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華泰觀點：PC/普通服務器1H24需求磨底，AI服務器需求持續(xù)強勁
　　3月1日戴爾發(fā)布FY24財報，次日漲幅超30%。公司4QFY24實現(xiàn)營收USD22.33bn（YoY-11%,QoQ持平），略高于彭博一致預期0.74%（以下預期同）。Non-GAAP凈利潤USD1.61bn（YoY+22%，QoQ+16%），高于預期28%。公司1QFY25收入指引符合預期，凈利潤指引低于預期，對FY25全年指引收入中位數(shù)略高于預期，凈利潤高于預期5.6%。公司指出AI需求持續(xù)向上，在產AI訂單相比上季度翻倍至USD2.9bn。從行業(yè)看，我們認為：1）GPU供給雖有緩解但仍供不應求，第二梯隊客戶拿卡仍然困難，2）PC、普通服務器短期需求仍較弱，PC從24年下半年起或逐漸復蘇。
　　服務器：AI需求持續(xù)向上，GPU仍供不應求，普通服務器出貨量仍磨底
　　AI服務器需求持續(xù)向上，Dell表示本季度公司在產AI訂單相比上季度翻倍至USD2.9bn，目前手上已經有H200和MI300X相關訂單。但GPU仍供不應求，Dell表示H100出貨等待時間在延長，我們看到部分廠商如HPE，盡管AI服務器在手訂單與Dell水平相近，但是收入水平低于Dell（根據(jù)IDC，1H23約為Dell的一半），且在業(yè)績會上也表達了對拿卡不確定性的擔憂。對于普通服務器，Dell表示本季度出貨量同比環(huán)比正增長，HPE也表示本季度出貨量環(huán)比增長。我們認為AI服務器對普通服務器資本開支擠占效應仍在，24年普通服務器出貨量或持平或增長低個位數(shù)。
　　PC：短期需求較弱，24年下半年AIPC/系統(tǒng)升級逐漸驅動出貨量修復
　　我們觀察到HP/Dell與ODM五大代工廠對PC看法一致，預計短期需求仍軟較弱，1Q24出貨量可能會季度環(huán)比下滑雙位數(shù)，同比與去年持平或微增。24年全年出貨量有望持平或者低個位數(shù)小幅增長。AIPC今年還在導入期、1H24滲透率還低，明顯發(fā)酵還需要一定時間，24/25年有望放量，疊加Win10停止更新、Win12推出，PC有望迎來一輪換機潮。
　　行業(yè)公司估值水平：與AI服務器業(yè)務水平成正比關系
　　我們對比ODM企業(yè)工業(yè)富聯(lián)、廣達、緯穎、仁寶與品牌浪潮、超微、戴爾、慧與、惠普、聯(lián)想公司彭博一致預期2024年凈利潤增速以及估值水平，看到：1）Dell的AI相關收入占比低于10%，公司拿卡相對順利，指引24年AI相關收入有望提升，高于10%，當前彭博一致預期對應24年17倍PE估值，2）超微電腦AI相關收入占比接近30%，當前彭博一致預期對應24年30倍PE估值，3）聯(lián)想AI相關收入占比接低于5%，當前彭博一致預期對應24年14.5倍PE估值，4）當前臺股ODM如緯創(chuàng)、緯穎、仁寶相對較低。
　　風險提示：AI落地不及預期、行業(yè)競爭激烈、中美競爭加劇。本研報中涉及到未上市公司或未覆蓋個股內容，均系對其客觀公開信息的整理，并不代表本研究團隊對該公司、該股票的推薦或覆蓋。