>> 華創(chuàng)證券-天潤乳業(yè)(600419)2023年三季報點評：并購再度拖累，Q3業(yè)績承壓-231025
| 上傳日期： |
2023/10/26 |
大小： |
1310KB |
| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評級： |
推薦 |
作者： |
歐陽予,董廣陽,范子盼 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告，僅限高級會員查看 |
|
|
事項：
天潤乳業(yè)發(fā)布2023年三季報。23Q1-Q3公司實現(xiàn)收入20.83億元，同比+12.50%；實現(xiàn)歸母凈利潤1.43億元，同比-7.44%；扣非歸母凈利潤為1.44億元，同比+3.92%。單Q3公司實現(xiàn)營收6.94億元，同比+12.25%；歸母凈利潤0.17億元，同比-63.71%；扣非歸母凈利潤0.27億元，同比-35.52%。
評論：
預(yù)計Q3內(nèi)生營收維持中高個位數(shù)穩(wěn)增，新農(nóng)并表進一步增厚。公司疆外擴張持續(xù)推進，支撐公司Q3內(nèi)生營收在需求疲軟、基數(shù)上行背景下，仍延續(xù)了中高個位數(shù)增長，新農(nóng)并表進一步增厚表觀營收。分業(yè)務(wù)看，單Q3常溫/低溫/畜牧業(yè)分別實現(xiàn)收入3.90/2.68 /0.29億元，同比+20.65%/+3.90%/+8.02%。分地區(qū)看，Q3疆內(nèi)經(jīng)銷商環(huán)比增加7家，疆外經(jīng)銷商環(huán)比增加6家，疆內(nèi)/疆外實現(xiàn)收入3.63 /3.25億元，同比+8.23%/+15.41%。
收購新農(nóng)相關(guān)事項再度拖累，Q3業(yè)績大幅下滑。雖原奶價格加速下行，但23Q3天潤毛利率為17.62%，僅同比微增0.01pcts，主要系并表新農(nóng)后公司奶源自給率進一步大幅提升至90%左右，故公司毛利率更多地體現(xiàn)了飼料成本高企的壓力。23Q3公司銷售/管理/研發(fā)/財務(wù)費用率為5.68%/3.62%/0.77%/1.07%，同比-0.38pcts/+0.41pcts/+0.44pcts/+1.07pcts，營收增長下銷售費率有所攤薄，同時公司加強產(chǎn)品及牧業(yè)領(lǐng)域研發(fā)致研發(fā)費用率有所提升；而因收購新農(nóng)相關(guān)事項，公司今年新增長期借款8.2億元，致財務(wù)費用大幅增長，管理費用率亦有所增加。此外，市場淘汰牛價格下降背景下，公司并表新農(nóng)后繼續(xù)處置牛只，導(dǎo)致非流動資產(chǎn)處置損益-0.23億元，占營收比重-3.37%，同比-2.56pcts，進一步拖累盈利，23Q3凈利率為2.15%，同比-5.48pcts。
公司以短期換長期，于牧業(yè)周期底部擴充新疆奶源稀缺資產(chǎn)，雖短期業(yè)績擾動或?qū)⒊掷m(xù)，但經(jīng)營壁壘實在夯實。當(dāng)前上游牧業(yè)經(jīng)受原奶價格大幅下跌而飼料成本高企的雙重壓力，企業(yè)經(jīng)營普遍承壓、中小牧場甚至存在出清風(fēng)險。天潤于周期底部收購新農(nóng)乳業(yè)，夯實疆內(nèi)地位并進一步擴充奶源?？紤]新疆地域的不可復(fù)制性及新疆奶源特色突出，疆奶定位實為乳業(yè)兩強格局下差異化突圍的利刃，收購新農(nóng)后公司經(jīng)營壁壘得到進一步夯實。但短期來看，一是我們預(yù)計原奶價格至少至24Q3旺季前或仍將延續(xù)下行態(tài)勢，牧業(yè)資產(chǎn)經(jīng)營相對承壓，二是財務(wù)費用及溢價收購攤銷壓力短期或?qū)⒀永m(xù)（后續(xù)可關(guān)注轉(zhuǎn)債發(fā)行進展），故收購事項帶來的業(yè)績擾動短期仍存，預(yù)計隨著來年起需求穩(wěn)步修復(fù)，牛只處置影響減少，經(jīng)營有望逐步回暖。
投資建議：并購?fù)侠鄱唐谟?，關(guān)注長期壁壘夯實，維持“推薦”評級?？紤]當(dāng)前需求復(fù)蘇偏弱，且收購新農(nóng)相關(guān)影響短期仍將延續(xù)，我們下調(diào)23-25年EPS預(yù)測至0.53/0.71/0.87元（原預(yù)測為0.73/0.88/1.04元），現(xiàn)價對應(yīng)PE估值23/18/14倍。公司疆外擴張邏輯未變、疆內(nèi)奶源壁壘持續(xù)夯實，建議關(guān)注需求復(fù)蘇情況及年底可轉(zhuǎn)債發(fā)行進展。我們相應(yīng)下調(diào)目標(biāo)價至15元，對應(yīng)24年P(guān)E約21倍，維持“推薦”評級。
風(fēng)險提示：需求復(fù)蘇不及預(yù)期、飼料價格大幅波動、淘汰牛只價格下行等。
|
|
