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投資要點(diǎn)
　　9月11日-14日債券收益率穩(wěn)健下行，但在國(guó)債超預(yù)期增發(fā)、經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)超預(yù)期、14天逆回購重啟等因素影響下，15日中長(zhǎng)久期利率債收益率再次出現(xiàn)明顯回升。之前市場(chǎng)擔(dān)憂的機(jī)構(gòu)負(fù)債端壓力是否會(huì)重新出現(xiàn)？后續(xù)債市走勢(shì)如何？本報(bào)告將針對(duì)上述問題進(jìn)行分析和探討，以期為投資者提供有益參考。
　　央行貨幣政策發(fā)力寬松下資金偏緊及負(fù)債端贖回壓力邊際緩解，可能是9月11日-14日債券收益率穩(wěn)健下行的主要原因。
　　9月15日中長(zhǎng)久期利率債明顯回調(diào)，其主要原因可能與國(guó)債超預(yù)期增發(fā)、經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)超預(yù)期、降準(zhǔn)落地后止盈力量增加、14D逆回購重啟等因素有關(guān)。1）發(fā)行計(jì)劃外的1150億元5年期附息國(guó)債公告發(fā)行，引發(fā)市場(chǎng)對(duì)于后續(xù)財(cái)政明顯發(fā)力的擔(dān)憂；2）8月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)略超市場(chǎng)預(yù)期，或?qū)行纬梢欢ɡ眨?）降準(zhǔn)落地后部分機(jī)構(gòu)二級(jí)市場(chǎng)現(xiàn)券凈賣出力度加大；4）央行時(shí)隔約8個(gè)月重啟14天逆回購，引發(fā)部分投資者對(duì)于“鎖短放長(zhǎng)”的擔(dān)憂。
　　負(fù)債端壓力是否仍將延續(xù)，可能取決于后續(xù)債市是否會(huì)出現(xiàn)持續(xù)回調(diào)。我們認(rèn)為導(dǎo)致9月15日債市出現(xiàn)明顯回調(diào)的利空因素難以持續(xù)，短期內(nèi)債市出現(xiàn)持續(xù)大幅回調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)可能不大。其主要原因可能在于：1）近期國(guó)債供給增量符合季節(jié)性慣例，可能將改變國(guó)債凈供給節(jié)奏，但難以改變國(guó)債凈供給總量；2）14天逆回購重啟或與后續(xù)中秋國(guó)慶小長(zhǎng)假有關(guān)，可能并無明顯的“鎖短放長(zhǎng)”意圖；3）保險(xiǎn)及農(nóng)商行等機(jī)構(gòu)現(xiàn)券凈買入的減少可能與止盈心態(tài)有關(guān)，回調(diào)后債券性價(jià)比的提升反而可能吸引配置盤再度加大力度購券；4）經(jīng)濟(jì)大概率呈現(xiàn)溫和修復(fù)態(tài)勢(shì)，地產(chǎn)放松等穩(wěn)增長(zhǎng)政策的效力仍有待觀察。
　　擾動(dòng)因素增加或?qū)е聜胁▌?dòng)放大，但在估值因素及配置盤負(fù)債端的支撐下債市回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)可控，關(guān)注利空因素消退后債市的階段性修復(fù)行情。雖然近期利率債供給壓力有所增加，但央行已通過降準(zhǔn)等方式表明資金面收斂壓力增大時(shí)期其通過加大流動(dòng)性投放等方式維持資金面平穩(wěn)的態(tài)度和決心，后續(xù)資金收斂及負(fù)債端贖回等壓力或?qū)⒚黠@緩解。往后看，在政策底向社融底的傳導(dǎo)過程中，基本面將迎來一段時(shí)間的驗(yàn)證期，在此期間基本面回暖難以證實(shí)或證偽，債券利率可能難以快速下行。但從估值上來看，經(jīng)過一段時(shí)間的回調(diào)，債券投資的吸引力已出現(xiàn)明顯上升，若地方債供給等短期沖擊影響消退，債市或?qū)⒊霈F(xiàn)階段性修復(fù)行情。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：穩(wěn)增長(zhǎng)政策超預(yù)期、資金利率超預(yù)期、負(fù)債端贖回壓力超預(yù)期