàn)金結(jié)余107億港元，短期償債面臨壓力。公司在“投建融管”閉環(huán)模式下，積極探索通過(guò)REITS發(fā)行及私募基金盤(pán)活優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，加速現(xiàn)金回籠。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1）收費(fèi)公路車(chē)流量減少；2）物流園區(qū)利用率下降；3）綜合物流港項(xiàng)目全國(guó)擴(kuò)張不達(dá)預(yù)期；4）物流園升級(jí)進(jìn)度不及預(yù)期。