>> 東吳證券-宏觀點評：美聯(lián)儲，“用嘴降息”到降息的距離-240131
| 上傳日期： |
2024/2/1 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評級： |
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作者： |
陶川,邵翔 |
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美聯(lián)儲1月預(yù)計不會降息，不過我們認(rèn)為這其實是延續(xù)去年12月“用嘴降息”之術(shù)。由圖1，非危機狀態(tài)下的降息在歷史上并不常見，而大多降息都是危機引發(fā)的被迫降息。尤其是過去的兩次給我們留下了深深的烙?。?020年疫情沖擊下美聯(lián)儲迅速將利率降低至0；以及十幾年前美國房地產(chǎn)泡沫被刺破后引發(fā)了大衰退，隨后的大幅降息?？梢姾芏嗄暌詠砻缆?lián)儲典型的降息要么是因為大危機，要么是經(jīng)濟出現(xiàn)了大幅放緩。然而本次開啟降息的辯論將不再是過去“常態(tài)化”的情況，反而與90年代降息的原因更為類似—預(yù)防式降息。
具體來看，本次會議預(yù)計主要有以下三點值得關(guān)注：
一是不再進(jìn)一步加息。聲明中可能刪除“任何額外的緊縮”的說法，轉(zhuǎn)為使用“政策根據(jù)需要采取行動”，暗示政策向正?；D(zhuǎn)向，接下來更可能的是降息而非加息。
二是并未弱化通脹風(fēng)險，尤其是核心通脹。本次會議雖然承認(rèn)了“通脹持續(xù)緩解”，但考慮到住房外的核心通脹尚未提供更多放緩證據(jù)，至少需要看到薪資通脹拉動更多下行，才能讓美聯(lián)儲“有信心”地認(rèn)為通脹會穩(wěn)定地回落至2%。
三是對金融條件的“含糊其辭”。美聯(lián)儲承認(rèn)了近期金融條件的寬松，不過同時仍舊對早期信貸收縮對經(jīng)濟的拖累有所擔(dān)憂。
由此來看，美聯(lián)儲從“用嘴降息”到降息仍有距離，降息的急迫性并不高。今年降息的關(guān)鍵在于通脹：一個是現(xiàn)實通脹水平，另一個則是對通脹的預(yù)期水平。而其背后反映出的實則是對實際利率的控制。那么距離降息還有多遠(yuǎn)？我們認(rèn)為有如下三個條件需要同時被滿足：
核心PCE（6個月年化）降至2%。從2023年來看，核心PCE環(huán)比6個月移動平均維持在0.2%-0.3%良性放緩的趨勢上。通過美聯(lián)儲近期更關(guān)注的3個月和6個月核心PCE的變化，根據(jù)我們的測算（按照良性放緩的環(huán)比增速），2024年上半年美國6個月年化核心通脹的很可能小幅反彈，轉(zhuǎn)而在2024年下半年才能回落至美聯(lián)儲合意的水平上。鑒于此，我們認(rèn)為核心通脹的放緩還需要更多時間才能交出讓美聯(lián)儲滿意的“成績單”。
除了基準(zhǔn)情形下需要核心通脹的良性放緩之外，薪資和通脹預(yù)期也是能否順暢地打開降息大門的關(guān)鍵：
薪資增速回落至3.5%。鮑威爾2023年10月曾公開表示，3.5%的薪資增速于2%的通脹目標(biāo)相符合的。目前來看，就業(yè)市場供需失衡的矛盾確實有所緩解，不過衡量勞動力緊張程度的指標(biāo)仍然處于歷史較高水平，新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)也持續(xù)高增，工資增速回至合意水平難度較大。因此除非員工工資水平大幅走低，否則美聯(lián)儲首次降息的時間將從二季度往后延長。
長期通脹預(yù)期被穩(wěn)定的錨定。這一預(yù)期能否被很好的穩(wěn)定是判斷通脹回落是暫時性還是持續(xù)性的重要證據(jù)。從當(dāng)前來看，無論是密歇根調(diào)查，還是紐約聯(lián)儲對于未來通脹預(yù)期的中位數(shù)，都在穩(wěn)步下降。如果未來這一預(yù)期持續(xù)低于3%，穩(wěn)步向2%的水平靠攏，這將有助于“安撫”美聯(lián)儲對長期通脹預(yù)期失控的擔(dān)憂，從而順利的打開對降息的討論。
由此可見在美聯(lián)儲降息的條件中，只有通脹預(yù)期穩(wěn)定這一條件被滿足。美國經(jīng)濟在上半年衰退概率低、核心通脹回落較為緩慢的情況下，達(dá)到在2024年3月就條件的概率極低。不過考慮到3月往往發(fā)生“意外”，美聯(lián)儲“防風(fēng)險”需求可能讓委員會不得不采取寬松舉措。即便是不降息，降低縮表速度也意味著在逐步給通往降息的道路上清掃障礙。
風(fēng)險提示：全球通脹超預(yù)期上行，美國經(jīng)濟提前進(jìn)入顯著衰退，巴以沖突局勢失控，美國銀行危機再起金融風(fēng)險暴露。
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