>> 中信證券-2023年9月美國CPI點評：通脹粘性仍懸而未決，但罷工難致二次通脹-231013
| 上傳日期： |
2023/10/13 |
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| 格式： |
pdf 共7頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
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作者： |
崔嶸,李翀 |
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此報告為加密報告 |
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美國9月總體CPI超預(yù)期而核心CPI符合預(yù)期，總體CPI同比在能源價格支撐下超預(yù)期持平，核心領(lǐng)域的去通脹進程則仍在持續(xù)，不過粘性仍懸而未決。從汽車庫存、生產(chǎn)成本和工會涉及范圍看，我們認為美國汽車制造業(yè)罷工事件或尚不足以引發(fā)核心項的二次通脹。盡管粘性仍是短期考驗，我們?nèi)灶A(yù)計美國通脹中樞難以明顯反彈，總體PCE物價指數(shù)環(huán)比在今年9月會持平于0.4%，而總體CPI同比或?qū)⒃诮衲?0月重啟下行趨勢，維持美聯(lián)儲11月更可能不加息的判斷。
▍事項：美國2023年9月CPI同比上漲3.7%（預(yù)期3.6%，前值3.7%），CPI季調(diào)后環(huán)比上漲0.4%（預(yù)期0.3%，前值0.6%）；核心CPI同比上漲4.1%（預(yù)期4.1%，前值4.3%），核心CPI季調(diào)后環(huán)比上漲0.3%（預(yù)期0.3%，前值0.3%）。
▍美國9月總體CPI超預(yù)期而核心CPI符合預(yù)期，通脹的粘性仍然懸而未決。9月，美國核心CPI同比如期回落至4.1%，是2021年9月以來最低值，總體CPI同比則在能源價格支撐下超預(yù)期持平。結(jié)合9月PPI報告看，美國核心領(lǐng)域的去通脹進程仍在持續(xù)，不過粘性仍懸而未決。具體到四分法來看：
（1）食品價格環(huán)比再次與前值持平于0.2%。家庭食品環(huán)比增幅繼續(xù)縮小0.1個分點至0.1%，而在外飲食環(huán)比則繼續(xù)上升0.1個百分點至0.4%，屬于較理想的正常波動范圍。
?。?）能源價格環(huán)比漲幅從前值5.6%縮窄至1.5%。原油供給端擾動對能源價格的影響逐漸減弱，汽油價格季調(diào)后環(huán)比增幅由前值10.6%大幅回落至2.1%（季調(diào)前環(huán)比為0.6%），電力價格環(huán)比上升1.1個百分點至1.3%，天然氣價格環(huán)比則由前值0.1%降至-1.9%。
?。?）核心商品價格環(huán)比由前值-0.1%回落至-0.4%，已連續(xù)四個月為負。二手車環(huán)比由前值-1.2%擴大跌幅至-2.5%，同樣是連續(xù)四個月環(huán)比負增長；家具陳設(shè)、服裝、醫(yī)療保健商品的環(huán)比增速都由正轉(zhuǎn)負，而休閑商品、教育與通訊商品價格則較前月上升。
（4）核心服務(wù)環(huán)比升至0.6%，是今年2月以來最高值。這主要是由住宅項環(huán)比反彈所致，不過住宅項同比仍延續(xù)過去半年以來的緩慢回落趨勢。除住宅外核心服務(wù)（ex-shelter）環(huán)比由前值0.53%小幅回落至0.46%，同比則由4.08%降至3.74%，表明去通脹進程繼續(xù)但同時粘性仍然存在。
▍美國汽車制造業(yè)罷工事件可能尚不足以引起核心項出現(xiàn)二次通脹。市場擔憂已持續(xù)近一個月的全美汽車聯(lián)合會（UAW）罷工事件對美國核心項通脹走勢的影響，不過目前看我們認為這尚不足以導(dǎo)致核心通脹中樞出現(xiàn)明顯抬升。首先，Cox Automotive的庫存數(shù)據(jù)顯示盡管罷工持續(xù)，但美國待售新車數(shù)量在10月初仍升至221萬輛（同比上升六成），是2021年春以來的最高水平，行業(yè)整體仍余60天的庫存供應(yīng)量，身處罷工風(fēng)波中心的斯特蘭蒂斯、福特汽車和通用汽車的庫存供應(yīng)量仍分別達到111天、90天和60天。較充足的汽車庫存意味著罷工事件可能難以導(dǎo)致汽車價格因供應(yīng)短缺而大幅上升。其次，勞動力成本在汽車生產(chǎn)成本中占比并不大，原材料才是最主要的汽車生產(chǎn)成本項，Knig等（2021）指出勞動力成本僅占新車售價的一成1，因此即便汽車制造業(yè)工人兌現(xiàn)大幅漲薪訴求，其對汽車售價的影響可能也較有限。最后，并非所有汽車制造商都有工會存在，例如特斯拉、本田等車企在美國則未有工會成立，所以我們傾向于認為UAW罷工事件與此前聯(lián)合包裹服務(wù)（UPS）大幅漲薪談判的事件類似，并非系統(tǒng)性事件。
▍我們?nèi)灶A(yù)計美國通脹中樞難以明顯反彈，盡管粘性仍是短期考驗。一方面，隨著OPEC+的減產(chǎn)計劃逐漸明朗，能源價格供給端的擾動可能逐漸減弱，我們?nèi)灶A(yù)計高利率環(huán)境將抑制全球經(jīng)濟景氣，需求前景的不確定性可能會限制油價的進一步上漲空間；同時隨著學(xué)生貸款還款賬單的恢復(fù)及消費信貸環(huán)境偏緊，居民的商品消費需求可能面臨阻力（請見《海外宏觀經(jīng)濟專題—美國學(xué)生貸款恢復(fù)繳款將削弱消費需求韌性》2023-09-07），這可能會抑制核心商品的提價空間。另一方面，根據(jù)CPI報告的編制規(guī)則，我們預(yù)計今年10月至明年3月健康保險項（health insurance）的環(huán)比中樞將從目前的約-4%上升至約2%，且仍未閉合的勞動力市場供需缺口可能仍會支撐薪資增長動能，這可能在今年四季度減緩去通脹進程。我們預(yù)計總體PCE物價指數(shù)環(huán)比在今年9月會持平于0.4%，而總體CPI同比將在今年10月重啟下行趨勢。
▍我們維持此前判斷，即美聯(lián)儲11月不加息的概率較大。一方面，盡管9月總體CPI數(shù)據(jù)超預(yù)期反彈，但這主要是能源項和住宅項貢獻所致，這兩個分項在未來明顯走高的風(fēng)險仍然較小，我們認為9月數(shù)據(jù)不足以改變此前對美聯(lián)儲11月暫停加息的判斷。另一方面，9月非農(nóng)薪資增速低于預(yù)期且數(shù)值較理想（環(huán)比0.2%，預(yù)期0.3%），如果9月15日開始的UAW罷工在未來數(shù)天持續(xù)，則10月非農(nóng)就業(yè)報告將會體現(xiàn)這對減少就業(yè)人數(shù)的影響（盡管非農(nóng)就業(yè)報告發(fā)布時間將略晚于11月議息會議），結(jié)合我們對勞動力市場持續(xù)降溫、美國失業(yè)率中樞可能在四季度出現(xiàn)加速轉(zhuǎn)折點的判斷，我們?nèi)哉J為美聯(lián)儲11月不加息的概率較大。
▍風(fēng)險因素：美國經(jīng)濟降溫的時點慢于預(yù)期；美國通脹繼續(xù)
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