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采用兩階段折現(xiàn)模型可以計(jì)算得到風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)貼利率。（1）考慮到中國資本市場所面臨的增速換擋的宏觀現(xiàn)實(shí)，我們采用兩階段折現(xiàn)模型計(jì)算風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)貼利率，其中初試增速設(shè)定為滬深300當(dāng)期預(yù)期利潤增速，永續(xù)增速設(shè)定為中國經(jīng)濟(jì)名義增速的長期中樞水平為6%（5%的實(shí)際增速+1%的GDP平減指數(shù)），無風(fēng)險(xiǎn)利率取10年期國債收益率。（2）風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)貼利率計(jì)算結(jié)果呈現(xiàn)均值回歸規(guī)律。在2017年至今樣本觀測期間，風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)貼利率均值水平在14.7%，標(biāo)準(zhǔn)差為1.89%。風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)貼利率整體在兩倍標(biāo)準(zhǔn)差即10.29%-17.86%之間波動，僅在2021年末出現(xiàn)小幅突破下限情況，整體呈現(xiàn)顯著均值回歸規(guī)律。
　　風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)貼利率與主權(quán)CDS息差、滬深300指數(shù)高度相關(guān)。分別將計(jì)算結(jié)果與主權(quán)CDS息差和滬深300兩類資產(chǎn)定價(jià)進(jìn)行了比較。（1）從歷史對比情況來看，2017年至今，我們計(jì)算所得的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)貼利率與CDS息差之間一直存在較強(qiáng)相關(guān)性，具體反映為：風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)貼利率與CDS息差之間波動幅度并不完全一致，但波動方向大部分吻合，且在時(shí)間上同步。但兩大指標(biāo)在2022年4月-6月和2023年2月-4月之間也曾經(jīng)發(fā)生過方向上的背離，我們認(rèn)為這兩個(gè)時(shí)間段的背離與特定事件發(fā)生后國內(nèi)外存在一定信息差有關(guān)。（2）風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)貼利率與滬深300走勢呈現(xiàn)顯著負(fù)相關(guān)，即風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)貼利率下行，則對應(yīng)滬深300上行。但是，這一組關(guān)系在歷史上也曾經(jīng)發(fā)生過背離，2023年8月底到2023年11月底，出現(xiàn)滬深300指數(shù)持續(xù)下行但風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)貼利率也下行的情況，這可能意味著這一階段滬深300的調(diào)整并不來自于風(fēng)險(xiǎn)事件沖擊，而更多來自于市場對潛在增速的下修。
　　當(dāng)前風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)貼利率大致位于歷史均值附近。借助于兩階段估值模型，我們將市盈率的影響因子進(jìn)一步拆分為潛在增速、無風(fēng)險(xiǎn)收益率和風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)貼利率三個(gè)部分。從計(jì)算結(jié)果來看，截止至2024年3月8日，風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)貼利率計(jì)算結(jié)果為14.2%，大致處于歷史均值附近。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：政策調(diào)整滯后，經(jīng)濟(jì)增速下滑