>> 華泰證券-固收深度研究：日本泡沫破裂后的改革與探索-240220
| 上傳日期： |
2024/2/20 |
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| 3642KB |
| 格式： |
pdf 共39頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
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作者： |
張繼強,何穎雯 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
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報告核心觀點
日本90年資產泡沫破裂后，經濟持續(xù)低迷，陷入“失去的二十年”。日本泡沫破滅后的幾十年，不僅僅有宏觀層面的資產負債表衰退，也有持續(xù)的結構改革、企業(yè)自救與探索。本篇報告聚焦于日本“失去的二十年”中的“破與立”，剖析泡沫破裂后的改革措施、產業(yè)變遷、企業(yè)出海等現象。日本資產泡沫源于金融體制和經濟發(fā)展的新舊沖突，資本錯配、人口老齡化、技術挑戰(zhàn)三大矛盾下經濟由盛轉衰。此后，日本通過漫長且充滿爭議的結構改革，包括金融、貨幣、財政、產業(yè)政策，逐步擺脫了經濟困境。企業(yè)部門對外通過積極出海開拓市場，對內依托資源稟賦持續(xù)創(chuàng)新挖掘新機遇。
“破”之緣由：三大矛盾下的盛衰之變
廣場協議和低利率政策是日本資產泡沫產生的直接原因，日元大幅升值導致出口競爭力下滑，國內低利率政策刺激經濟催生資產泡沫。更深層次的原因在于日本以間接融資為主導的金融體制抑制了經濟結構轉型升級，先進生產力發(fā)展的需求同落后生產關系的矛盾集中爆發(fā)。以“主銀行制度”為核心的間接金融體制高度適配傳統經濟，但是抑制新經濟的發(fā)展。此外，日本在生產力內部還存在三大結構性矛盾：資本錯配、人口老齡化、技術挑戰(zhàn)。因此，日本1990年資產泡沫破裂引發(fā)的經濟衰退，主要是由金融周期、經濟周期、人口周期和技術創(chuàng)新周期四種結構性矛盾的集中爆發(fā)引發(fā)的。
“立”之體制：漫長且充滿爭議的結構改革
在面對結構性問題時，僅靠貨幣寬松和財政刺激等總量工具并不能有效化解矛盾，日本轉而在四個領域實施結構性改革：1）推行金融體制改革，建立了以直接金融為主導的現代金融體制。2）進行貨幣政策改革，持續(xù)推進超貨幣寬松政策，QQE政策解決了房地產和實體經濟深度綁定的資本錯配問題。3）實施財政政策改革，將財政刺激重心轉向企業(yè)，修復企業(yè)活力，帶來了就業(yè)人數的持續(xù)增長。4）推行產業(yè)政策改革，將產業(yè)政策重心轉移到引導企業(yè)加大投資，提升自主創(chuàng)新能力，并鼓勵企業(yè)出海改善需求結構。在完成結構性改革后，日本經濟逐步走出“失去的二十年”。
“立”之產業(yè)：出海與結構尋機
日本產業(yè)面對出口減少和內需衰弱的制約，采取內沿和外革的產業(yè)復興探索，在出海和產業(yè)改革方面尋找新的機會。對外而言，日本出海的產業(yè)結構經歷從制造業(yè)到服務業(yè)的轉變，并從由大型企業(yè)領頭的單一模式轉變?yōu)榘ㄖ行∑髽I(yè)在內的多元化投資策略，形成日本企業(yè)出海特有的“雁陣模式”。對內而言，企業(yè)依托資源稟賦尋找機會。人口老齡化催生了醫(yī)療、社會服務、養(yǎng)老產業(yè)、養(yǎng)老保險、機器人等產業(yè)的繁榮。女性收入增長與地位提升推動需求更加多樣化、個性化，女性消費占比擴大。居民消費開始追求高性價比，傳統消費品領域持續(xù)創(chuàng)新，以順應消費需求的轉型。
風險提示：日本貨幣政策調整，外資行為變化，地緣環(huán)境對日本經濟和市場的沖擊。
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