>> 中信證券-錦江酒店(600754)重大事項點評：收購集團高端酒管公司，完善全服務(wù)酒店布局-231130
| 上傳日期： |
2023/11/30 |
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| 格式： |
pdf 共1頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
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作者： |
姜婭,劉濟瑋,王詩然 |
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公司于2023年11月29日公告，擬收購錦江資本旗下錦江國際酒店管理公司全部股份，后者在全國35個城市管理76家星級酒店，其中五/四星級酒店分別40/32家。我們預(yù)計2023年擬收購業(yè)務(wù)有望為集團帶來3000萬元左右利潤增厚，據(jù)此我們測算對應(yīng)交易對價4.61億元，收購PE倍數(shù)約為15x，收購價相對合理。23M8公司與麗笙酒店達成境內(nèi)相關(guān)品牌使用經(jīng)營、技術(shù)支持協(xié)議，有助于提升錦江高星級酒店管理運營能力。本次收購一旦成行后錦江酒店管理業(yè)務(wù)將由有限服務(wù)酒店擴展至經(jīng)濟型、中端、高端品牌的全覆蓋，同時也有有利于解決和大股東同業(yè)競爭問題。公司持續(xù)推進中國區(qū)和海外業(yè)務(wù)整合，穩(wěn)步推進會員體系收費，盈利能力有望持續(xù)改善。長期看好公司在品牌、供應(yīng)鏈、技術(shù)、運營方面發(fā)展以及行業(yè)頭部領(lǐng)先優(yōu)勢，維持“買入”評級。
▍事件：錦江擬收購集團旗下四五星酒店管理公司全部股份。錦江酒店擬以協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式收購錦資本持有的錦江國際酒店管理有限公司100%股權(quán)，交易價格合計為4.61億元人民幣，與賬面值相比的溢價為37.54%，購買溢價比例相對合理（對比看錦江收購維也納80%股權(quán)時收購價與賬面值的相對溢價率約為352%）。酒管公司是高端酒店品牌管理公司，專門從事全服務(wù)酒店管理。截至2023年9月30日，酒管公司在全國35個城市管理76家星級酒店（截至4月7日資產(chǎn)評估報告發(fā)布日，管理公司及其子公司在管酒店74家，5家確定不再續(xù)約，3家因資金問題啟動時間尚不確定，1家擬終止，1家因長期拖欠管理費提起訴訟；另有7家在基準日后預(yù)計轉(zhuǎn)入，其中1家目前已停業(yè)，2025年重新開始營業(yè)），其中五/四星級酒店分別40/32家；經(jīng)營和管理的品牌包括J酒店、巖花園、錦江和昆侖。
▍一旦高端酒店業(yè)務(wù)入表，2024年有望帶來3000萬元左右利潤增厚。2020全年、2021全年、2022全年、2023Q1~Q3酒管公司收入分別為1.48億、1.72億、1.61億、0.81億元，凈利潤分別為-0.22億、0.16億、-0.07億、0.12億元，2023Q1~Q3凈利率14.5%，截至23Q3酒管公司資產(chǎn)負債率19.9%。保守估計若23Q4單店平均利潤與前三季度持平（有4家酒店預(yù)計為23Q4轉(zhuǎn)入），則2023年利潤約為0.17億元，則收購價對應(yīng)2023年P(guān)E約為27x。2024年若按照70家正常經(jīng)營酒店、平均RevPAR400元、非房收入占比50%、平均客房數(shù)量200間、基本管理費+激勵管理費率平均5%計算，則目前在管酒店年度收入約為2億元，按照凈利率15%計算，則年利潤貢獻約為3000萬元左右，收購價對應(yīng)2024年P(guān)E僅約為15x左右。
▍承接麗笙中國區(qū)品牌經(jīng)營，提升高端酒店管理業(yè)務(wù)能力。2023年8月，酒管公司與麗笙酒店簽署相關(guān)合作協(xié)議，麗笙給予錦江品牌授權(quán)（境內(nèi)品牌包括麗笙精選、麗笙、麗筠和麗祺）、技術(shù)支持，后者將充分利用麗笙的國際酒店管理經(jīng)驗，完善品牌矩陣，進一步提升高星級酒店管理運營能力。收購后，麗笙國內(nèi)業(yè)務(wù)分別由酒管公司和錦江酒店有限服務(wù)板塊承接。截至2023年9月，麗笙酒店集團在歐洲、中東、非洲和亞太地區(qū)經(jīng)營10個品牌，運營及在建酒店超過1,200家，中國區(qū)有30家。
▍風(fēng)險因素：宏觀經(jīng)濟復(fù)蘇不及預(yù)期；居民消費水平恢復(fù)不及預(yù)期；行業(yè)競爭日益加劇；公司開店速度不及預(yù)期；子公司整合及管理效率改善不及預(yù)期；海外公司增資進展低于預(yù)期；直營店物業(yè)出售進展低于預(yù)期。
▍盈利預(yù)測、估值與評級：錦江中國區(qū)業(yè)務(wù)持續(xù)整合，品牌力、盈利能力有望持續(xù)提升。錦江中國區(qū)組織架構(gòu)調(diào)整、資產(chǎn)梳理持續(xù)進行，疫情期間公司進行了組織架構(gòu)調(diào)整、精簡了總部人員、逐步建立新的考核機制。2023年公司進一步調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，于10月公告出售時尚之旅100%股權(quán)（旗下有21家直營門店），出售后可確認投資收益4.2億元，進一步聚焦輕資產(chǎn)酒店管理主業(yè)。本次收購一旦成行后錦江酒店管理業(yè)務(wù)由有限服務(wù)酒店擴展至經(jīng)濟型、中端、高端品牌的全覆蓋，同時也有利于解決和大股東同業(yè)競爭問題。未來錦江能夠利用麗笙在高端酒店方面積累的品牌運營、數(shù)字化運營經(jīng)驗發(fā)展高端酒店業(yè)務(wù)，同時高端酒店也會使用錦江的全球采購平臺資源和WeHotel系統(tǒng)，能進一步提升協(xié)同能力。伴隨公司組織、制度、業(yè)務(wù)機構(gòu)的完善，2024年公司中國區(qū)盈利能力有望進一步提升。維持2023-2025年歸母凈利潤預(yù)測為12.7/17.9/20.7億元，當(dāng)前股價對應(yīng)PE估值為27/19/16x。公司持續(xù)進行中國區(qū)和海外整合，穩(wěn)步推進會員體系收費，盈利能力有望持續(xù)改善?？春霉驹谄放?、供應(yīng)鏈、技術(shù)、運營方面長期發(fā)展以及行業(yè)頭部領(lǐng)先優(yōu)勢。參考公司和可比公司（華住集團-S、首旅酒店）在常態(tài)化經(jīng)營背景下歷史估值中樞位于20~30倍，給予公司2024年25倍PE，對應(yīng)目標(biāo)價42元，維持“買入”評級
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