>> 中信證券-財(cái)務(wù)專題研究：2023年報(bào)關(guān)注存貨減值的影響-231130
| 上傳日期： |
2023/11/30 |
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來源： |
中信證券 |
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作者： |
林小馳,張惟誠(chéng),李康威 |
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上市公司通常在年報(bào)中計(jì)提大額減值，計(jì)提金額較三季報(bào)大幅跳升，導(dǎo)致年報(bào)爆雷。歷史上，存貨、信用、商譽(yù)等科目減值最多，其中紡服、電子等行業(yè)存貨減值較多，建筑、傳媒等行業(yè)信用減值較多，傳媒、消費(fèi)者服務(wù)等行業(yè)商譽(yù)減值較多。市場(chǎng)對(duì)于減值往往會(huì)提前給出負(fù)面反應(yīng)，建議關(guān)注業(yè)績(jī)披露前一個(gè)季度。我們觀察到2023年前三季度A股（非金融）減值損失同比有所增加，結(jié)構(gòu)上主要系存貨減值增加所致，建議關(guān)注年報(bào)存貨減值的影響。
▍年報(bào)突發(fā)減值是業(yè)績(jī)爆雷的重要原因。2020年疫情爆發(fā)之后，A股業(yè)績(jī)爆雷比例快速上升，2022年有Wind一致預(yù)期的公司中全年業(yè)績(jī)低于一致預(yù)期20%以上的比例高達(dá)40%。原因方面，（1）從趨勢(shì)上看，上市公司通常在年報(bào)中計(jì)提大額減值，計(jì)提金額較三季報(bào)大幅跳升；（2）從統(tǒng)計(jì)上看，利潤(rùn)率上的預(yù)期差與減值損失上的預(yù)期差高度相關(guān)；（3）從公告上看，不論是否有疫情影響，負(fù)面業(yè)績(jī)預(yù)告中“減值”一詞出現(xiàn)的頻率都很高。上述現(xiàn)象都說明年報(bào)突發(fā)減值是業(yè)績(jī)爆雷的重要原因。
▍歷史上，存貨、信用、商譽(yù)等科目減值較多。
1.存貨爆雷的本質(zhì)往往是供給過剩，歷史上紡服、電子等行業(yè)存貨減值較多。存貨減值的原理是當(dāng)可變現(xiàn)凈值低于成本時(shí)，需要計(jì)提減值。可變現(xiàn)凈值的核心參數(shù)是預(yù)計(jì)售價(jià)。因此，存貨爆雷表象上是由于商品價(jià)格下跌、成本端未能控制，導(dǎo)致預(yù)計(jì)出現(xiàn)虧本銷售，但本質(zhì)上往往是由于供給過剩、產(chǎn)能過剩、需要出清。2017-2022年，紡服、電子、農(nóng)林牧漁、地產(chǎn)、零售等行業(yè)存貨減值較多，其中：（1）周期性行業(yè)在下行周期中容易發(fā)生存貨爆雷，例如：養(yǎng)殖行業(yè)在2021-2022年豬價(jià)下行周期中計(jì)提了巨額減值，地產(chǎn)行業(yè)近年來受房?jī)r(jià)下跌、融資收緊、疫情等影響，計(jì)提了巨額減值；（2）有些行業(yè)存貨減值頻繁，主要是由于需求變化頻繁。例如：服裝行業(yè)過季越久計(jì)提減值越多，消費(fèi)電子行業(yè)更新?lián)Q代周期短，可能年年都有新產(chǎn)品；（3）疫情造成了許多行業(yè)存貨滯銷，例如：零售、紡服、消費(fèi)者服務(wù)等。
2.信用爆雷的本質(zhì)往往是對(duì)手方長(zhǎng)期占款，歷史上建筑、傳媒等行業(yè)信用減值較多。2019年新金融工具準(zhǔn)則執(zhí)行后，信用減值由“已發(fā)生損失法”變?yōu)椤邦A(yù)期信用損失法”，大部分應(yīng)收根據(jù)賬齡計(jì)提壞賬，賬齡越長(zhǎng)，計(jì)提比例越高。所以信用減值爆發(fā)式增長(zhǎng)，本質(zhì)上往往是對(duì)手方長(zhǎng)期拖欠，難以收回。2017-2022年，建筑、傳媒、計(jì)算機(jī)、機(jī)械、零售、電新等行業(yè)信用減值較多，其中：（1）建筑、傳媒、計(jì)算機(jī)、機(jī)械、電新等處于產(chǎn)業(yè)鏈中游的行業(yè)，面向B端、G端客戶，話語權(quán)較產(chǎn)業(yè)鏈上游更弱，回款難度較產(chǎn)業(yè)鏈下游更大，所以中游的應(yīng)收周轉(zhuǎn)通常是最慢的，信用減值通常是最高的；（2）疫情造成一些下游行業(yè)壞賬增加，例如：零售、紡服等。
