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1H23營(yíng)收穩(wěn)健增長(zhǎng)，1H23扣非歸母凈利潤(rùn)同比略有下滑。
　　藥品事業(yè)部受益于疫情帶來(lái)的需求提升。
　　維持持有評(píng)級(jí)，下調(diào)目標(biāo)價(jià)至55.20元。
　　1H23營(yíng)收穩(wěn)健增長(zhǎng)，1H23扣非歸母凈利潤(rùn)同比略有下滑：云南白藥發(fā)布2023年中報(bào)。1H23，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收203.1億元，同比增長(zhǎng)13%；實(shí)現(xiàn)毛利56.0億元，同比增長(zhǎng)7%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)28.3億元，同比增長(zhǎng)88%。凈利潤(rùn)增速大幅超過營(yíng)收增速主要原因?yàn)?H22為低基數(shù)。1H23產(chǎn)生了公允價(jià)值凈收益5,300萬(wàn)元（1H22為凈虧損4.2億元），1H23產(chǎn)生了資產(chǎn)減值回?fù)苁找?,900萬(wàn)元（1H22為5.9億元損失），1H23產(chǎn)生了信用減值損失7,500萬(wàn)元（1H22為6.7億元損失）。根據(jù)我們的計(jì)算，如果刨除掉這些一次性項(xiàng)目之后，1H23扣非歸母凈利潤(rùn)同比下滑2%至28.3億元。
　　藥品事業(yè)部受益于疫情帶來(lái)的需求提升：1H23期間，1）藥品事業(yè)部實(shí)現(xiàn)營(yíng)收38.52億元（同比+15%）。核心產(chǎn)品云南白藥氣霧劑營(yíng)收超9億元，同比增長(zhǎng)18%。我們認(rèn)為由于疫情管控放開前后，感冒類和滋補(bǔ)類產(chǎn)品需求增加。感冒類產(chǎn)品蒲地蘭消炎片單品營(yíng)業(yè)收入過億，同比增長(zhǎng)80%；傷風(fēng)停膠囊營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)27%；藿香正氣水同比大幅增長(zhǎng)超260%。2）健康品事業(yè)部實(shí)現(xiàn)營(yíng)收32.45億元（同比+1%）。牙膏1H23市占率提升至25%（2022底為24.4%），穩(wěn)居國(guó)內(nèi)第一。養(yǎng)元青主打控油防脫，1H23營(yíng)收同比+90%，成為天貓平臺(tái)國(guó)貨防脫洗發(fā)水TOP1。但健康品子公司凈利潤(rùn)同比下滑9.5%至12億元，凈利率同比下滑4ppts至36.8%。我們認(rèn)為可能由于3）中藥資源事業(yè)部實(shí)現(xiàn)營(yíng)收8.79億元（同比+21%）。戰(zhàn)略品種三七同比+30%。4）云南省醫(yī)藥（醫(yī)藥流通）實(shí)現(xiàn)營(yíng)收123.64億元（同比+14%）。
　　新業(yè)務(wù)表現(xiàn)有待觀察：公司重點(diǎn)培育口腔智護(hù)、精準(zhǔn)醫(yī)美及智云健康新業(yè)務(wù)單元，打造業(yè)績(jī)新增長(zhǎng)點(diǎn)?？谇恢亲o(hù)業(yè)務(wù)單元聚焦口腔養(yǎng)護(hù)產(chǎn)品。精準(zhǔn)醫(yī)美單元立足醫(yī)美線下旗艦店，拓展醫(yī)美全產(chǎn)業(yè)鏈布局。上海云臻妮醫(yī)療美容門診部、昆明云臻醫(yī)療科技有限公司呈貢綜合門診部已正式運(yùn)營(yíng)。智云健康單元致力于打造功能食品及科學(xué)營(yíng)養(yǎng)產(chǎn)品，目前已擁有線上店鋪23家。。
　　維持“持有”評(píng)級(jí)，將DCF目標(biāo)價(jià)下調(diào)至55.20元。我們的目標(biāo)價(jià)對(duì)應(yīng)2024年P(guān)/E為21x，等于可比公司平均值。我們認(rèn)為云南白藥缺乏短期股價(jià)催化劑，估值理應(yīng)接近于可比公司平均水平。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：下行風(fēng)險(xiǎn)：1）原料藥供應(yīng)及價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；2）大健康行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加??；3）金融資產(chǎn)和投資收益公允價(jià)值變化存在不確定性。上行風(fēng)險(xiǎn)：1）大健康產(chǎn)品增速超預(yù)期；2）擴(kuò)張速度高于預(yù)期；3）產(chǎn)品創(chuàng)新步伐加速。