>> 中信證券-中熔電氣(301031)2023年中報點評：實際業(yè)績超預(yù)期，成長邏輯持續(xù)兌現(xiàn)-230828
| 上傳日期： |
2023/8/28 |
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| 348KB |
| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
劉易，田鵬，王濤 |
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2023年上半年，公司補回股份支付及對當(dāng)期所得稅的累計額4,556.39萬元（含稅），公司營收、凈利潤、毛利率、凈利率均符合預(yù)期，此外公司泰國工廠順利建設(shè)，海外拓展順利，全球化邏輯持續(xù)兌現(xiàn)，同時通過設(shè)立子基金借力投資擴展新領(lǐng)域，預(yù)埋新的想象力，總體來看公司向著熔斷器全球龍頭更近一步。由此，再次重申我們的觀點，我們認為公司四大優(yōu)勢進入良性循環(huán)，當(dāng)前規(guī)模、品牌、成本、客戶資源優(yōu)勢將進一步提升，護城河逐漸拓寬。我們預(yù)計公司一方面受益于新能源汽車滲透率、風(fēng)光發(fā)電及儲能裝機量提升（量）及高壓平臺發(fā)展趨勢（價）的行業(yè)增長貝塔，另一方面憑借自身優(yōu)勢將不斷提升市場份額產(chǎn)生阿爾法。考慮到后續(xù)幾年大額股份激勵攤銷費用，及公司依然處于快速成長期，我們預(yù)測公司2023/24/25年凈利潤為1.69/3.42/5.3億元，調(diào)整后的利潤為2.44/4.03/5.68億元，調(diào)整項為加回股權(quán)激勵費用，給予2023年P(guān)EG0.85X，目標(biāo)市值110億元，上調(diào)目標(biāo)價至165元，維持“買入”評級。
▍真實業(yè)績實超預(yù)期，賬面顯示不佳實為會計、財務(wù)處理所致。2023年8月24日晚，公司發(fā)布2023年中報，2023H1公司實現(xiàn)營收4.95億元，同比增長62.12%；實現(xiàn)歸母凈利潤0.57億元，同比下降10.63%，報告期內(nèi)計提股份支付及對當(dāng)期所得稅的累計影響為4,556.39萬元，以權(quán)益結(jié)算的股份支付確認的費用總額3,761.5萬元，差異794.9萬元主要是稅法和會計準(zhǔn)則的時間差異所導(dǎo)致，后期會回補。剔除計提股份支付的影響，報告期凈利潤為1.02億，同比增長61%，業(yè)績略超預(yù)期，主要系公司積極加強與客戶的深入合作，下游訂單同比持續(xù)快速增長所致；單季度看，2023Q2分別實現(xiàn)營收及凈利潤2.63/0.24億元，分別同比+65.28%/-19.95%。分業(yè)務(wù)看，23H1新能源汽車熔斷器營收2.51億元，同比+67.66%；毛利率39.43%，同比-0.83pct。風(fēng)光儲熔斷器營收1.69億元，同比+45.11%；毛利率43.00%，同比+0.46pct。工控及其他熔斷器營收0.51億元，同比+207.50%；毛利率44.77%，同比+2.33pct。隨下游客戶需求放量，新能源賽道有望繼續(xù)貢獻業(yè)績增長；電力熔斷器/激勵（SMD）熔斷器/電子熔斷器收入分別同比+59.27/+273.5/-30.97pct至4.75/0.19/0.01億元。
▍毛利率、凈利率符合預(yù)期。23Q2毛利率40.64%，環(huán)比-0.23pct；凈利率9.24%，環(huán)比-4.8pct；23H1毛利率40.75%，同比-0.17pct，凈利率11.49%，同比-9.35pct，補回股權(quán)支付費用4,556.39萬元，報告期凈利率為20.7%，同比-0.1pct，符合預(yù)期；公司銷售/管理/財務(wù)費用率分別同比+2.29/+3.2/+0.45pct至6.93%/7.62%/0.18%，主要系本期公司擴大銷售團隊、海外市場推廣費等增加、推動職能部門建設(shè)、持續(xù)擴大研發(fā)投入、員工股權(quán)激勵新增股份支付所致，由于股權(quán)激勵費用按照服務(wù)性質(zhì)和成本中心分攤到成本、銷售、管理、研發(fā)費用中，回補之后，各項費用率依舊正常符合預(yù)期。雖然公司賬面費用率由于費用攤銷上升，但費用攤銷不影響公司長期業(yè)績增長趨勢，預(yù)計隨著公司業(yè)務(wù)規(guī)模持續(xù)增長，技術(shù)及管理能力進一步提升，凈利率有望逐季恢復(fù)。
▍泰國工廠順利建設(shè)，海外拓展順利，全球化邏輯持續(xù)兌現(xiàn)。根據(jù)公司公告，公司8月9日審議通過《關(guān)于設(shè)立海外全資子公司及孫公司的議案》，決定在新加坡設(shè)立子公司，泰國、美國設(shè)立孫公司，在泰國建立海外工廠。公司目前在美國底特律、德國雷根斯堡、韓國首爾設(shè)有辦事處，并于今年2月在日本設(shè)立子公司，此次在新加坡、泰國、美國設(shè)立子公司&分公司，覆蓋美國、歐洲、亞洲客戶，在國際市場，公司已進入特斯拉、戴姆勒、沃爾沃等供應(yīng)鏈。此次在海外設(shè)立子公司及規(guī)劃產(chǎn)線，有望加快實現(xiàn)海外市占率提升，我們預(yù)計明后年公司將會充分受益于全球尤其是海外客戶800V新平臺帶來的新的供應(yīng)機會及激勵熔斷器加速上量趨勢。
▍借力投資擴展新領(lǐng)域，預(yù)埋新的想象力。公司6月1日發(fā)布《關(guān)于擬與專業(yè)投資機構(gòu)共同投資的公告》，公告顯示為促進公司長遠發(fā)展，充分借助專業(yè)投資機構(gòu)的資源優(yōu)勢，進一步拓寬公司行業(yè)領(lǐng)域、提升綜合競爭力，公司作為有限合伙人與上海石雀及其他有限合伙人擬簽署《上海石雀麒麟創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)（有限合伙）合伙協(xié)議》，該基金主要投資于汽車電子、傳感器產(chǎn)業(yè)鏈、半導(dǎo)體、新能源等行業(yè)的未上市企業(yè)股權(quán)。當(dāng)前，公司主要產(chǎn)品為新能源等中高端電力熔斷器市場，但是低壓市場、e-fuse等市場具有更大的市場潛力，通過設(shè)立子基金對外投資，更有利于公司擴展新市場，打開新的增長曲線。
▍解除質(zhì)疑，揚帆起航，國內(nèi)歷練成為海外破浪的飛剪艏。目前公司是國內(nèi)熔斷器市場的絕對龍頭，而全球車企新平臺（800V）定點近兩年有望集中落地，我們預(yù)計中熔憑借極強的綜合競爭優(yōu)勢將在國外市場表現(xiàn)超強競爭力獲得較大市場份額，而按照國內(nèi)外汽車比例，海外市場規(guī)模遠大于國內(nèi)，2022年公司海外營收占比只有5%，未來海外營收占比預(yù)計將超過國內(nèi)。同時，激勵熔斷器進展超預(yù)期：1）車載：隨著公司過去3年的耕耘及客戶新車型定點落地，我們判斷激勵熔斷器的放量與滲透率提升大年在2024年
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