>> 興業(yè)證券-信用債市場(chǎng)2月展望：利差壓縮行情或尚未結(jié)束-240201
| 上傳日期： |
2024/2/1 |
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| 2547KB |
| 格式： |
pdf 共54頁 |
來源： |
興業(yè)證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
黃偉平,吳鵬 |
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投資要點(diǎn)
一、以史為鑒，本輪利差“見底”了么？
借鑒過去兩輪利差見底調(diào)整，本輪可能觸發(fā)利差回調(diào)的因素有哪些？
估值進(jìn)一步壓縮：當(dāng)前中短久期+偏高等級(jí)尚有一定的利差壓縮空間；如果未來流動(dòng)性寬松兌現(xiàn)或流動(dòng)性分層緩解，短端行情也有望進(jìn)一步演繹。在短端利差尚未壓縮到極致的情況下，短期可能很難引發(fā)潛在回調(diào)。
宏觀政策（基本面）的超預(yù)期：在3月兩會(huì)召開前，市場(chǎng)對(duì)于經(jīng)濟(jì)基本面自發(fā)性回暖的預(yù)期不強(qiáng)，對(duì)短期穩(wěn)增長(zhǎng)政策大幅加碼的預(yù)期可能也不強(qiáng)，短期基本面對(duì)債市的利空相對(duì)有限。
資金面邊際收斂：隨著2023年12月資金利率中樞的明顯回落，市場(chǎng)對(duì)于資金偏緊的擔(dān)憂明顯消退，短期來看資金面邊際收斂的可能性不大。
機(jī)構(gòu)行為：配置盤止盈。考慮到保險(xiǎn)等機(jī)構(gòu)負(fù)債端規(guī)模穩(wěn)步增長(zhǎng)+負(fù)債端成本有望下降背景下（2023年銀行連續(xù)3次下調(diào)存款利率，保險(xiǎn)負(fù)債端成本進(jìn)一步下調(diào)或是大概率事件），短期配置盤對(duì)信用債的需求可能仍然形成一定支撐，趨勢(shì)性止盈可能性不大。
風(fēng)險(xiǎn)事件沖擊：在經(jīng)濟(jì)穩(wěn)增長(zhǎng)以及防風(fēng)險(xiǎn)的背景下，未來的信用環(huán)境或整體穩(wěn)定，尤其是“一攬子化債”加持下城投債風(fēng)險(xiǎn)可控，短期內(nèi)發(fā)生超預(yù)期信用風(fēng)險(xiǎn)事件沖擊的可能性不大。
總結(jié)來看，短期很難有觸發(fā)利差回調(diào)的因素發(fā)生。如果資金利率中樞下移或市場(chǎng)對(duì)流動(dòng)性收緊預(yù)期減弱（流動(dòng)性寬松兌現(xiàn)或流動(dòng)性分層緩解），短端行情也有望進(jìn)一步演繹，因此建議更多關(guān)注中短久期（3年以內(nèi)）+偏高等級(jí)（中債隱含評(píng)級(jí)AA+及以上）信用債的參與價(jià)值，有相對(duì)更高的風(fēng)險(xiǎn)收益比，可以適度通過加杠桿套息的策略增厚收益。同時(shí)積極關(guān)注可能觸發(fā)利差回調(diào)的潛在因素，保持適度的流動(dòng)性。
二、銀行二永債需把握好參與節(jié)奏，關(guān)注未來TLAC非資本債券的投資機(jī)會(huì)
2024年以來伴隨資產(chǎn)荒行情的極致演繹，3年期AAA-國(guó)有大行二級(jí)資本債信用利差再次下探到35-40BP，截至2024年1月30日，3年期AAA-二級(jí)資本債利差壓縮到38BP上下，不排除后續(xù)利差繼續(xù)下探的可能。同時(shí)，在債市行情延續(xù)的背景下，當(dāng)前部分銀行二永債收益率或仍有一定下行空間。
對(duì)于配置盤來說，當(dāng)前3年以上偏高等級(jí)銀行永續(xù)債和傳統(tǒng)信用債相比尚有一定溢價(jià)，可以適度關(guān)注其配置價(jià)值；同時(shí)考慮到保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)負(fù)債端成本有望進(jìn)一步下行，或能進(jìn)一步打開其對(duì)銀行二永債的參與空間。
對(duì)于交易盤來說，考慮到銀行二永債具有利率波動(dòng)放大器的特征，在債市行情延續(xù)的背景下，依然可以適度關(guān)注偏高等級(jí)二永債的高頻波段交易機(jī)會(huì)，但需把握好參與節(jié)奏。
AA/AA-級(jí)中低資質(zhì)城農(nóng)商二永債：可以結(jié)合機(jī)構(gòu)特征、自身風(fēng)險(xiǎn)偏好等適度參與仍有一定溢價(jià)、成交活躍度較高的存量債博弈價(jià)值，但建議把握好節(jié)奏。
TLAC非資本債券：將迎來首單發(fā)行，關(guān)注其可能的參與價(jià)值。中國(guó)銀行近期或?qū)l(fā)行規(guī)模不超過1500億元人民幣的TLAC非資本債券，建議可以持續(xù)關(guān)注后續(xù)幾大行TLAC非資本債券的發(fā)行落地情況。預(yù)計(jì)未來TLAC非資本債券或與銀行二永債相似，有著較好的流動(dòng)性，兼具配置價(jià)值和交易價(jià)值。
風(fēng)險(xiǎn)提示：貨幣政策放松不達(dá)預(yù)期；信用債違約超預(yù)期；數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)存在一定偏差。
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