>> 國(guó)金證券-大類資產(chǎn)周報(bào)第15期：金價(jià)大漲，定價(jià)因子“失靈”了嗎？-231210
| 上傳日期： |
2023/12/11 |
大?。?/td>
| 4667KB |
| 格式： |
pdf 共17頁(yè) |
來(lái)源： |
國(guó)金證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
-- |
作者： |
趙偉,李欣越 |
| 下載權(quán)限： |
無(wú)限制-登錄即可下載 |
|
|
10月以來(lái)，黃金價(jià)格大漲，一度創(chuàng)下了歷史新高，與其定價(jià)模型的“理論中樞”偏離度也達(dá)到了歷史極值。定價(jià)模型為何失效，是“新變量”的沖擊還是“老因子”的失靈，后續(xù)又將如何演繹？本文分析，可供參考。
熱點(diǎn)思考：金價(jià)大漲，定價(jià)因子“失靈”了嗎？
一問(wèn)：近期黃金價(jià)格的“異軍突起”？一度創(chuàng)下歷史新高、與理論中樞大幅偏離
近期黃金價(jià)格大漲，一度創(chuàng)下了歷史新高，與其定價(jià)模型的“理論中樞”偏離度也達(dá)到了歷史極值。10月6日以來(lái)，金價(jià)快速飆升，截至12月8日，COMEX金價(jià)大漲10.3%至2008美元/盎司、并一度在12月1日創(chuàng)下了2152美元/盎司的歷史新高。當(dāng)下，金價(jià)遠(yuǎn)高于我們前期提出的五因子定價(jià)模型理論中樞，偏離度達(dá)267美元/盎司、創(chuàng)歷史新高。
避險(xiǎn)情緒升溫、實(shí)際利率回落是近期金價(jià)回落的推動(dòng)；但模型“解釋外”因素也發(fā)揮了重要作用。一方面，11月以來(lái)，10Y美債實(shí)際利率由10月31日的2.46%大幅回落至12月8日的2.02%；另一方面，巴以沖突升級(jí)，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)由9月末的99飆升至11月末的173，避險(xiǎn)情緒明顯升溫。但剔除模型內(nèi)因素后，仍有7成的漲幅有待“解釋”。
二問(wèn)：“新變量”沖擊還是“老因子”失靈？降息預(yù)期或有“透支”、投資需求較為“滯后”
傳統(tǒng)框架中的“實(shí)際利率”通常以TIPS為代理變量；但黃金交易中隱含的“實(shí)際利率”，或較TIPS更“鴿”，導(dǎo)致了“老因子”的失靈。事實(shí)上，黃金交易并不嚴(yán)格遵循TIPS的定價(jià)，TIPS成交量?jī)H占美債總成交量的3.4%、較低流動(dòng)性也使其更可能出現(xiàn)偏誤。當(dāng)下黃金隱含了未來(lái)一年內(nèi)7.5次的降息預(yù)期，或較美債的隱含的2.6次更“鴿”。
央行與私人的購(gòu)金行為滯后公布，或是近期背離的另一解釋；這類行為或出于對(duì)主權(quán)貨幣的“擔(dān)憂”。世界黃金協(xié)會(huì)跟蹤的央行、私人投資均為季頻，四季度暫未公布的“老因子”變動(dòng)或是上漲的又一原因。這類行為導(dǎo)致金價(jià)與實(shí)際利率鏡像中樞兩階段抬升，分別對(duì)應(yīng)于比特幣2020年、2022年8月以來(lái)的大漲，或同樣出于對(duì)主權(quán)貨幣信任的下滑。
三問(wèn)：新高之后，金價(jià)將“何去何從”？短期或向中樞回歸，把握“蓄力”上行機(jī)遇
短期來(lái)看，當(dāng)下金價(jià)隱含的“降息預(yù)期”或過(guò)度透支；居民投資行為易在事件性沖擊后往復(fù)，或也使金價(jià)短期承壓。一方面，經(jīng)濟(jì)的韌性、薪資通脹的粘性，或?qū)е旅缆?lián)儲(chǔ)較晚降息、當(dāng)前降息預(yù)期或有“透支”。另一方面，巴以沖突、穆迪下調(diào)美債展望等，或使私人投資階段性“超買(mǎi)”；黃金非商業(yè)多頭頭寸也達(dá)91%的歷史分位，短期或有往復(fù)。
中長(zhǎng)期來(lái)看，美債利率易降難升、經(jīng)濟(jì)衰退的擔(dān)憂、央行購(gòu)金的持續(xù)等，仍是對(duì)金價(jià)的有利支撐。第一，歷史回溯來(lái)看，最后一次加息到首次降息期間，美債利率的下行或是大勢(shì)所趨。第二，經(jīng)濟(jì)下行階段，黃金多有較好市場(chǎng)表現(xiàn)。第三，當(dāng)下，中國(guó)、日本、印度等經(jīng)濟(jì)體量較大的國(guó)家，黃金占外儲(chǔ)比例偏低，地緣風(fēng)險(xiǎn)等擔(dān)憂下、或仍將持續(xù)購(gòu)金。
周度回顧：全球主要股指走勢(shì)分化，美元指數(shù)回升（2023/12/4-2023/12/8）
股票市場(chǎng)：發(fā)達(dá)國(guó)家股指走勢(shì)分化。法國(guó)CAC40、澳大利亞普通股指數(shù)和納斯達(dá)克指數(shù)分別上漲2.5%、1.7%和0.7%，而在退出“負(fù)利率”政策的擔(dān)憂下，日經(jīng)225指數(shù)大跌3.4%。
債券市場(chǎng)：發(fā)達(dá)國(guó)家10年期國(guó)債收益率走勢(shì)分化。美國(guó)10Y國(guó)債收益率上行1bp至4.23%，德國(guó)10Y國(guó)債收益率下行20.0bp至2.26%；法英兩國(guó)10Y國(guó)債收益率分別下行10.2bp和18.1bp。
外匯市場(chǎng)：美元指數(shù)上行，人民幣兌美元貶值、兌歐元和英鎊均升值。歐元、英鎊和加元兌美元分別貶值1.1%、1.3%和0.7%，僅日元兌美元升值1.3%。美元兌在岸人民幣上行295bp至7.17，兌離岸人民幣上行614bp至7.19。
商品市場(chǎng)：原油、貴金屬、有色全線下跌、黑色、農(nóng)產(chǎn)品走勢(shì)分化。WTI原油、布倫特原油和COMEX黃金領(lǐng)跌，分別下跌6.4%、6.1%和2.0%。OPEC減產(chǎn)不及預(yù)期，或是油價(jià)下跌的主要原因。
風(fēng)險(xiǎn)提示
俄烏沖突再起波瀾；大宗商品價(jià)格反彈；工資增速放緩不達(dá)預(yù)期
|
|
