>> 開源證券-化學制品制冷劑行業(yè)深度報告(二)：拐點已現，行則將至-240205
| 上傳日期： |
2024/2/6 |
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| 格式： |
pdf 共43頁 |
來源： |
開源證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
金益騰,畢揮 |
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三代制冷劑配額落地，行業(yè)拐點已現，維持行業(yè)“看好”評級
生態(tài)環(huán)境部于2023年11月6日發(fā)布《2024年度氫氟碳化物配額總量設定與分配方案》、于2024年1月11日發(fā)布《關于2024年度消耗臭氧層物質和氫氟碳化物生產、使用和進口配額核發(fā)情況的公示》。在當前制冷劑行業(yè)即將開啟新周期的重要時間節(jié)點，我們發(fā)布第二篇制冷劑行業(yè)報告，以期為市場一直以來非常關注的幾個核心問題提供一些思考。整體而言，我們保持堅定看好HFCs制冷劑長期投資邏輯的觀點不變，當下或行業(yè)或正逐漸走出我們判斷的“第二底部”階段，拐點明顯。而制冷劑作為少見的、供給嚴格受控的化工產品，或已進入未來長達十年以上的長景氣期，維持行業(yè)“看好”評級。
供需偏緊未來或有缺口，“第二底部”末期估值具有合理性
1、HFCs配額方案是否有利于行業(yè)發(fā)展？我們認為，最終下發(fā)的配額方案，不僅對供給約束較為嚴格、保證了政策的連續(xù)性，且亦可充分保障未來下游的發(fā)展需求，是市場一直以來所有預期中最有利于制冷劑行業(yè)發(fā)展的方案之一。
2、HFCs配額供給是否過量，是否會有缺口？我們認為，三大HFCs品種（R32、R125、R134a）配額量或與當下需求較為匹配，而隨著需求的積累和庫存的消化，均有出現缺口的可能。屆時可通過政策允許范圍內的企業(yè)內部調整來平衡，或下發(fā)部分65% HCFCs來滿足市場需求，但無論那種調整方式，具體執(zhí)行或有滯后。
3、HFCs需求前景如何，若地產下滑對其有多大影響？我們認為，全球制冷劑需求將長期增長，HFCs雖為過渡品種，但淘汰周期預計非常漫長。我們預計R32需求具有很大增長潛力，R134a需求預計穩(wěn)健并有所增長，R125需求或穩(wěn)中有降。同時據我們測算，我國地產行業(yè)對制冷劑需求的直接影響較為有限。
4、海外HFCs政策變化對我國出口影響？我們預計美國等發(fā)達國家2024年HFCs的配額削減對其HFCs進口總量可能有所影響，但對我國HFCs出口總量影響較為可控。且我們判斷，美國等國家和地區(qū)未來對R32需求或不減反增。
5、其他還未凍結HFCs消費量的發(fā)展中國家是否會威脅我國的全球地位？通過對以印度為代表的的發(fā)展中國家進行產業(yè)鏈、布局規(guī)劃、企業(yè)實力等幾方面的分析后，我們認為，其難以撼動我國HFCs的全球主要領導地位。
6、四代制冷劑是否會快速全面替代HFCs制冷劑？我們認為，家用空調四代制冷劑還在探索，成熟品種出現遙遙無期；汽車冷媒R1234yf雖已開始應用，但預計全面替代R134a還需很長的時間周期。
7、現在制冷劑行業(yè)處于周期的什么位置，相關公司估值如何理解？我們認為，當前雖已不是HFCs行業(yè)大幅虧損的絕對底部，但可以認為是行業(yè)拐點已現的“第二底部”區(qū)間。雖然與基礎化工其他行業(yè)對比來看制冷劑板塊估值偏高，但整體符合行業(yè)發(fā)展邏輯，未來向上空間依然值的期待。受益標的：巨化股份，三美股份，昊華科技，東岳集團，東陽光，永和股份等。
風險提示：行業(yè)政策變化超預期；需求不及預期；替代品進展超預期等
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