3.商譽(yù)減值的本質(zhì)往往是被并購(gòu)方未來現(xiàn)金流達(dá)不到預(yù)期，歷史上傳媒、消費(fèi)者服務(wù)等行業(yè)商譽(yù)減值較多。商譽(yù)形成于非同一控制下的企業(yè)合并時(shí)支付的溢價(jià)，每年年度終了時(shí)，當(dāng)被并購(gòu)方相關(guān)資產(chǎn)組的可收回金額低于賬面價(jià)值時(shí)，需要計(jì)提減值。實(shí)務(wù)中，運(yùn)用未來現(xiàn)金流折現(xiàn)計(jì)算可收回金額更為常見，所以商譽(yù)爆雷本質(zhì)上往往是標(biāo)的并購(gòu)后業(yè)績(jī)達(dá)不到預(yù)期，導(dǎo)致預(yù)計(jì)未來現(xiàn)金流時(shí)不得不下調(diào)參數(shù)，折現(xiàn)后低于賬面價(jià)值。2017-2022年，傳媒、消費(fèi)者服務(wù)、計(jì)算機(jī)等行業(yè)商譽(yù)減值較多，而上述行業(yè)恰恰是2015年并購(gòu)潮后賬面商譽(yù)最多的行業(yè)。2018年開始，由于（1）業(yè)績(jī)承諾集中到期，許多高溢價(jià)項(xiàng)目盈利不及預(yù)期；（2）《會(huì)計(jì)監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)提示第8號(hào)——商譽(yù)》發(fā)布，強(qiáng)化了減值要求；（3）互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)、短視頻、游戲、娛樂、在線教育等行業(yè)監(jiān)管趨嚴(yán)等原因，大量商譽(yù)開始爆雷。截至2022年報(bào)，消費(fèi)者服務(wù)、傳媒、計(jì)算機(jī)、醫(yī)藥等行業(yè)的商譽(yù)占比仍然不低，需要警惕進(jìn)一步減值的風(fēng)險(xiǎn)。
▍市場(chǎng)會(huì)提前交易減值，關(guān)注業(yè)績(jī)披露前一季度。市場(chǎng)對(duì)于減值會(huì)提前給出負(fù)面反應(yīng)。以A股非金融上市公司為例，在業(yè)績(jī)披露前一季度內(nèi)，存在減值的公司股價(jià)表現(xiàn)會(huì)明顯走弱，減值越多的公司表現(xiàn)越差。在業(yè)績(jī)披露后一個(gè)月內(nèi)，存在減值的公司股價(jià)表現(xiàn)會(huì)快速反彈，減值越多的公司反彈越多。因此，建議投資者關(guān)注業(yè)績(jī)披露前一個(gè)季度。
▍ 2023年報(bào)建議關(guān)注存貨減值的影響。我們對(duì)上市公司財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示，不論是絕對(duì)金額、還是占收入的相對(duì)比例，2023年前三季度A股（非金融）的減值損失同比均有所增加、三季報(bào)達(dá)到了較高水平?？颇糠矫?，減值損失同比增加主要系存貨減值增加所致。行業(yè)方面，TMT產(chǎn)業(yè)中傳媒、電子、計(jì)算機(jī)等行業(yè)，消費(fèi)產(chǎn)業(yè)中紡服、消費(fèi)者服務(wù)等行業(yè)，周期產(chǎn)業(yè)中煤炭、有色、鋼鐵等行業(yè)的資產(chǎn)減值均明顯改善，未來有望持續(xù)向好。有些行業(yè)的資產(chǎn)減值有所惡化，例如：地產(chǎn)、電新、化工等，提示投資者關(guān)注。
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