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事件描述
　　公司前三季度實現(xiàn)營收207.0億（-16.7%），歸母凈利-5.0億元（去年同期盈利9065萬元），扣非后歸母凈利潤-5.7億元（去年同期盈利4233萬元），綜合毛利率27.2%（-0.6pct）。
　　事件評論
　　結(jié)算資源減少導致收入同比下降，毛利率下滑與減值拖累歸母業(yè)績表現(xiàn)。今年前三季度公司實現(xiàn)營收207.0億（-16.7%），營收下降主因開發(fā)業(yè)務結(jié)算收入下滑。而歸母凈利為虧損5.0億元（去年同期盈利9065萬元），主因綜合毛利率同比下滑0.6pct至27.2%，計提減值6.2億元（資產(chǎn)減值5.8億元、信用減值0.4億元）。此外期間費用率同比提升3.7pct至17.0%也一定程度拖累業(yè)績表現(xiàn)。雖稅金及附加率同比下降1.6pct至3.2%，對聯(lián)合營企業(yè)的投資收益0.9億元（去年同期虧損1.2億元），仍難抵毛利率下滑、計提減值對業(yè)績的不利影響。截至2023Q3公司賬上預收賬款372.9億元（+0.5%），預收賬款/2022年結(jié)算收入=1.1X，對后期結(jié)算收入維持相對穩(wěn)健的展望。
　　銷售投資順勢回落，土儲充?？蓪罄m(xù)銷售提供一定支撐。今年前三季度公司銷售量降價升，實現(xiàn)銷售額388億元（+3.8%），銷售面積161萬方（-11.3%），銷售均價2.4萬元/方（+17.1%）（銷售數(shù)據(jù)源自克而瑞），均價上漲或因銷售布局的城市能級提高。前三季度公司新獲取3宗項目，分別位于南京、西安、上海，拿地建面16.8萬方（-59.0%），拿地金額31.4億元（-59.1%），拿地均價1.87萬元/方（-0.4%）；金額與面積維度的拿地強度分別為8.1%、10.5%，在銷售持續(xù)低迷，資金鏈邊際趨緊的環(huán)境下，公司在拓展上嚴格投資標準，拿地審慎。截至2023H公司可售土儲貨值約1666億元，可售周期逾3年，一旦市場邊際改善，充裕的土儲有效保障后期銷售規(guī)模增長。
　　有息負債小幅提升，現(xiàn)金短債比保障倍數(shù)較高。截至2023Q3公司有息負債778.1億元（+5.6%），有息負債規(guī)模小幅提升?，F(xiàn)金短債比（未剔除受限資金）=1.95X（+0.65X），凈負債率104.4%（+10.6pct），剔除預收的資產(chǎn)負債率72.1%（+1.0pct）。
　　投資建議：盈利能力下滑與減值拖累業(yè)績表現(xiàn)，靜待未來價值修復。2023年公司以創(chuàng)造價值和利潤為首要目標，全力以赴扭虧增盈。公司響應號召，盤活資產(chǎn)，積極轉(zhuǎn)讓上海、北京等核心城市核心地段的自持物業(yè)，持續(xù)關注公司未來價值修復。預測公司2023-2025年歸母凈利2.8/4.8/6.2億，2024-2025年業(yè)績增速72.6%、29.1%，對應P/B為0.95/0.92/0.89X，給予“增持”評級。
　　風險提示
　　1、市場銷售延續(xù)弱勢，公司銷售及現(xiàn)金流回款不及預期；
　　2、毛利率下行，存貨減值拖累業(yè)績表現(xiàn)。