>> 長(zhǎng)江證券-8月工業(yè)企業(yè)利潤點(diǎn)評(píng)：如何理解上中下游盈利同步改善？-230927
| 上傳日期： |
2023/9/28 |
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| 2210KB |
| 格式： |
pdf 共10頁 |
來源： |
長(zhǎng)江證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
于博,劉承昊 |
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事件描述
9月27日，國家統(tǒng)計(jì)局公布數(shù)據(jù)：1-8月規(guī)上工業(yè)企業(yè)利潤總額同比下降11.7%。
事件評(píng)論
8月利潤增速由負(fù)轉(zhuǎn)正。1-8月，規(guī)上工業(yè)企業(yè)利潤同比降幅收窄至11.7%，當(dāng)月同比增速由負(fù)轉(zhuǎn)正至17.6%（前值-6.6%），當(dāng)月兩年復(fù)合增速由負(fù)轉(zhuǎn)正至3.3%（前值-10.1%），改善極為明顯。營收增速與營收利潤率雙雙回升，是推動(dòng)盈利顯著改善的兩大動(dòng)力。一方面，8月營收同比增速回升至1%，兩年復(fù)合增速回升至3.4%，需求企穩(wěn)轉(zhuǎn)好趨勢(shì)明確；另一方面，8月營收利潤率回升至6.41%，高于過去6年同期均值，反映企業(yè)盈利能力亦有改善。
多數(shù)行業(yè)盈利改善，原材料行業(yè)利潤占比提升。8月，41個(gè)工業(yè)企業(yè)子行業(yè)中，有29個(gè)行業(yè)當(dāng)月利潤同比增速回升（前值15個(gè)），28個(gè)行業(yè)當(dāng)月利潤兩年復(fù)合增速回升（前值9個(gè)），反映8月多數(shù)行業(yè)盈利增速改善。從制造業(yè)來看，上中下游盈利增速均顯著回升，其中上游原材料加工行業(yè)利潤增速改善最為明顯。8月上游原材料加工業(yè)當(dāng)月利潤同比增速由負(fù)轉(zhuǎn)正至43.9%（前值-21%），其利潤占工業(yè)企業(yè)利潤總額的比重環(huán)比回升2.8pct，同比回升1.9pct；油氣加工、鋼鐵、有色冶煉利潤合計(jì)拉動(dòng)8月工業(yè)企業(yè)利潤增速12.2pct，化工、建材等行業(yè)對(duì)工業(yè)企業(yè)利潤增速的拖累同步收窄。此外，值得一提的是，裝備制造類行業(yè)盈利增速依舊強(qiáng)勁，電氣機(jī)械、計(jì)算機(jī)通信電子以及汽車對(duì)工業(yè)企業(yè)利潤增速回升亦有重要貢獻(xiàn)。
產(chǎn)銷銜接轉(zhuǎn)好，企業(yè)謹(jǐn)慎經(jīng)營，帶動(dòng)利潤率改善。從利潤占比的格局變化來看，8月工業(yè)企業(yè)利潤增速回升，似乎主要?dú)w功于上游原材料價(jià)格回升。但從營收利潤率來看，這一判斷并不全面。一方面，整體而言，1-8月工業(yè)企業(yè)每百元營業(yè)收入對(duì)應(yīng)的成本較1-7月更低，回落至85.17元。另一方面，結(jié)構(gòu)上，31個(gè)制造業(yè)子行業(yè)中，僅有4個(gè)行業(yè)營收利潤率小幅回落，其余行業(yè)營收利潤率均在改善，中游裝備制造、下游消費(fèi)品制造營收利潤率分別較上月提升1.88pct和0.74pct。同時(shí)，私營企業(yè)盈利增速回升比國企更明顯，這與PPI增速回升帶動(dòng)國企盈利增速更快反彈的規(guī)律有差異。綜合來看，8月原材料價(jià)格上漲，并沒有影響中下游行業(yè)在8月的盈利能力。究其原因，我們認(rèn)為，企業(yè)經(jīng)營日趨謹(jǐn)慎、產(chǎn)銷銜接加快是造成這一現(xiàn)象的主因。5月-7月規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)存貨中，非產(chǎn)成品庫存的存貨比例（原材料和在產(chǎn)品為主）始終維持在61.9%，位于近7年以來同期低位。盡管產(chǎn)成品庫存增速持續(xù)下滑，但這一比例并未有擴(kuò)張。這反映出，企業(yè)對(duì)未來需求回升的信心偏弱，對(duì)于補(bǔ)充原材料的需求不強(qiáng)。因而，8月上中下游營收利潤率同步改善，或主要緣于：1）政策預(yù)期走強(qiáng)，推動(dòng)大宗商品漲價(jià)，帶動(dòng)上游利潤率改善；2）下游消耗的仍是漲價(jià)前的低價(jià)原材料，而對(duì)于漲價(jià)后的原材料采購并不積極，利潤率在原材料去庫和需求改善雙重力量的推動(dòng)下回升。
周期迎來拐點(diǎn)，結(jié)構(gòu)分化比整體斜率更重要。8月名義庫存增速回升至2.4%，實(shí)際庫存增速回落至5.6%，庫存周期臨近從“被動(dòng)去庫存”向“主動(dòng)補(bǔ)庫存”切換的拐點(diǎn)。補(bǔ)庫存整體動(dòng)力有多強(qiáng)，取決于總需求的韌性。我們認(rèn)為，考慮中長(zhǎng)期因素，若沒有政策外力推動(dòng)，總需求緩步回升的概率較大，此輪補(bǔ)庫存的斜率或偏緩。但整體周期偏弱并不影響結(jié)構(gòu)分化，上游走強(qiáng)動(dòng)力仍在。一方面，經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)帶動(dòng)工業(yè)產(chǎn)銷率逐步改善，中下游行業(yè)普遍存在補(bǔ)充原材料庫存的剛性需求。另一方面，實(shí)際庫存穩(wěn)步去化導(dǎo)致上游行業(yè)產(chǎn)成品庫存越來越薄，價(jià)格彈性逐步提升。我們認(rèn)為，在這兩方面力量的驅(qū)動(dòng)下，上游行業(yè)盈利增速改善仍有空間，且相對(duì)中下游行業(yè)的優(yōu)勢(shì)將進(jìn)一步凸顯。
風(fēng)險(xiǎn)提示
海外需求存在不確定性。
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