>> 德邦證券-美聯(lián)儲周觀察：美聯(lián)儲是否已結(jié)束本輪加息周期？-231105
| 上傳日期： |
2023/11/6 |
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| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
德邦證券 |
| 評級： |
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作者： |
蘆哲,張佳煒 |
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核心觀點：12月加息與否需看經(jīng)濟過熱敘事是否重現(xiàn)，維持明年6月前美聯(lián)儲不降息的觀點。11月FOMC會議Powell認(rèn)為金融條件對經(jīng)濟產(chǎn)生限制性影響需滿足持續(xù)性、長端利率上行不僅是對政策利率預(yù)期的反映兩個條件。美聯(lián)儲大概率會維持“不加息，但保留加息選項”的方法，以最大化平衡經(jīng)濟下行與通脹上行風(fēng)險。本周非農(nóng)、PMI等數(shù)據(jù)顯示美國經(jīng)濟過熱敘事反轉(zhuǎn)，好于預(yù)期的四季度財政部再融資計劃則改善美債流動性，推動長端利率下行。12月加息與否將取決于經(jīng)濟數(shù)據(jù)，但末次加息對資產(chǎn)價格的影響已然趨弱?；谖磥砣齻€季度美國經(jīng)濟暫時軟著陸、通脹難實現(xiàn)2%目標(biāo)的基準(zhǔn)假設(shè)，我們維持明年6月前美聯(lián)儲不降息的觀點。
聯(lián)邦基金利率：交易員預(yù)期12月加息概率僅4.8%，降息預(yù)期提前至2024年5月，且預(yù)期明年將有4次降息。①近端加息預(yù)期：CME聯(lián)邦基金期貨模型顯示（表1），交易員預(yù)期12月加息概率僅4.8%，前周收盤為19.8%，預(yù)期12月不加息、明年1月再加息概率為8.8%；②遠(yuǎn)端降息預(yù)期：CME聯(lián)邦基金期貨模型顯示，在當(dāng)前[5.25,5.5]%利率水平下，交易員預(yù)期首次降息時點前置至2024年5月。11月以來密集公布的一系列重要經(jīng)濟數(shù)據(jù)幾乎全面遜于預(yù)期，如10月ISM制造業(yè)PMI在連續(xù)向榮枯線回暖的過程中突然因新訂單、就業(yè)等重要分項的拖累再度回跌（預(yù)期49，實際46.7）、三季度非農(nóng)單位勞務(wù)成本不及預(yù)期且轉(zhuǎn)負(fù)（預(yù)期+0.3%，實際-0.8%）、10月新增ADP（預(yù)期+15萬，實際+11.3萬）與非農(nóng)就業(yè)（預(yù)期+18萬，實際+15萬）不及預(yù)期，這導(dǎo)致市場對經(jīng)濟前景出現(xiàn)了“進一步但又不至于悲觀到極點”的下修，疊加11月FOMC發(fā)布會上Powell弱化點陣圖的指引作用，深化市場對加息停止的預(yù)期，加碼市場對“經(jīng)濟降溫加碼→聯(lián)儲緊縮減碼”的交易。同時，財政部Q4季度融資計劃上調(diào)政府收入預(yù)期、下調(diào)發(fā)債計劃并縮減發(fā)債久期，長債供給改善導(dǎo)致美債利率部分回吐此前的供給壓力。在寬財政與長債發(fā)行力度減弱、經(jīng)濟數(shù)據(jù)疲軟并倒逼聯(lián)儲緊縮預(yù)期降溫的共同推動下，10年美債利率從5%高點迅速回落至4.5%附近，也導(dǎo)致偏緊的金融條件再度轉(zhuǎn)松。向前看，“財政乏力→經(jīng)濟疲軟→緊縮減碼”弱化美聯(lián)儲再加息的必要性，市場開始討論美聯(lián)儲是否已停止加息。我們認(rèn)為，通脹前景仍不明朗，美聯(lián)儲仍會保留加息選項，但是否還有末次加息對市場的影響已然鈍化。如Powell發(fā)布會所言，美國通脹的進展將會是顛簸的（in lumps and bumps），無論是尚有不確定性的能源通脹還是仍具黏性的超級核心通脹，都意味著在總供給難以完全修復(fù)的背景下，美聯(lián)儲難以在軟著陸的經(jīng)濟環(huán)境中實現(xiàn)2%通脹目標(biāo)，即未來三個季度（到明年6月結(jié)束時）美聯(lián)儲難有降息。
美聯(lián)儲資產(chǎn)負(fù)債表：TGA自9月以來首次回落，凈流動性持續(xù)回補。本周美聯(lián)儲總資產(chǎn)減少413.99億至7.92萬億美元（表2）。①資產(chǎn)端：證券資產(chǎn)減少395.99億至7.34萬億美元（全部來自美國國債），貸款工具減少18.42億至1631億美元。按類別看，主要貸款、BTFP、其他信貸擔(dān)保工具分別新增-2.19、0.02、-14.66億美元（圖10）。按期限看，1-15天、16-90天、91天-1年貸款工具分別新增34、2、16億美元（圖12）。②負(fù)債端&凈資產(chǎn)：本周美聯(lián)儲負(fù)債減少920.58億美元至4.60萬億美元（逆回購減少66億至1.397萬億美元、TGA減少947.09億至7530億美元），銀行準(zhǔn)備金余額增加506.59億至3.315萬億美元。美聯(lián)儲投放凈流動性規(guī)模較上周增加600億美元（圖15）。
風(fēng)險提示：金融系統(tǒng)風(fēng)險再度發(fā)酵；通脹下行速度不及預(yù)期；美聯(lián)儲加碼緊縮。
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