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區(qū)別于市場(chǎng)：市場(chǎng)擔(dān)心宋城已有項(xiàng)目盈利存在上限，新項(xiàng)目拓張成功率存在不確定性，花房減值有一定影響。但我們認(rèn)為花房進(jìn)展相對(duì)積極，且若后續(xù)減值一次性計(jì)提，則對(duì)長(zhǎng)期利潤(rùn)影響不大，公司依托“主題公園+文化演藝”經(jīng)營(yíng)模式，增強(qiáng)各業(yè)務(wù)板塊聯(lián)動(dòng)效應(yīng)和協(xié)同效應(yīng)，前期投入少，高坪效、低成本、強(qiáng)復(fù)購提升盈利，重資產(chǎn)項(xiàng)目ROE表現(xiàn)較好；佛山、上海等新項(xiàng)目開業(yè)貢獻(xiàn)成長(zhǎng)，輕資產(chǎn)項(xiàng)目持續(xù)推進(jìn)，擴(kuò)張加速；團(tuán)客加速復(fù)蘇，散客提振盈利。
　　公園+演藝盈利模式高效可復(fù)制
　　宋城演藝是中國演藝第一股，主營(yíng)業(yè)務(wù)為主題公園和文化演藝的投資、開發(fā)、經(jīng)營(yíng)，公司目前在國內(nèi)已開業(yè)運(yùn)營(yíng)8個(gè)重資產(chǎn)項(xiàng)目和3個(gè)輕資產(chǎn)項(xiàng)目。公司重資產(chǎn)項(xiàng)目前期投入更為經(jīng)濟(jì)，宋城單平米投資額僅3000萬-6000萬，遠(yuǎn)低于可比景區(qū)，重資產(chǎn)項(xiàng)目轉(zhuǎn)固后，客流增長(zhǎng)降低待攤成本占比。
　　收入端，宋城屬于演藝與主題樂園相結(jié)合模式，采取室內(nèi)演藝，靈活化選址，極端天氣對(duì)表演場(chǎng)次安排影響較小，可控性強(qiáng)，同時(shí)容量易擴(kuò)大承接客流彈性。成本端，宋城演藝管理效率高，人工成本低。憑借對(duì)舞臺(tái)的極致打磨，宋城演藝形成從作品創(chuàng)作、編排，到舞臺(tái)搭建以及推廣宣傳全產(chǎn)業(yè)鏈覆蓋，標(biāo)準(zhǔn)化異地復(fù)制能力更強(qiáng)。復(fù)購端，公司劇本編排能力決定高擴(kuò)張成功率。公司的產(chǎn)品兼具藝術(shù)性與大眾審美，并且根據(jù)不同地域特色做差異化區(qū)分，劇本不斷迭代升級(jí)，保證用戶留存和復(fù)購，在新開千古情項(xiàng)目時(shí)有望實(shí)現(xiàn)更快爬坡。
　　旅游復(fù)蘇趨勢(shì)下，新項(xiàng)目有望持續(xù)貢獻(xiàn)增長(zhǎng)
　　2023年7月1日，上海宋城煥新開業(yè)，上海千古情景區(qū)在開業(yè)活動(dòng)的刺激下預(yù)售火爆，一票難求，截止2023年7月底，預(yù)售票總數(shù)超過40萬張，預(yù)計(jì)上海宋城有望重啟爬坡。公司戰(zhàn)略布局粵港澳大灣區(qū)，佛山項(xiàng)目由輕轉(zhuǎn)重，預(yù)計(jì)2024年春節(jié)開業(yè)。輕資產(chǎn)項(xiàng)目方面，推進(jìn)速度快，一般在簽約后兩年左右能夠正式開業(yè)，迅速正向吸納現(xiàn)金流，持續(xù)貢獻(xiàn)利潤(rùn)增長(zhǎng)。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　2023-2025年，預(yù)計(jì)公司營(yíng)業(yè)收入20.40/28.74/32.70億元，同比分別+346%/41%/14%；其中現(xiàn)場(chǎng)演藝業(yè)務(wù)收入17.30/24.20/27.75億元，設(shè)計(jì)策劃費(fèi)收入0.60/1.00/1.00億元，電子商務(wù)手續(xù)費(fèi)收入1.26/1.77/2.03億元；2023-2025年歸母凈利潤(rùn)分別為9.31/13.37/16.98億元，2024-2025年同比+43.49%/+27.01%。2023-2025年公司EPS分別為0.36/0.51/0.65元，對(duì)應(yīng)PE分別為27X/19X/15X。首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　消費(fèi)復(fù)蘇不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)，自然災(zāi)害風(fēng)險(xiǎn)。