>> 申萬宏源-證券行業(yè)集團化經營專題報告：延展業(yè)務邊界，集團化漸入佳境-240227
| 上傳日期： |
2024/2/27 |
大小： |
1266KB |
| 格式： |
pdf 共42頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
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作者： |
羅鉆輝 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
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本期投資提示：
2023年證監(jiān)會表示將支持頭部證券公司通過業(yè)務創(chuàng)新、集團化經營、并購重組等方式做優(yōu)做強?；诖耍捌谖覀儼l(fā)布并購重組專題報告，本文作為第二篇專題報告致力于從集團化經營角度研究證券公司業(yè)務能力邊界擴張和聯動的能力。
集團化經營的定義？集團化的定義是以母公司為基礎，以產權關系為紐帶，把三個及三個以上的獨立企業(yè)法人聯系在一起，集團化經營的實質是擴大了企業(yè)的邊界。我國證券行業(yè)由先前以證券公司母公司發(fā)展為主向證券公司協(xié)同下屬子公司的集團化發(fā)展轉變。券商在傳統(tǒng)證券業(yè)務、期貨、基金、私募、另類投資及國際業(yè)務等領域紛紛設立子公司，子公司對證券公司集團整體的收入貢獻占比穩(wěn)步提高。
子公司的快速發(fā)展得益于政策紅利、證券公司資源傾斜以及子公司自身規(guī)模擴張的需求。2011年至今，監(jiān)管陸續(xù)出臺了針對于公募基金、直投、另類投資業(yè)務的規(guī)范政策，對應子公司應運而生；2015-2017年證券行業(yè)掀起了一場資本補充高潮，行業(yè)凈資產（母公司口徑）增長到1.85萬億元，較2014年底增約2倍。證券行業(yè)積累的大量資本不斷對其旗下海外子公司和直投（含私募基金管理和另類投資）、期貨子公司進行增資以實現規(guī)模擴張或用來收購子公司，為證券行業(yè)集團化經營的提速提供了深厚的資本基礎。
券商子公司的發(fā)展呈現三大特征：一是子公司收入結構呈現多元化：由單一的傳統(tǒng)證券業(yè)務（經紀子、投行子）向期貨、基金、私募、另類投資及國際業(yè)務等領域輻射；二是子公司收入和凈利潤復合增速高于母公司收入和凈利潤，子公司營業(yè)收入和凈利潤對證券公司合并報表的貢獻度整體呈現出上升趨勢：2022年子公司對集團營收貢獻超4成，利潤貢獻約2成（利潤端貢獻度低主因子公司中收入權重大的期貨子公司凈利率較低）；三是頭部分化趨勢凸顯，頭部券商集團化布局較早，子公司分布較完備，集團化程度遠高于行業(yè)。
券商子公司主要分為三大類型：我們對43家上市證券公司的子公司進行梳理，按照業(yè)務分類可以分為三類：第一類是專業(yè)類子公司，對應于券商主營業(yè)務板塊的補充，例如投行子公司（8家）、資管子公司（23家）、財富子公司（1家）、投資類子公司（另類子43家、私募子44家）。第二類為海外子公司（29家），多設立于中國香港、東南亞地區(qū)，是券商國際化經營的主要主體。第三類為金融類子公司，用來開展期貨（41家）、公募基金業(yè)務（非全資子公司）。目前43家上市券商中仍有9家子公司在排隊設立中。
我們認為國際業(yè)務、投資業(yè)務、“大資管”業(yè)務仍是證券行業(yè)加強子公司布局的重要方向：①國際子公司：高杠桿優(yōu)勢明顯，提升利潤率/業(yè)績穩(wěn)定性為下一階段重點。2015年以來，國際業(yè)務在集團業(yè)務的權重不斷提升，頭部國際業(yè)務規(guī)模、業(yè)績增長歸因于跨境互換業(yè)務。②投資類子公司：高利潤率業(yè)務，與權益市場相關性較強。全面注冊制推動直投業(yè)務迎來業(yè)績擴張期，業(yè)務協(xié)同也將成為券商直投業(yè)務發(fā)展的顯著優(yōu)勢，券商直投子公司在業(yè)務“募投管退”四個環(huán)節(jié)均能與母公司形成一定協(xié)同。③“大資管”子公司：輕資本型高ROE業(yè)務。監(jiān)管層面“嚴監(jiān)管+政策暖風”并行，“一參一控一牌”落地、個人養(yǎng)老金入市、公募基金費率改革、行業(yè)內部馬太效應加劇，大資管行業(yè)挑戰(zhàn)與機遇并存。2023年來券商獨立資管子公司的申請和設立提速，券商資管公募化轉型已成行業(yè)趨勢。
投資分析意見：我們認為集團化發(fā)展能夠拓寬券商業(yè)務發(fā)展空間，平滑市場波動對于業(yè)績的影響，有助于提升ROE中樞，下階段國際業(yè)務、投資業(yè)務和大資管業(yè)務仍是行業(yè)布局的重點方向，我們推薦集團化成效顯著的標的：中國銀河、中信證券、華泰證券、廣發(fā)證券。
風險提示：1）市場大幅下跌，居民入市放緩，從而2024年新發(fā)基金和基金規(guī)模增長乏力，并影響基金公司業(yè)績、券商代銷金融產品收入以及投資業(yè)務。2）宏觀及市場流動性不及預期，從而2024年市場成交量有可能同比大幅下滑，并影響行業(yè)經紀收入增速。3）IPO、再融資節(jié)奏收緊，影響行業(yè)投行收入。
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