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Amer Sports提交美國(guó)上市申請(qǐng)。安踏合營(yíng)公司Amer Sports Holding之非全資附屬公司Amer Sports向美國(guó)證券交易委員會(huì)提交于紐交所上市的首次公開(kāi)招股書(shū)。Amer Sports系全球領(lǐng)先戶外運(yùn)動(dòng)品牌集團(tuán)，品牌包括Arc’teryx、Salomon、Wilson、Atomic和Peak Performance，2019年安踏采用財(cái)團(tuán)方式，聯(lián)合方源資本、Anameredinvestments完成收購(gòu)Amer Sports，收購(gòu)價(jià)格約為46億歐元，對(duì)應(yīng)2018年EV/EBITDA（經(jīng)調(diào)整）、PE分別為21X、37X（目前Nike/Adidas/Lululemon 24年EV/EBITDA分別為24X/12X/22X，PE分別為26X/39X/33X）對(duì)應(yīng)財(cái)團(tuán)融資成本59.8億歐元。截止2023H1財(cái)報(bào)，安踏持有合營(yíng)公司Amer Sports 52.7%的股權(quán)。
　　Amer Sports 20-22年收入復(fù)合增速20%，毛利率持續(xù)改善。公司22全年收入35億美元（+15.7%），20-22 cagr 20.4%，22年凈虧損2.53億美元（20/21：凈虧損2.37/1.26億美元），22年毛利率49.7%（20/21：47.0%/49.1%），adj. ebitda margin12.8%（20/21：12.7%、13.6%）。23M9收入31億美元（+29.9%），凈虧損1.14億美元（22M9：1.04億美元），adj. EBITDA margin 13.8%，毛利率52.2%（+2.7pct）。
　　美洲為第一大收入來(lái)源，大中華區(qū)增速最高。22年EMEA/美洲/大中華/亞太2022年分別實(shí)現(xiàn)收入：12.7億美元（+3.7%）/15.0億美元（+20.1%）/5.2億美元（+40.5%）/2.5億美元（+16.2%），2020-2022大中華區(qū)收入cagr為60.9%。大中華區(qū)的高增速與始祖鳥(niǎo)和Salomon的成功運(yùn)營(yíng)高度相關(guān)，始祖鳥(niǎo)/Salomon/Wilson 23M9大中華區(qū)分別實(shí)現(xiàn)收入4.53/0.91/0.45億美元，同比增速分別為62%/168%/24%。
　　各品類均衡發(fā)展，始祖鳥(niǎo)較大體量下仍增速居前。22年科技服裝（始祖鳥(niǎo)+PeakPerformance）/戶外性能（Salomon+Atomic等）/球類運(yùn)動(dòng)（Wilson等）分別實(shí)現(xiàn)收入11.0億美元（+15.2%）/14.2億美元（+14.6%）/10.4億美元（+17.8%）。品牌：始祖鳥(niǎo)/Peak Performance/Salomon/Atomic分別實(shí)現(xiàn)收入9.5億美元（+21.6%）/1.4億美元（-14.7%）/10.7億美元（+11.7%）/2.9億美元（+30.9%）。
　　DTC引領(lǐng)增長(zhǎng)，電商更優(yōu)。批發(fā)/DTC 2022年分別實(shí)現(xiàn)收入25.0億美元（+11.9%）/10.5億美元（+26.0%）；DTC中，電商/零售分別實(shí)現(xiàn)收入5.1億美元（+27.1%）/5.3億美元（+25.0%）。
　　判斷利息支出和折舊攤銷為影響盈利水平的主要原因。20-22年公司SG&A費(fèi)用率為41.3%/43.3%/42.9%，同期lululemon SG&A費(fèi)用率為36.6%/35.6%/34.0%、nike為35.1%/29.2%/31.7%、adidas為45.4%/41.5%/44.5%。公司20-22年及23M9利息費(fèi)用分別為1.33/1.43/1.39/1.68億美元，占收入比重分別為5.4%/4.7%/3.9%/5.5%，為與本次發(fā)行相關(guān)的股東貸款所致。折舊攤銷（D&A）分別為2.30/2.06/1.97/1.59億美元，占收入比重分別為9.4%/6.7%/5.6%/5.2%。
　　募集資金主要用于償還債務(wù)和業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)。招股書(shū)顯示，Amer Sports完成上市后，將償還債務(wù)包括JVCo Loan 1、JVCo Loan 2、Co invest loan 1及Co invest loan 2。其中，JVco loan 1（26億歐元）為安踏與其他投資者財(cái)團(tuán)成立的JVCo對(duì)Amer的注資，IPO后權(quán)益化處理轉(zhuǎn)為股份，JVco loan 2 （13億歐元）上市后償還。
　　投資建議。整體行業(yè)：①海外品牌補(bǔ)庫(kù)趨勢(shì)下，我們認(rèn)為制造板塊業(yè)績(jī)確定性相較強(qiáng)于品牌，且pe估值相較19年仍有折價(jià)，②我們認(rèn)為市場(chǎng)對(duì)業(yè)績(jī)確定性的偏好高于業(yè)績(jī)成長(zhǎng)性，低估值+高股息仍是主線之一，③品牌端聚焦于行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局變化、自身業(yè)績(jī)修復(fù)、開(kāi)店帶來(lái)的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。建議關(guān)注①優(yōu)質(zhì)品牌：新秀麗、滔搏、報(bào)喜鳥(niǎo)、安踏體育、海瀾之家、歌力思、比音勒芬，②優(yōu)質(zhì)制造：申洲國(guó)際、華利集團(tuán)、九興控股、偉星股份、新澳股份。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示。消費(fèi)者喜好改變，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，經(jīng)濟(jì)下行零售環(huán)境疲軟。