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上周多重事件推升日本3月加息預(yù)期，上周日元明顯升值。3月9日，日本時(shí)事通訊社報(bào)道稱，日本央行考慮取消收益率曲線控制（YCC）計(jì)劃。3月7日Rengo公布的工會(huì)平均漲薪要求為5.9%，大幅高于去年的4.5%，激發(fā)了市場對3月15日公布的春斗結(jié)果的憧憬（參見《預(yù)判日本30年來最重要的一次“春斗”結(jié)果》，2024/3/7）。由此，上周市場對日央行3月會(huì)議首次加息的預(yù)期概率從35%上升至67%。由此日元匯率升值、突破147日元/美元關(guān)口（圖表1）。
　　今天（3月11日）上午，日本大幅上調(diào)2023年4季度GDP修正值，進(jìn)一步助推加息憧憬。日本發(fā)布2023年4季度GDP的調(diào)整值，實(shí)際GDP季比折年增速從-0.4%上修至+0.4%，比此前大幅上調(diào)0.8pct。由此，日本2023經(jīng)濟(jì)全年擴(kuò)張1.9%。從分項(xiàng)來看，設(shè)備投資增速大幅上調(diào)，對GDP的貢獻(xiàn)增加1.5pp，顯示日本產(chǎn)能周期強(qiáng)勁（圖表2和3）。
　　3月19日的日央行議息會(huì)議或是一次歷史性的議息會(huì)議。市場預(yù)計(jì)從-0.1%加息至0%的概率近7成，如果實(shí)現(xiàn)，將標(biāo)志著日本走出維持了近10年的負(fù)利率政策，并正式結(jié)束2013年來的超寬松貨幣政策。2008年來始終位于0附近的日本短端利率預(yù)計(jì)也將開始上行（圖表4）。
　　將于3月15日公布的2024年春斗結(jié)果會(huì)很大程度上影響加息決策，我們預(yù)計(jì)春斗工資漲幅或?qū)⒊^2023年的3.6%，達(dá)到30年高點(diǎn)。雇主對漲薪表態(tài)相對積極，羅森、Aeon等多家大企業(yè)均宣布較去年更高的漲薪計(jì)劃（圖表6）。政府也繼續(xù)出臺(tái)稅收優(yōu)惠等措施推動(dòng)企業(yè)提高工資增速。據(jù)我們構(gòu)建的春斗工資模型，預(yù)計(jì)2024年春斗工資增速或高于2023年的3.6%（圖表7）。
　　鑒于美聯(lián)儲(chǔ)可能5月或更晚降息，日央行加息的窗口或在3-4月，今年可能數(shù)次、小幅加息，維持真實(shí)政策利率大幅為負(fù)（圖表8）。日央行對結(jié)構(gòu)性通縮的風(fēng)險(xiǎn)或仍有“心理陰影”，希望鞏固再通脹趨勢，所以加息步伐可能會(huì)較為謹(jǐn)慎。2023年以來日央行曾多次對超寬松貨幣政策進(jìn)行微調(diào)，但仍頻繁干預(yù)國債市場并維持負(fù)政策利率（圖表9）。但考慮到“正?；睘榇撕筘泿耪叽蜷_空間，且正利率促進(jìn)企業(yè)部門“新陳代謝”，日央行最終還是可能緩慢加息。
　　如果日央行加息，對本國居民和企業(yè)現(xiàn)金流總體影響較小。1990年資產(chǎn)泡沫破裂后，日本居民和企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表嚴(yán)重受損，經(jīng)歷“失去的二十年”。此后，在日本政府的財(cái)政擴(kuò)張和超寬松貨幣政策的加持下，日本居民和企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表或均已完成修復(fù)。居民部門負(fù)債占總資產(chǎn)的比率則從1998年的32%左右降至2023年3季度的18.2%（圖表10）。截至2023年三季度，居民和非金融企業(yè)資產(chǎn)中現(xiàn)金存款占比分別高達(dá)52.5%和23.7%。因此，日央行加息對本國居民和企業(yè)現(xiàn)金流總體影響較小、甚至增厚利息收入。
　　如果加息會(huì)進(jìn)一步縮小美日利差，推升日元；考慮到日本加息和美國降息對全球流動(dòng)性的潛在影響不可同日而語，日本加息對全球資產(chǎn)價(jià)格的影響總體可控。同時(shí)，加息會(huì)促進(jìn)日本增長動(dòng)能和市場表現(xiàn)從外需向內(nèi)需的轉(zhuǎn)換（參見《2024：日本宏觀趨勢和行業(yè)亮點(diǎn)》，2024/1/7）。截至2023年三季度，日本海外總資產(chǎn)規(guī)模約為10.2萬億美元（圖表12），其中投資期限偏向中短期的證券投資約4萬億，從和相應(yīng)存量占比來看，日本投資者在澳大利亞、荷蘭國債存量中的占比顯著更高，分別達(dá)10.9%、9.4%（圖表13），日元回報(bào)率上升可能會(huì)促部分回報(bào)率偏低的海外投資回流日本。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：日本經(jīng)濟(jì)放緩超預(yù)期，工資增速不及預(yù)期。